中国平安重返险资“股市一哥”

徐高林 杨光兆

2017年，险资举牌潮落至今已经两年多了，喧嚣已成往事，但险资的股市投资仍在继续。而2005年险资直接投资股票开闸之后曾经叱咤风云的中国平安（601318.SH）在2017年之后，已经悄然重夺险资“股市一哥”宝座。

平安加大股票配置

截至2019年8月末，中国保险业资产总额为1万亿元;资金运用余额17.57万亿元，其中股票和证券投资基金2.23万亿元，占比12.69%。其中谁领风骚？聚焦A股上市的五大险企，对近几年的情况就可以一探究竟。

从股票和證券投资基金占投资总额的比例来看，2014年以来的最近五年5家A股险企的占比多数低于行业平均值。这个实证结果与传统理论或印象是相反的，可能的原因有四点：一是上市险企规模已经较大，没有中小保险公司的生存压力，不必在股市激进投资，甚至以黑色投资来博取收益率，迅速做大公司规模;二是上市险企有信息披露压力，其投资结果的披露要求高，不容易“悄悄”赚钱;三是上市险企的投资规范性和社会责任压力大，投资手法比较规矩，所以就不必大比例“炒股”;四是规模大的保险公司可以独立和牵头争取收益率比较高的场外另类投资机会，而中小保险公司只能参与别人牵头的项目且收益率有限。在股市比较异常的2015年行业均值高于5家上市险企可以佐证上述观点。

各公司的（股票+基金）股市配置比例并不稳定，其中波动明显的是平安和中国人保（601319.SH），人保2016年的比例高高在上，2017年之后大幅下降;平安则相反，2016年之前不太突出，2017年以来遥遥领先，不仅高于其他4家上市险企，也大大高于行业均值。

股市投资可以分为直接股票投资和通过基金间接投资，2014年以来的均值数据表明，五家险企的风格差异非常鲜明：平安、中国太保（601601.SH）爱炒股，人保、新华保险（601336.SH）好“养基”，中国人寿（601628.SH）则相对平衡。从2019年半年报揭示的最新趋势来看，国寿炒股比例大增，而新华则走向平衡。

2016年之前，国寿和平安的股市配置（股票+基金）市值比较接近，但由于国寿投资资产总额高于平安，平安配置比例高于国寿;2017年开始，平安在市值上也一举大大超过国寿、并且保持至今。又由于平安在股票直接投资上更是远远高于国寿，所以，今天的险资“股市一哥”非平安莫属。虽然平安集团对子公司平安银行的持股在其中有一定影响，但在2015年之后平安就没再增加投资，而平安超越国寿是从2017年开始，所以，这二者之间没有必然的联系，差距主要是两家公司的整体战略不同导致。

重仓股揭示平安投资逻辑

虽然险企年报不再披露十大重仓股，但将进入上市公司十大股东的数据及相关信息进行整理，还是能得出重仓股排序，因为除非保险公司刻意隐身，否则不会出现一家保险公司各个账户对一家上市公司的投资都不上榜而合计投资额非常大的情况。当然，具体计算方法会有一些差异，比如，由于缺乏来自公司内部的买卖意图信息，我们不可能再区分交易性资产科目和可供出售金融资产科目来分别列示重仓股。为了揭示股票重点仓位的情况，本文主要按所持股票（流通股+限售股，但不考虑可转债）×报告期末收盘价计算的市值来对重仓股进行排序。

2017年以来，平安股票投资与保险业和其他上市险企相比都逆势大涨，表1显示，平安的上榜仓位市值占股票投资总值的比例自2016年以来都在50%以上，而5家A股险企的均值只有40%左右。说明平安的投资脉络更能从上榜仓位中探索。

表1还显示，在平安股票投资大幅上升的2017年，它的上榜仓位市值也大幅上升，尽管幅度略低。所以我们应该能够从重仓股变化中感受平安的投资脉搏。

表2显示，2016年以来，平安集团持有平安银行的股份一股未变，但股价波动造成市值波动比较大：2017年末相比2016年末上涨接近50%，市值增加418亿元，在整个平安股票市值上涨中占有重要地位。表1和表2对照还显示，从2016年开始平安集团对平安银行的持股市值大概占平安集团全部持股市值的30%-40%，而且在2017年的银行股暴涨中也一股未减，这应该是平安集团股票配置高于保险业普遍水准的重要原因。

作为2017年末第二大仓位的工商银行，虽然2017年内被减持13.68%（近6亿股）但市值却上升了40亿元。对于2016年11月上市的上海银行，平安在2017年大幅加仓，年末市值接近50亿元。至此可以看出，平安2017年持股市值暴涨的主要原因是该年银行股大涨，而以平安银行为代表的一些银行股未被减仓甚至被加仓，以工商银行为代表的银行股被减仓的力度也小于股价上涨幅度。

2018年银行股价格普跌之后，子公司平安银行市值几乎“跌回解放前”，工行在年内微减0.5亿股的情况下市值也跌回2016年末，上海银行虽年内加仓0.3亿股市值仍然较上年末下降。在银行股市值全面下挫的情况下，平安增仓长江电力1594.59万股以及未上榜股票市值的提升都对平安持股市值高居行业第一功不可没，但买入房地产股华夏幸福尤其值得一提。

通过梳理发现，平安对华夏幸福从2018年7月才开始通过协议转让的方式大幅增持。

在华夏幸福2018年上半年股价腰斩对股权质押造成强平威胁及房地产融资政策收紧的背景下，7月份平安在与华夏幸福约定业绩对赌之后出资137.7亿元受让其19.7%的股份，加上此前零星购买的股票合计持有华夏幸福总股本的19.88%，一举成为公司二股东，并赢得了派驻两名董事且其中一人担任副董事长的权力。

协议转让价格是23.655元/股，其后经过三个月左右的横盘，该股10月19日盘中创下20.41元的新低，意味着平安浮亏超过10%。其实，受让比例如此接近20%，让人不禁联想起2017年1月原保监会发布的《关于进一步加强保险资金股票投资监管有关事项的通知》，正是将20%的持股比例作为股票一般投资和重大投资的界限，并对重大股票投资实行更加严格的监管。该通知是否影响了平安？

2018年10月24日，银保监会发布《关于保险资产管理公司设立专项产品有关事项的通知》，并把“专项产品”作为“组合类保险资产管理产品”，规定保險公司投资专项产品的账面余额，不纳入权益类资产计算投资比例，而纳入其他金融资产投资比例监管。这就为有需要的保险公司“曲线超标”投资股票打开了一扇窗。但平安并未立即利用这一政策加仓华夏幸福。

截至最新的2019年半年报，平安的持股市值大幅回升而且一举超过2017年的高点，不过回升金额低于上榜仓位的回升额，说明期内净减持了一些未上榜的小仓位股票。

由表2可以看出，上榜仓位市值暴涨580亿元的首要原因就是平安银行市值大幅回升了400多亿元，结合股价走势发现，平安银行已经在众多银行中率先突破2017年的股价高点创出新高。第二大原因则是平安再次增资华夏幸福使得持股市值暴涨100亿元。第三大原因则是工行和长江电力都因为股价上涨而市值增长了几十亿元。

简而言之，2019年上半年的持股市值上涨除了华夏幸福有增持因素外，其他都是因为股价回升。

为什么会单单大幅增持这只房地产股？2019年1月28日，银保监会新闻发言人肖远企接受媒体采访，表示银保监会鼓励保险公司使用长久期账户资金增持优质上市公司股票，对于保险资金重大股票投资等加快备案。1月31日晚间，华夏幸福公告称，平安再次通过协议受让控制人所持股份方式投入42亿元增持华夏幸福1.71亿股，交易完成后平安持有华夏幸福的股票将占总股本的25.25%。

对此，市场有诸多猜测，比如当时数据已经显示，华夏幸福2018年完成了与平安的业绩对赌指标;有评论认为，跟随原董事长王文学的管理层已经开始退出董事会而平安背景的董事陆续加入，才促使平安加大对华夏幸福的注资。相关事实是，华夏幸福2018年12月4日聘任俞建为联席总裁;2019年2月19日聘请吴向东为公司总裁，原总裁孟惊降为联席总裁。这些人事调整完成之后，2019年4月8日平安才与对方完成股份过户。

至此，平安2017年之后重夺险资“股市一哥”宝座的基本脉络很清楚：大手笔买入平安银行且坚定长期持有，同时也积极介入工商银行、上海银行等优质银行股，这个策略不仅使平安在2017年的银行股暴涨中脱颖而出，而且由于后来的减仓力度有限，2019年平安银行股价率先创出新高等原因，使得这几年的持股市值一直在保险业内遥遥领先;除银行股之外，不失时机地介入长江电力等国民经济基础行业、华夏幸福等房地产行业、云南白药和上海家化等民生行业的大蓝筹股或潜力股，从而在总体上保证了对股市的深度参与，巩固“一哥”地位。

作者为对外经贸大学副教授及其研究生