千亿翰森潜行

韩璐

2019年6月，翰森制药在港交所正式上市，以14.26港元发行，开盘价为16.3港元，以19.5港元收盘，市值最高冲破1600亿港元，取代药明康德，成为港股医药行业市值之最，直到2020年初，其市值一直稳定在1500亿港元左右。

翰森制药是国内第一大精神疾病类制药公司，经营实体位于连云港，日常并不为公众所知，知名度多局限在医药行业以及高瓴等资本玩家，直到登陆资本市场，才引人注目。有统计，翰森制药以每手2.88万港元成为2019年港交所新股入场费之王，甚至超过阿里巴巴。

东方高圣投资顾问有限公司执行董事瞿镕告诉《21CBR》记者，翰森制药超过60倍的高估值，一方面来源于二级市场的抱团效应，资金扎堆白马股，致估值不断攀高;另一方面，过去两年，集中采购、医保目录调整常态化等政策效应发酵，提前布局创新药的翰森具备竞争优势。

千亿市值，也可视作对专注的一种奖赏。

翰森制药上市后股权结构图

医药伉俪

翰森制药成立于2015年末，其经营主体为江苏豪森药业，创建于1995年，翰森制药作为其海外上市主体，为豪森母公司，间接持有100%股权。

翰森制药盈利能力出色，招股书显示，其在2016年、2017年以及2018年的营业收入分别为54.33亿、61.86亿和77.22亿元人民币，净利润则分别为14.76亿、15.95亿和19.03亿元人民币，对应毛利率均在92%以上。在香港医药股中，财务表现非常亮眼。

翰森制药的股东团队，尤其受市场瞩目，其第一大股东、实际控制人为现任豪森药业董事会主席、CEO钟慧娟，其丈夫则是恒瑞医药（600276.SH）实际控制人孙飘扬，恒瑞为A股市值第一的药企，价值高达3800亿元。在翰森上市前，夫妻两人就有“医药伉俪”之称，只是翰森收入规模只及恒瑞的一半。

1995年7月，恒瑞医药的孙飘扬与一香港商人，以70万美元合资成立豪森药业，由于孙本人分身乏术，1996年，本是化学老师的钟慧娟辞职加入豪森药业，担任领导者，开始设计产品路线与商业筹备，确立了仿创结合的路线，专注改进传统药品或者仿制国外原研药。

根据《药品价格管理办法》，首仿药享有一定程度的定价优势和先发优势，在传统药企中，能进行首仿的药企，亦是研发实力的象征。豪森已在中国推出超过30多种首仿药，起点相对高，奠定了后续产品销售、研发的优势。

豪森药业2015年开始一系列运作，为上市做准备，先是注册海外主体翰森制药，搭建离岸架构，由翰森制药全资控股豪森制药。2016年，翰森引入高瓴资本，出让3%股权融资1.8亿美元，当时估值即已达60亿美元，2019年2月，博裕资本又以2.49亿美元，认购约3%的股权。上市完成后，翰森则由家族信托Sunrise信托控股，持有68.35%股份，其余股份主要由Apex Medical、高瓴资本、博裕资本及公众持有。

现今，一对夫妻，同时控制A股与港股市值最高的藥企。除了少部分关联交易、商品采购外，两家各有侧重，恒瑞重点领域在抗肿瘤业务，且以阿帕替尼、PD-1等高门槛药物为主;豪森则专注在中枢神经领域以及肿瘤领域，各有重点适应症，形成了错位发展，在产品线上几乎不构成竞争。或许这是夫妻两人商量协同的结果。

从翰森管理层的人选来看，两夫妇也显露出布局接班人的考虑。

钟慧娟本人主要负责战略发展规划、整体运营和销售决定、董事会管治及关键管理问题监督等，两人的女儿孙远，现年33岁，则作为家族信托受益人，在弘毅资本担任2年分析师后，于2011年10月即加入豪森，现担任执行董事，主要负责研发战略、业务发展及投资战略提供指引。总裁则由43岁的职业经理人吕爱锋充任，吕在1998年创业早期即加入，现主要负责日常业务运营及研发管理。

主打“中枢”

翰森制药的产品，普通人并不熟悉，相对知名的当属“格列卫”，正是电影《我不是药神》中“格列宁”的仿制药。

从翰森的产品管线看，多元化的产品组合以及主次分明的销售布局其最大的特点，其药品共涉及中枢神经系统、抗肿瘤、抗感染、糖尿病、消化道和心血管六大领域，并策略性地专注于前四大领域。

中枢神经系统方面，翰森制药主要在售两款产品：欧兰宁和阿美宁。按照2018年销售额算，翰森制药是中国第一大精神疾病类制药公司，市场占有率为9.2%，自2014年来，连续5年销售额位居中国精神类药品市场第一。其中，欧兰宁从2010年起就成为中国最畅销的“奥氮平”品牌，2018年市场份额为67.4%。奥氮平是第二代治疗精神分裂症的药物，2018年销售收入达30亿元人民币，居中国精神药品市场之首。

抗肿瘤业务则是翰森的第二大产品领域，旗下“普来乐”过去8年一直是销量最高的“培美曲塞二钠”品牌，2018年市占率达到46.2%，在非小细胞肺癌的一线治疗上，培美曲塞二钠的体量在中国市场位列第二。在其他治疗药物上，翰森制药的品牌均有着相当高的市占率。

据估算，中国肿瘤药品规模在2018年达到1575亿元，占中国总医药市场10.3%。瞿镕告诉《21CBR》记者，肿瘤领域是当下医疗领域最热门的方向，市场增长空间大，竞争也激烈，企业突围相当不易，翰森表现最强的中枢神经系统领域，门槛高，竞争对手少，随着患者人群不断增长和就诊率上升，市场机会其实更大。

由于耐药性不断增加，抗感染已成迫切的公共卫生问题，相关领域在国内市场年规模达到2179亿元。从2015年起，翰森制药的“泽坦”就稳居中国替加环素药品销售市占率第二。其他糖尿病、消化道、心血管等规模大、增长快、临床需求缺口大的领域，翰森制药均有产品布局，且2002年就已开始1.1类创新药物的研制，在创新药领域有一定先发优势与经验积累。

目前，翰森拥有13款主力产品，包括1款1.1类新药迈灵达，欧兰宁、阿美宁、普来乐、泽菲等11款首仿药，以及一款仿制药昕美为，其中8种为已商业化的核心产品，5种具有增长潜力。13款主打产品的销售额，占到2018年总收入的九成，收入贡献最大的3款产品分别为欧兰宁、泽菲及普来乐，收入占比高达56.4%。

翰森制药也在不断扩容其销售网络以及研发实力。截至2018年末，其销售团队达到4500人，覆盖1900家三级医院以及超过5000家二级医院和其他医疗机构，在中枢神经系统以及肿瘤两大领域基本实现全覆蓋。在上海、连云港的两个研发中心，其研究人员已达1200名，累计投入达到18.6亿元人民币，占同期内总收入的9.6%，高于国内制药企业2.1%的平均值。

力拓新药

翰森制药登顶港股医药市值王之后，并非高枕无忧，其以仿制药销售为主，仿制药一致性评价以及集中采购新政正扩大实施，利润承压是必然。特别是，旗下诸多首仿药的保护期或监测期均已失效，故面临原研药及其他仿制药更大的竞争，比如，原研药厂商也可能下调价格，对该药物的仿制药构成价格压力。

这种压力，在居高不下的销售费用上有所体现，2016-2018年，翰森为销售分别花费23.78亿元、27.04亿元和32.09亿元，在总营收中的占比一直在40%以上，远超研发费用。

瞿镕告诉《21CBR》记者，现有集采政策，对于大部分仿制药都会较大影响，翰森旗下的重磅品种奥氮平和培美曲塞二钠均为集采品种，其面临的集采压力并不小。

“未来仿制药就是薄利多销，从仿制药到创新药是必然趋势，中国会形成‘专利悬崖。转变并不是一蹴而就的，创新同样意味风险，企业应结合自身情况考虑，不必一味追求First-in-class，而是从临床需求出发，找到患者真正有需求的产品。”瞿镕说。

从以仿为主的仿创结合，向创新药为重点方向的升级转型，对千亿市值的翰森制药来说，已是迫在眉睫。此次IPO募资，规模高达78亿港元，翰森即表示，将主要用于加强研发团队和技术投资等用途。

其中，45%用于研发项目、扩充公司的研发团队及用于技术的投资;25%用于生产体系，建设新生产线，升级现有生产设施并提高其自动化水平;20%用于加强销售及学术推广;10%用做公司的营运资金及其他一般企业用途。

翰森转型的优势在于，较早介入创新药的研发，2011年以来，其进入临床试验阶段的1.1类在研创新药数量及获批首仿药数量均排名前两位。在研发费用上，支出从2016年的4.03亿增至2018年的8.81亿元，在收入占比已达11.4%，其中，超过一半的研发费用用于创新药研发。

从其披露的研发管线看，已有近百种在研药物，其中6种已进入临床二期及之后的1.1类新分子实体创新药，2020年底之前，预计推出15个新品种，其中包括4个1.1类新药和8个首仿药。

比如，2019年末，其开发的“卡格列净片”，即获CNDA（中国国家药品监督管理局）颁发药品注册批件，成为中国首仿的钠-葡萄糖协同转运蛋白2 （SGLT-2）抑制剂，用于II型糖尿病患者。

除国内市场，翰森也正开拓海外市场，计划透过第三方代理和当地经销商建立全球分销网络，尤其是欧美、日本等发达市场，以拓展其新品的市场空间，其生产体系已获美国FDA和日本PMDA的CGMP认证。

翰森制药的长远目标是成为全球化创新型制药公司，满足大量未被满足的需求，其策略包括：加强开展创新药研发，持续强化首仿药产品组合，优化综合营销体系建设，保持前沿的设施和生产质量管理体系，培养和引进高素质人才，并考虑以选择性收购和战略投资扩充业务和产品组合，但是，其专注的适应症领域将不会偏移。