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如何拯救制造业投资

2019-10-30花长春等

股市动态分析 2019年38期
关键词:降息盈利利用率

花长春等

从贸易摩擦、产能、库存、盈利等角度分析,制造业投资年内企稳无望,2020年企稳要靠贸易摩擦缓和、加大技改投资和进一步降息。

[贸易战对中游影响最大]

从投资增速来看,贸易战对于制造业的影响从今年开始显现,对中游制造业尤甚。我们以年为维度,计算投资增速的变化,可以看出上中下游制造业投资增速的变化是存在节奏的差异:

1)2016年,下游消费品制造业和下游制造业的投资增速下滑较快;

2)2017年,下游制造业出现了小幅增长,主要是去产能后设备更新升级;

3)2018年,中游制造业出现了小幅增长,主要是去产能后设备更新升级;

4)2019年前两个季度,下游制造业、下游消费品制造业、中游制造业的投资增速均出现了下降,其中中游制造业整体下行的速度最快,正对应了2018年生效的500亿美元以及2000亿美元名单。

后续3000亿元关税加征对制造业将带来更大的影响。从美方的关税名单来看,2018年生效的500亿美元以及2000亿美元名单主要是指向了中游制造业产品,这与2019年前8个月中游制造业的投资增速持续下滑是相对应的。从3000亿元清单来看,主要是增加了包括食品、纺织服装等下游消费品,假如贸易摩擦无法解决,3000亿元关税持续加征,中游制造业和下游制造业投资将长期受到压制。

而且,我们无法期待3000亿清单产品大规模进行转口贸易。因此,长期来看,我们很难通过转口贸易解决中美贸易摩擦的问题,3000亿元加征对制造业投资带来的影响可能比之前更为糟糕。

[去库存继续、产能仍处高位]

当前工业品库存位于库存周期的下行阶段,预计要调整到2020年初。从工业品库存累计增速来看,在2017年中期达到相对高点之后保持了一年半的稳定,并且从2019年初开始出现下行趋势。按照过往的趋势,库存增速向下调整一般以一年半左右为周期(2014-09至2016-06的21个月,以及2012-02至2013-08的18个月),从2018年8月开始的本次去库存预计要持续调整到2020年初。

近年来产能利用率主要受政策波动影响。2014年中央经济工作要求“全面化解产能过剩”,2015年4月政治局会议要求“稳步化解过剩产能”。2015年中央经济工作会议上,中央正式提出了“三去一降一补”五大任务,去产能任务贯穿2016年至2017年。在这一过程中,工业产能利用率持续上升,并在2017年达到相对高点,之后持续维持在这一水平。2018年下半年,制造业投资出现回升,但是并没有拖累产能利用率,也可以表明2018年下半年的制造业投资主要是高产能利用率的设备升级等,尤其集中于中游制造业。

2019年开始新增产能下降,从微观指标也可以得到验证。按照证监会的分类(CSRC制造业),我们选取了909个从2014年在建工程有连续(大于零)数据的制造业公司。从在建工程增速来看,制造业上市公司在建工程增速从2015年至2016年持续下行,对应了制造业去产能的过程;从2017年Q1开始持续上升,对应的是企业技改、设备升级的过程;但增速从2019年一季度开始回落,与整体制造业增速回落相对应。

[盈利进入负增长]

盈利基本领先制造业投资一年水平。盈利是决定企业扩张的核心指标,需求与供给共同作用在盈利水平上,并影响到企业扩张的动力。从数据趋势来看,工业企业利润基本领先制造业投资一年的水平。每次盈利增速快速下行,会在零附近调整二到三个季度(2012年2月至9月,2015年2月至12月),在这期间内制造业投资持续低迷。但是在两次盈利增速回正之后,制造业投资表现却不同,2013年盈利转正之后制造业投资持续下降,而2016年盈利转正之后制造业投资企稳之后上行。两次出现差异的主要原因在于2016年的主动去产能之后,企业进行了一定的技改、设备升级等投资,支撑了制造业投资增速。

2019年工业企业盈利进入负增长区间,对应2020年制造业投资增速持续下行。2019年开始,工业企业盈利增速再次进入负增长,一是因为利润率小幅下滑,二是因为营收增速快速下滑。按照利润领先于制造业一年的趋势来看,2019年以来的盈利增速转负还未反映到目前的制造业投资中,更多的会影响2020年的制造业投资增速。

[如何发力才能稳定制造业投资?]

针对性提振制造业,我们需要从供给和需求多方面同时发力。

缓和中美贸易摩擦。在转口贸易趋势不断下行背景下,如果任由高关税长期化,中方将不得不面对与美国软脱钩,对美出口逐渐被他国替代的局面。如果中方可以和美方达成一份临时协议,不仅可以让我们的出口企业喘口气,也可减缓其他国家替代出口增长的势头。

继续加大技改投资力度。习总书记提到我们要靠创新驱动来实现转型升级,通过技术创新、产业创新,在产业链上不断由中低端迈向中高端。2018年技改投资对制造业投资提振较大,产能利用率也没有随着投资的快速上升而下滑。因此,一方面政府可以重新加大对技改投资的支持力度;另一方面可以利用政府采购、产业基金等方式鼓励扶持产业链不断升级。

降息迫在眉睫:财政政策方面,因为近年财政通过减税降费等举措,为制造业企业减负力度较大,因此后续空间有限。后续,我们预期在通胀相对稳定条件下,当局更多从货币政策角度发力。全球已经开始重新进入低利率环境,我国在长期去杠杆的背景下,更需要降低利率水平。一方面通过降息提振总需求,降低较高居民杠杆对消费的压制;另一方面通过降息可以降低政府和企業融资成本,提高政府基建投资能力,提高企业投资需求和产品竞争力。

2019年以来需求的回落速度快于供给回落的速度

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