“复兴号”驶入A股

张程

11月8日，中国证监会发布公告，京沪高速铁路股份有限公司（京沪高铁公司）将于当月14日，参与发行审核会的审核。从首次申报IPO申请文件算起，京沪高铁公司只用了23天时间就被安排参与发审会。上会速度创造了A股IPO的历史。如果一切顺利，京沪高铁公司还将创造A股IPO最快上市纪录。“复兴号”也将正式驶入资本市场。

对于高铁这样的大国重器，国人对于其建设成本是多少，开通运行后的经济效益好不好，一直都比较关心。10月22日，京沪高铁公司向中国证监会提交的招股说明书，为我们部分揭开了京沪高铁的神秘面纱，让我们得以窥见京沪高铁的建设和运营情况。

京沪高铁的基本情况

京沪高铁项目的计划总投资额为2209亿元，自2008年开工建设，至2011年建成通车。铁路线全长1318公里，设计时速350公里，是世界上一次建成线路最长、标准最高的高速铁路，也是新中国成立以来一次投资规模最大的建设项目。

根据招股书披露的数据，截至2019年三季度末，京沪高铁公司拥有从北京南站到上海虹桥站总长1318公里的铁路线路，以及沿线的24座高铁站，总资产规模达到1870亿元。公司共有员工67人，人均管理的资产规模达到27.9亿元，2018年人均创造利润1.5亿元。除去职工福利费、社会保险费、住房公积金、工会经费和职工教育经费等，基层员工人均年薪28万元，高层员工人均年薪54万元。2018年对员工的福利、社保公积金等费用的支出为人均14万元。

根据招股书披露的数据，京沪高铁公司由中国铁投、平安资管、社保基金、上海申铁等11名股东共同发起设立，其中主要投资方为国铁集团（原中国铁路总公司）旗下的中国铁投，持有京沪高铁公司49.76%的股份，也是京沪高铁公司的实际控制人。截至2019年10月，股东实际缴纳注册资本为1306亿元。

11名股东的出资形式除了现金之外，还有不少是以土地作价出资，由此也在京沪高铁公司的资产负债表上形成了除线路之外的另一项最大资产，即431亿元的无形资产，其主要内容是土地使用权。

除了股东出资之外，京沪高铁公司还有部分长期贷款，截至2019年三季度末，余额仍有203亿元。

从披露的各项财务数据来看，京沪高铁的建设费用大致与前期批准的建设费用相当，即2209亿元左右。由此可以算出京沪高铁的建设成本为每公里1.68亿元。高于世界银行在《中国的高速铁路发展》报告中所估算的每公里1.29亿元。

京沪高铁的营运情况

京沪高铁地理位置位于我国东部地区，连接着“长三角”和“京津冀”两大城市群，这一地区是我国经济发达，人口密度大，经济活动活跃，人员往来频繁的地区。据国家统计局2018年数据，京沪高铁沿线所经省、直辖市的行政区域面积约占全国陆地面积的6.5%，却拥有全国27.32%的常住人口，并创造了全国35.2%的GDP。

良好的区位因素为京沪高铁的运营提供了基础，因此京沪高铁也一直被外界认为是我国经济效益最好的一条高铁线路。

根据招股书所披露的数据，国铁集团旗下的18家铁路局，2018年仅有6家处于盈利状态。在整个大环境不好的背景下，京沪高铁公司的经营情况却很好。财务数据显示，京沪高铁公司2018年的营业收入高达311.6亿元，净利润为102.5亿元，日均净利润约2800万元。盈利能力超过了绝大多数的A股上市公司。

京沪高铁公司主要提供旅客运输服务和路网服务。前者是人们比较熟悉的高铁客运服务，后者则是为其他通过京沪高铁线的列车提供线路使用服务、接触网使用服务、车站旅客服务等路网服务。这两者也是京沪高铁的主要收入来源。

数据显示，2018年京沪高铁本线列车共发送人次达到5397万，获得旅客运输收入157.9亿元，人均票价292.5元;跨线列车共运行13.3万列次，共发送人次达到1.38亿，获得路网服务收入151亿元。京沪铁路的列车运行列次和发送人次均呈上升趋势。

前文已经提到京沪高铁公司仅有67名员工，其中正式员工仅42人，另外25人为借调人员。仅仅依靠这67个人是不可能完成规模如此庞大的铁路路网运维工作，实际上京沪高铁的运维全部靠外包。

京沪高铁公司的主要工作是“编制运行图”，具体的运维工作全部交给外包公司。比如1318公里的铁路线的日常维护，沿线24座高铁站的运营，车站旅客服务、售票服务，铁路线路及沿线各种设备设施的保全、维护、管理及修理等工作，甚至动车组的采购、租用、维护、修理等一系列工作也都由外包公司负责。

承接京沪高铁运维工作的基本都是铁路系统的兄弟公司，如上海铁路局、济南铁路局、北京铁路局等沿线铁路局，承接了京沪高铁的运输组织管理、运输设备管理、铁路用地管理等工作。中铁电气化局则承接了京沪铁路的电力维管工作。

总而言之，京滬高铁公司只负责画好一张蓝图，其他的都依靠兄弟公司去实现。这种模式看起来十分清爽，67个人的公司手里掌握着1870亿的资产产权，不用参与到复杂的日常经营活动中去，只管收钱和分账。这似乎不像是一家高铁旅客运输公司，更像是一家资产管理公司。京沪高铁公司就像一个请了职业经理人来打理自己众多房产的“包租公”。商业模式令人艳羡。

京沪高铁的经营数据

从经济效益来看，京沪高铁的投资回报相当不错，资源的利用效率也比较高。

京沪高铁的整体投资约2200亿元，而自2016年至2019年三季度末，四年不到的时间，京沪高铁公司的净利润就有367亿元，年均净利润已经达到百亿规模。息税折旧摊销前利润更高，自2016年以来累计利润有近650亿元。因此也具有较强的债务偿付能力。实际上自2016年以来，京沪高铁已经偿还了100多亿元的借款，目前仍有有息负债218亿元，年利息率低于基准利率水平，约4.5%左右。

资源利用效率方面，京沪高铁线发送旅客人次逐年上升，至2018年发送旅客人次已经达到1.92亿，客座率接近80%。京沪高铁的开通大大缩短了京沪之间的交通时间，2017年“复兴号”开通后，京沪之间的交通时间缩短到4.5小时以内。经济、准时、高效的高速铁路网，很好的带动了沿线经济活动的开展，促进了地区经济的繁荣。

从经营效率来看，京沪高铁公司的利润率近年来也在稳步提高，毛利率从2016年34.37%，至2019年三季度已经提升到50.77%。从京沪高铁公司的收入结构来看，路网服务收入增长迅速，并在2019年首次超过了旅客运输收入。对于京沪高铁公司来说，这是一件好事，因为路网服务的毛利率要显著高于旅客运输服务。2018年路网服务的毛利率达到60%，而旅客运输服务的毛利率只有35%。可以看出，近年来京沪高铁公司毛利率的快速上升，主要是因为路网服务收入的快速增长和占比的不断扩大。从目前的发展情况来看，这种趋势有进一步加强的倾向。

从分红来看，京沪高铁在上市之前进行了大手笔的分红。其中2019年现金分红金额高达102.4亿元，几乎是2018年的全部利润。2018年和2017年现金分红金额分别为64.5亿元和42.3亿元。三年累计现金分红金额超过200亿元，占过去三年净利润总额的四分之三以上。如此豪迈的分红不知道在上市之后是否会继续。

目前京沪高铁的年净利润已经达到百亿规模，随着线路越来越成熟，运营效率还有上升的空间，营收和利润率都可能进一步上升。

上市之后

京沪高铁公司上市募集资金的主要目的是收购京福安徽公司65%的股权，收购对价为500亿元。

京福安徽公司是合蚌客专、合福铁路安徽段、商合杭铁路安徽段、郑阜铁路安徽段的投资、建设、运营主体。据了解，截至2019年9月末，京福安徽公司总资产为1283.73亿元，2018年和2019年1—9月，京福安徽公司分别实现营业收入17.66亿元和13.80亿元，分别实现净利润-12.00亿元和8.84亿元。

如果进展顺利，国铁集团旗下的两大企业将一起上市，对国铁集团来说可以说是“一箭双雕”。

需要注意的是，由于高铁的垄断性，京沪高铁公司涉及大量的關联交易。京沪高铁公司每年约一半的营业收入和约六成左右的采购都是来自国铁集团旗下的关联公司。且与关联公司之间的清算价格基本上都由国铁集团决定。这意味着国铁集团在很大程度上影响着京沪高铁公司的收入和利润水平。

除此之外，同属国铁集团旗下的京沪辅助通道（即京沪高铁二线）正在建设之中，未来或与京沪高铁公司存在竞争。可能会影响京沪高铁公司收入和利润的增长。