X 公司并购中的财务风险问题研究

■陈璐（辽宁师范大学海华学院管理系）

一、引言

在经济全球化和竞争全球化的大环境下，企业并购在各行业中都屡见不鲜，尤其是对于很多大型集团企业来讲，并购既是企业技术改革与优化的重要手段，同时也是企业核心竞争力进一步强化的必要条件。不过并购虽然有利于企业的进一步发展，但是在并购过程中企业同样要面临巨大的财务风险，因为企业并购不仅仅包含被并购公司的技术、资源，同时也有被并购公司的债务以及经营漏洞。譬如平安投资富通遭遇滑铁卢、中铝收购力拓因西方政治干预而以失败告终等，这些既有的并购案例都充分说明了并购中的财务风险不容忽视，所以探讨并购中的财务风险对于很多企业来讲都是至关重要的。X 公司作为我国最为著名的互联网公司之一，从2005 年开始就先后并购了很多公司，其中包括了易迅、开心网、高朋网等。探讨X 公司并购案中的财务风险能够为其他企业并购的财务风险控制起到一定的参考和借鉴。

二、并购概述

（一）并购的概念

并购是指两家或两家以上的独立企业合并组成一家企业，通常是由一家优势企业吸收一家或多家企业，以此来实现自身的壮大与发展。从并购的具体内涵来看，并购包含兼并和收购，兼并又称吸收合并，即由两个不同公司合并组成一个公司；收购则是由一家企业购买另一家企业的股票或资产，从而获得该企业的全部资产、某项资产或者是企业控制权。

（二）财务风险的概念

财务风险是指企业可能丧失偿债能力的可能性和股东未来收益的可变性。财务风险通常可以分为筹资风险，即企业因为筹资活动给企业财务管理工作带来的风险；投资风险，是指企业在投资项目中因为市场需求或宏观经济环境变化而导致实际收益和预期收益发生偏离的风险；经营风险，是指企业在生产经营的过程中因为不确定因素而导致企业价值变动的可能性；存货管理风险，是指企业存货规模会对企业造成一定的经营负担，存货过多占用企业资金，存货过小，影响企业盈利，带来违约风险；流动性风险，是指企业无法有目的性的转移资产，或者是企业债务或付现责任无法履行。在X 并购案中涉及到的风险有投资风险、经营风险和存货管理风险。

三、X 公司并购案及其财务风险分析

（一）X 公司并购Y 案

自从移动互联网快速发展，手游已经成为很多互联网游戏公司的必争市场，对于X 公司来讲也是同样如此。从近年来X 公司的手游市场拓展情况来看，虽然在国内，在王者荣耀、刺激战场等游戏的影响下，X 公司对于国内手游市场的控制幅度较大，但是在海外市场布局方面却相对薄弱。尤其是在欧美、东南亚的地区的市场拓展速度相对缓慢，所以对于X 公司而言，其需要一个契机和平台来实现自身海外市场的进一步拓展。而Y 公司作为芬兰的手游公司，虽然整体规模并不大，但是该公司出品了很多现象级的手机游戏，其中就包括了《皇室战争》《部落冲突》《海岛奇兵》等，这些游戏在手游市场受到了广泛关注并且拥有极为广泛的受众群体。而且该公司还被福布斯评为成长最快的游戏公司，所以对于X 公司来讲，Y 公司无论是在产品方面还是在技术方面都符合当前X 公司对于海外市场布局的必要条件。因此，在2016 年，X 公司宣告以86 亿美元收购Y 公司84.3%的股权。整个并购并没有打破两家游戏现有企业格局，而是实现了市场上的对接。Y 公司仍然保持其在芬兰的总部以及自身的独立运营权利，X 方作为战略投资者不干涉游戏的开发与运营，不过对于Y 公司开发的游戏订立市场营销以及合作支持方案。X 公司利用Y 公司来完善自身国际化手游市场的布局，而Y公司则是借助X 公司在中国手游市场的主导地位，共同探索游戏的深层技术和广泛的用户需求。

（二）X 公司并购Y 案中的财务风险分析

1.行业风险

X 公司并购Y 案中所面对的行业风险其实本质上来讲是投资风险。手游虽然是伴随着移动互联网快速发展应运而生的产物，但是客观来讲，手游的生命周期要明显短于端游，这就意味着X 公司并购Y 公司势必要面临手游发展势颓的可能性。而且从手游制作上来看，纵观当前手游市场上的现象级产品会发现，即便是现象级产品想要通过更新来维持其可玩性和品牌价值也是不容易的，很多手游公司的产品都卡在产品的初期阶段，同样也有很多手游产品在后期维续上都存在后继无力的弊病。单以Y 的几款现象级游戏来看，虽然仍然有一定的玩家基础，但是很明显相较于其他新兴手游来说，无论是《皇室战争》还是《海岛奇兵》都已经开始呈现出明显的下滑趋势。以《皇室战争》为例，近两年仍然坚持在游戏的除了一些老玩家以外，新玩家基本上根本上游戏节奏，而且游戏内部活动出现越来越频繁，特惠礼包越来越多，引发了很多老玩家的强烈不满，导致《皇室战争》的热度直线下降。而由此也能够清楚的看到，对于X 公司来讲，并购Y 公司就势必要面临手游行业产品生命周期短的行业风险，尽管X 公司并购Y 公司是出于国际化战略的考量，但是从游戏产品的多元化发展考量来讲，X 公司未偿没有抓住热门游戏的心理。尤其是手机游戏这种制作门槛偏低，游戏产品多元化的市场，更是会加剧X 公司并购Y 公司的行业风险。

2.经营风险

从经营方面来讲，X 公司并购Y 公司自然要承担该公司的所有经营模式和经营理念，更何况X 公司的并购是建立在Y 公司仍然独立运营的基础上。而从Y 公司的经营可以发现，虽然Y 公司推出了几款现象级爆款手游，但是同样的，也正是因为对产品的极致追求和近乎偏执的制作态度，Y 公司的游戏制作周期很长，而且投入巨大的，产出极低。从《皇室战争》等三款现象级游戏的研发历程可以发现，这几款现象级游戏花费六年时间，而且是在取消14 款游戏的基础上换来的。但是这与X 公司传统的经营理念却存在一定的背离，因为众所周知，X 公司一直以来在游戏制作方面都倾向于走快销模式，即以代理或者是模仿型手游为主，所以相较而言，X 公司并购Y 公司势必会在经营文化和经营特色方面出现冲突。而且Y公司的员工团队人数极少，仅有不到200 名员工，而这对于一家手游公司来讲是无法支撑快节奏市场变化的。这也是为什么Y 公司在《皇室战争》等现象级游戏之后再无新作的主要原因。特别是当前Y 员工团队的市场估值远超出当前的市场价值，在102 亿美元的高估值下，一旦Y 员工出现套现退出，对于X 公司来讲无疑会是一场噩耗。所以并购Y 公司，X 公司必然要面对非常严峻的经营风险。

3.整合风险

对比X 公司和Y 公司会发现，两家公司无论是在品牌形象上还是在经营理念上都存在明显的差异性。Y 公司以高品质、高口碑游戏为核心理念，而X 公司则一直以来都被冠以山寨之名。而且X 公司早先并购了Z 后，已然成为了端游领域的领导者，这就意味着X公司在端游上的资源倾斜要明显高于手游。只是现阶段，X 公司的发展战略落实在了手游市场，并且想要打造国家化游戏品牌，树立海外形象，这也是X 公司想要并购Y 公司的主要目的。但是从整合角度上来讲，Y 公司是否会因为受到X 公司传统的经营文化和理念影响，导致自身游戏品质难以提升仍然是值得思考的问题。而且在这方面，X 公司是有先例的，该公司之前所投资的海外公司在合作之后都再难有精品游戏出现。这主要是因为海外公司的研发环境变化，会在很大程度上影响公司内部的研发理念，当没有忧患意识的时候，游戏公司很难再度推出全新的游戏来树立自身的品牌。所以对于X 公司而言，即便是Y 公司保持独立运营，但是并购Y 公司，X 公司仍然要面临巨大的整合风险。

四、X 公司并购中的财务风险控制策略

（一）加大调研力度控制行业风险

对于任何互联网游戏企业来讲，市场份额都是必争的生存要素，尤其是对于X 公司这种已经成为我国互联网游戏龙头的企业来讲，更需要不断的扩张来稳固自身的领衔地位。但是即便如此，X 公司在选择并购方式来扩大自身规模时也必须要在并购前进行深层次的市场调研，尤其是在并购Y 公司这种与X 公司自身存在一定差异性的企业时，更需要加大调研力度。具体可以从几个方面着手：首先是行业发展动态，以Y 公司为例，X 公司在并购手游公司时必须要切实的调查好手游市场的发展动态以及不同阶段玩家对手游的需求变化，特别是被并购公司是否具有跟随市场发展的潜力。而且之前X 在开心网等并购案中有明确的失败经验教训，所以X 公司更需要切实的把握行业发展脉络，这样才能够在并购过程中做出最优选择。其次就是要对竞争对手和被并购公司进行深度调研，了解竞争对手当前对本企业产品的冲击点以及被并购公司对于企业产品体系完善所能够起到的作用。例如Y 公司并购案中，如果X 公司能够始终维持该公司的品质化经营理念，那么对于X 公司来讲，其可以有效的弥补X 公司自身品质游戏研发和经营能力不足的短板。

（二）优选支付方式规避经营风险

优选合理的支付方式对于并购企业来讲也是至关重要的，尤其是在应对经营风险方面。在Y 并购案中，无论是X 公司还是Y 公司都需要一定的适应期来把握双方是否能够继续持续正常运营，而且互联网游戏企业本身就存在现金流量、长短期债务问题，所以结合两家企业的实际情况，选择合理的支付方式至关重要。在Y 并购案中，X 公司选择的支付方式为分期现金支付，第一期2016 年41 亿美元，交割完成支付；第二期2019 年2 亿美元，交割三年后支付；第三期43 亿美元，延迟收购价发布日时支付，这就意味着X 公司在并购上有了一定的转圜余地，不至于因为一次性支付而促使Y 公司员工因为身价上涨而套现退出的问题。其实对于X 公司来讲，现金融资是一个相对较为合理的支付方式，一方面资金来源于X 企业内部，不会因为股权收购的信息泄露而导致被并购企业的估价上涨，导致收购成本提高。而另一方面是，X公司不会出现多余的并购费用，从而从宏观层面降低了并购成本。所以这也是为什么X 公司在Y 公司并购案中选择现金融资的方式。

（三）深化信息共享消除整合风险

在并购整合方面，很多互联网游戏公司在并购之后由于双方研发方式、战略路径的不同，并且在并购后没有明确规范的对战略规划实现统一，所以导致并购失败。而对于X 公司来讲，在整合风险无法完全消除的情况下，适度的深化财务信息共享能够在很大程度上促进X 公司与Y 等被并购企业的融合。特别是现代财务信息系统的构建能够有助于X 公司与被并购企业之间形成一致的核算方法和会计处理方式，这对于X 公司了解Y 等被并购公司有着至关重要的作用。而且通过财务信息共享，被并购公司可以向X 公司反映面对的实际问题，而且能够对问题做到早发现、早应对、早解决，可以以高效率应对整合风险。

五、结论

在Y 公司并购案中，X 公司虽然成功实现了收购，但是从并购结果上来看，并没有达成X 公司的预期目标。Y 公司的热度也并没有因为X 公司而得以维续，相反已经明显跌出热门游戏行列。因此，在这样的情况下，X 公司应该从头回顾自身并购的财务风险问题，以更加严谨的态度对待并购的财务风险，以期企业的发挥并购的作用和价值。