锦和商业：拟上市主体为空壳核心资产估价蹊跷

林然

这已经是锦和商业第6次向A股发起冲击了！8月16日，上海锦和商业经营管理股份有限公司（简称“锦和商业”）再度披露IPO招股书，拟登陆上交所募资8.28亿元，主要用于偿还银行贷款并补充流动资金。2014年以来公司年年披露IPO招股书，2016年、2017年两度“上会”被否，上市之路异常坎坷。

《股市动态分析》周刊记者深入研读锦和商业招股书后发现：公司发展历程中，广电系扮演的角色颇为微妙;控股股东收购广电浦东及锦和有限或涉及国有资产流失。更值得注意的是，公司拟上市主体手并不掌控任何资产，当前贡献主营收入的项目主要从母公司处租赁，而拟扩张项目同样从第三方租赁。此外，公司项目使用与土地规划不一致，且多个项目划拨土地用于出租的性质仍未改变。

身份特殊的广电系

锦和商业的商业模式很简单，把写字楼或是旧厂房租下来，改造成文化创意产业园，租给企业办公，收取租金即可。截至2019年6月底，锦和商业承租运营的项目共24个，可供出租的物业面积约53万平方米，参股运营项目2个，受托运营项目2个。

锦和商业的前身，是公司实际控制人郁敏珺2007年与上海广电信息共同出资设立的广电创意，广电创意租赁的项目是广电信息旗下子公司广电浦东的资产。2011年，广电信息资产重组，将锦和有限（前身广电创意）39.375%的股权和广电浦东100%股权出售。锦和商业目前控股股东锦和投资分别以8024.79万元和6.88亿元（包含锦和有限对广电浦东的0.645亿元债权）取得相关资产。

2016年至2018年和2019上半年，由广电信息转让得来的土地资产项目（原广电浦东资产）“越界·创意园”占公司营业收入比重分别为：31.83%、26.61%、23.01%21.18%，占公司毛利率比重分别为50.25%、45.45%、34.52%和33.46%。

广电信息遗赠下来的资产一直是锦和商业经营中核心的盈利点。2014年3月，公司成立南京广电锦和，合作方也为广电系企业。此外，南京广电成立后不久，锦和有限即为其提供了高达2998万元的融资担保和高达7.9244亿元的经营担保。

锦和商业与广电系的关系颇为亲密。广电信息及其关联方在公司发展历程中扮演了重要角色，锦和商业股东在获得广电信息主要资产股权后的扩张中，广电信息是否在项目获取中具有“中介”角色？是否存在利益关系？此外，锦和商业实际控制人郁敏珺早年的创业及任职经历。是否与广电系有重大交际的公司并未披露。若构成重要利益关联方，锦和商业或存在严重依赖广电系资源发展的问题。

估价蹊跷的核心资产

2011年，广电信息资产重组，将锦和有限（前身广电创意）39.375%的股权和广电浦东100%股权出售。锦和商业当前控股股东锦和投资分别以8024.79万元和6.88亿元（包含锦和有限对广电浦东的0.645亿元债权）取得相关资产。该交易虽经过公示，且广电信息通过多笔并购和资产出售，已经变更为当前上市公司东方明珠。

根据公司最新公布信息显示，越界·创意园拥有的可出租面积达到8.2万㎡，所处位置实在算不上偏僻。2011至2012年问上海平均房价在1.34万元/㎡上下，由此换算出越界·创意园的实际估值至少应该有11亿元。根据广电信息给出的信息，广电浦东该地块资产，为上海广电1997年获取，期初为上海金星电视机总厂所在地，2004年，上海广电将其协议转让给广电信息（子公司之间的资产转让），后该资产由广电浦东继承。2011年，根据广电信息给出的100%股权的资产基础评估法为6.24亿元，7年问资产增值仅为78.19%。

此外，广电信息2007年出资及增资总计3150万元持有锦和有限39.375%的股权，出售价格仅为8024.79万元，增值为154.76%。出让价格为2.55元/注册资本。该转让在2011年12月2日核准生效。

2011年12月31日，锦和商业相继引入平安创新资本、苏州华映等9家企业和8个自然人为股东，共引入资金2.03亿元，对应入股价格为8.72元，注册资本。2012年1月17日，锦和商业实际控股股东将516.13万元的注册资本作价人民币3825万元转让给锦友投资，转让价格为7.41元/注册资本。该机构的主要合伙人为公司任职的员工等。

可以看到，在短短1个多月的时间内，锦和商业仅以6.22亿元获得广电浦东地块及建筑资产，并以8024.79万元获得锦和有限39.375%股权，后又以数倍于该价格的天价引入大量股东，其成交价格的合理性有待商榷，其中是否涉嫌国有资产实质性流失？

控股股东精明布局拟上市主体为空壳

截至2019年6月末，锦和商业已承租运营的24个园区项目中，9个园区承租的建筑物所在土地为物业产权方以划拨方式取得，16个园区（含部分园区的土地为物业产权方以划拨方式取得）承租的建筑物所在的土地使用權实际使用情况与规划用途不一致。其中，截至目前，仍然有越界X2·创意空间、越界·康桥坊等项目未取得产权证书。

需要注意的是，证监会在第一次上会中否决锦和商业的上市申请时，项目使用与土地规划不一致问题是核心原因，截止到目前，上述问题依旧未能解决。锦和商业并未正面回复上述问题，而是以国家其他相关法规及地方配套法规称：“承租运营园区的土地为划拨土地或者土地使用权实际使用情况和规划用途不一致符合国家和地方的相关政策文件规定。”

此类使用与规划不一致若最终被批整改，则锦和商业的经营扩张之路或许将变得虚无缥缈。手中无牌的锦和商业，常年的营业业绩将极度依赖于上海广电信息（现东方明珠）已经转让的上海金星电视厂地块（现越界·创意园项目）的运营。

需要再次指出的是，该项目的产权归属并未在申请上市的主体中，而是被拟上市公司控股东锦和投资把控。控股股东够精明，但拟上市公司资产“轻”到空壳。

针对上述问题，《股市动态分析》记者通过邮件及电话对锦和商业进行采访，但截止到成文，锦和商业一直没有回复或公开说明。