国有上市公司市值管理问题研究

王金霞

[摘 要] 上市公司经营的主要目标是公司价值最大化，公司价值的提升，往往反映在公司市值提升上。而在中国这样的新兴加转轨的资本市场中，企业的市值往往背离其内在价值，因此作为价值管理的延伸，市值管理的概念被提出来。在国有资本管理从“管资产”向“管资本”转变过程中，探索建立市值管理制度，强化国有股权市值管理是其中一项重要内容。文章初步研究探讨了进行市值管理的内容和方法，以期为中国国有上市公司加强市值管理提供有益借鉴。

[关键词] 中国 上市公司 市值管理 研究

中图分类号：F830.91 文献标志码：A

资本市场是经济发展的“助推器”，在扩大融资、优化资源配置、提供产权交易等方面为我国经济发展提供着重要支撑。发展资本市场是中国经济发展的长期战略，然而大部分中国上市公司，尤其是国有上市公司的经营理念却仍然停留在传统的产供销研的产品经营理念上，对于资本运作、产融互动这样的资本经营理念了解和掌握不多。随着资本市场改革和国有企业改革的逐步深入，以市值管理为代表的资本经营理念将得到越来越多的关注和重视。

一、市值管理的概念

市值是上市公司内在价值在证券市场上的反映，是其综合实力的重要衡量指标。在成熟完善的资本市场，公司内在价值一般能在证券市场上通过股价得到充分体现，而在中国这样的新兴资本市场，影响市值的因素，除了净资产和盈利能力等内在价值因素，涉及的因素更多元、更复杂，企业的市场价值与其内在价值大幅背离的现象屡见不鲜，在此背景下，为了让公司内在价值能够在资本市场上更真实的反映，就产生了市值管理的概念[1]。

通俗的讲，市值管理是以市值为导向的财富管理，是通过优化对影响市值因素的管理，促使股价充分反映公司内在价值，并努力实现以内在价值为支撑的公司价值最大化。

二、市值管理的核心内容

公司的内在价值可以分为两部分：一是当前经营价值，二是未来增长价值。当前经营价值是当前盈利能力对公司价值的贡献，未来增长价值是公司未来期望增长值的贴现值。因此，市值管理应包括：最大限度的创造当前经营价值——价值创造，最大限度的发掘企业增长潜力——价值经营，最大限度的实现市场价值与内在价值的匹配——价值实现等内容。

（一）价值创造

价值创造是市值管理的基础，实现市值管理的第一路径就是通过当前经营业绩的提升而促使公司股价上升。上市公司只有不断强化基础管理、优化商业模式，创造出良好的经营业绩，提高行业竞争力，增强公司的成长性和持续盈利能力，提升公司内在价值，才能取得良好的市值表现。

（二）价值经营

在中国资本市场相对弱的情况下，顺应资本市场规律，通过强化股本管理，优化融资策略，加强权益市值管理，吸引目标投资者群体等价值经营手段，充分享受资本市场溢价功能，进一步提升公司的潜在价值。

（三）价值实现

中国资本市场是一个典型的信息不对称市场，通过公共信息进行投资决策的投资者处于信息劣势，往往不能及时、准确、完整地了解一家公司真实经营状况和发展前景等信息，股票交易价格可能发生偏离和失真，导致上市公司内在价值没有被真实体现。因此，向资本市场揭示公司内在价值，争取投资者对公司价值的认知和认同，是上市公司应盡的义务，也是实现公司价值最大化的有效途径。上市公司应完善公司治理，提高运作透明度，规范各方行为；加强投资者关系管理，了解其投资偏好；营造良好的媒介关系和舆论环境，促进公司与利益相关各方的有效沟通、了解和信任，充分揭示并实现公司价值[2]。

三、市值管理的方法

市值管理的核心目标就是使企业的股价相对真实的反映企业内在价值，如果企业的估值与其内在价值存在差异，解决的方法就包括改变估值结果（内在价值管理）和改变市场认知（外在价值管理）两个方面。

（一）内在价值管理

市值=净利润（E）×市盈率（PE），所以内在价值管理的主要内容就是把影响E和PE的重要因素进行有效管理，提升业绩E，改变市盈率PE。

净利润E是体现在财务报表上的公司收益。影响净利润的重要因素，不但有公司营收规模、成本费用控制水平、应收账款周转率、市场占有率、融资并购等直接因素，也涉及到战略举措、组织设置、考核激励和资源匹配等间接因素，要进行有效的市值管理，就要把影响净利润的这些因素做出相应调整和优化，通过提高净利润，提升公司内在价值。

市盈率PE本质上就是投资人和资本市场对于上市公司利润以及利润成长的一个预期和期望。影响市盈率的重要因素，涉及到企业的成长性、创新能力、抗风险能力，及所处行业、送转能力、股权结构等。市盈率不是越高越好，而是要回归理性。可以通过明确战略，聚焦高增长行业领域，突出核心竞争能力，塑造专业形象等手段，增强投资者信心，提高市盈率；也可以通过改变股权结构、股本规模、送转政策等调整市盈率，使市值更真实的反映公司内在价值。

（二）外在价值管理

上市公司市场价值的长期稳定和增长，除公司自身价值创造和价值实现作为基础外，还来自于资本市场（投资者）对公司的正确评价。也就是说，上市公司价值的实现，也取决于资本市场对公司的正向判断。因此，市值管理也应包括通过价值传播，提升公司外在价值的内容。通过积极主动与股东、资本市场、研究员、监管机构保持良好互动，进行有效地直接沟通和媒体传播，积极履行社会责任等手段，树立良好企业形象，加深各方对公司价值的认知、认同。通过有效的价值传播，抑制市值非理性波动，建立起长期稳定的价值回报机制。

四、国有上市公司市值管理

根据国务院国资委的统计数据，截至2018年上半年，中央企业控股的境内外上市公司达到398户，中央企业65.2%的总资产和61.7%的净资产已进入上市公司，61.2%的营业收入和87.6%的利润总额来源于上市公司。上市公司集中了中央企业大量优质资产和大比重业务，上市公司的发展状况对中央企业改革发展的影响举足轻重。但从市场表现来看，虽然央企上市公司的规模普遍较大，但与其他所有制企业横向比较，市值管理存在较大改善空间。因而，国资委提出了国资企业要加强市值管理、增强股东回报的要求，国有上市公司市值管理将成为国资监管体制改革中的重要内容[3]。

（一）国有上市公司市值表现不尽人意的主要原因

1.思想上不够重视

部分国有上市企业思想观念陈旧，重视产品市场和实体经营，忽视资本市场和资本运营，仍以追求利润最大化为经营目标，而市值管理正是促进其改变经营理念，推动国有上市公司实体经营与资本运营良性互动的重要手段。

2.体制机制存在弊端

比如投资决策方面，在任期制度和考核制度安排上，没有给企业决策者提供追求长远利益的稳定预期，使决策者缺乏战略型投资的勇气和魄力；在激励机制方面，由于国有企业领导人员限薪等要求，国有上市公司管理层报酬普遍偏低且没有与所任职公司经营业绩合理挂钩，激励不足严重影响了管理层工作积极性和创造性的发挥；由于股权分置，国有上市公司流通股规模相对较小，股市投机性强，股价波动较大，也同时导致非流通股东与流通股东、大股东与小股东的利益存在冲突。以上诸多方面都会对国有上市公司市值管理产生影响。

3.专业管理人才缺乏

在大多数国有上市公司中，生产制造或营销领域人才济济，而资本运作人才相对匮乏，而市值管理和市值提升方面的优秀人才决定了上市公司在资本市场上的命运，因此人才短板必须尽快补齐。

（二）国有上市公司市值管理策略

1.树立价值导向，实现价值创造

国资委自2010年起在对中央企业的考核中，引入了经济增加值（EVA）作为考核指标，传达出资金使用是有成本的，国有企业的发展要从单纯追求规模向价值创造转变的政策信号。国有上市公司要集中资源，经营发展好主业，提高盈利能力和资本效率，确保实现国有资本的保值增值。

2.重视资本市场，实现产融互动

产，就是指企业的产业市场，通过产业运作，提供优质的产品和服务，实现利润，这是大多数国有上市公司所擅长的；融，是指资本市场，在资本市场里通过资本运作，提升公司市值，這是大多数国有上市公司所欠缺的。产融互动就是要充分利用产业市场的产品周期和资本市场的经济周期，让公司的产业发展和资本运营有机结合起来，形成良好的互动循环。

（三）国有上市公司市值管理方法

1.加强科学研判，把握产融发展机会

研究把握宏观经济周期、市场牛熊周期、行业景气周期、企业赢利周期的基本规律，关注动向指标，动态分析产业市场竞争格局演变和资本市场投资价值走势，采取科学的适应对策，指导业务战略和经营行为，以及投融资、兼并重组等资本运作行为，相机实现产融之间的相互转化。例如，认为公司股价被高估时，可利用投资者的热情进行股票增发，或者分拆出售被股票市场高估的业务单元，所融资金用以支持公司业务发展，或用于兼并收购扩大公司规模；认为公司股票价格被不合理地低估时，可以借机回购股票，增加公司控制力，或等价位回归合理水平时转让股票进行套利。

2.结合混合所有制改革，优化资本结构和治理结构

当前半数以上的国有资本集中在公众化的上市公司，但国有股一股独大的资本结构，决定了其治理结构上可能存在内部人控制的弊端。应结合正在进行的国有企业混合所有制改革，优化上市公司资本结构。继续实施国有股减持计划，减少非流通股比率，积极引入战略机构投资者，稳步推进员工持股，实现股权所有者多元化；降低股权融资偏好，充分发挥债权的治理功能，使银行成为国有上市公司经营的外部监控者。同步完善公司治理结构，建立责权利相互制衡的组织机构，完善考核指标和对管理层的长期激励和约束机制，提高其市值管理和股东回报意识，实现国有资产长期保值、增值的市值管理目标[4]。

3.加强投资者关系管理，向市场传达公司价值取向

进一步提高国有上市公司信息公开的透明度，除履行法定的信息披露义务外，应重视投资者等利益相关方的关切，就其关心的问题，进行充分的信息披露，彼此之间产生良性互动，争取得到投资者的认同和认可。充分利用各种媒介和分析员群体，向资本市场明确传达公司价值取向，吸引和建立认同公司经营哲学和价值理念的投资者群体。

4.盘活存量资产，强化资本运作能力

目前我国国有上市公司市场估值普遍偏低，国有企业要充分盘活存量资产，将更多的优质资产注入上市公司，提升上市公司资产质量和内在价值。已进入上市公司的资产也要重新配置、优化组合，提高资产收益率。同时要强化资本运作能力，灵活运用金融工具，如将具有成熟业务模式和核心竞争优势的子公司分拆上市，通过资产重组、兼并收购等资本运作手段沿产业链和价值链进行整合，通过运用股指期货等投资工具进行再融资等方式，增加股东回报，促进市值的持续优化、稳定提升，进而实现国有资产的保值、增值的经营目标[5]。

参考文献：

[1]张国宝.市值管理机制设计研究[D].青岛：中国海洋大学， 2010.

[2]周丽莎.加强市值管理 增强国有资本价值创造能力[N].证券日报，2018- 01- 20.

[3]张济建，苗晴.中国上市公司市值管理研究[J].会计研究， 2010（4）：82- 88.

[4]徐素珍.管理层持股与上市公司市值变动研究[D].南昌：南昌大学，2012.

[5]涂丽君.浅析国有控股上市公司市值管理[J].西部财会， 2015（10）：34.