生益科技暴涨7倍股价已被透支?

杨旭然

早在1998年就已經上市的生益科技（600183.SH）在相当长的时间里都默默无闻。

但到了2019上半年，生益科技股价涨幅接近100%，忽然成为两市股价表现最好的上市公司之一。

如果把时间拉长，从2016年初开始计算，其股价上涨有三倍幅度。如果从2013年开始计算，其股价涨幅已接近7倍。

年初以来，以淡水泉为代表的价值型投资机构的“加持”，也提升了生益科技的市场热度，吸引了更多的投资者。

在一季报各项财务数据表现并不突出的情况下，生益科技仍然受到了投资者的热捧。但观察其往年业绩和2019年一季度业绩可以发现，这种上涨——特别是过去几个月内的逆势大幅度拉升，而其业绩尚未有同比例的大幅度提升。

自2017年开始，电子产品增速纷纷放缓，甚至是出现负增长。

增长拐点

观察生益科技的盈利能力变化，可以发现，其股价自2012年底开始连续上涨是有根源的，因为其扣非净利润从这一年的3.04亿元上涨至2017年报的10亿元，超过三倍。

同一时期，其股价则上涨了六倍左右。这组数据真实的反映出了覆铜板业务及其下游印制电路板业务在过去这些年间的景气程度。

自2010年之后，各类数码产品、电子信息产品快速涌现，从最早的MP3、MP4再至0手机、iPad和各类新型家电井喷爆发，对于电路板产生了巨大的市场需求。

在这种背景下，印制电路板的上游覆铜板同样发展迅速。到2018年底，我国刚性覆铜板（包括金属基覆铜板）总产能达到7.52亿平方米，支撑了电子产业的快速发展。

5G建设脚步的加快，则是催生了印制电路板行业的更新换代。

但自2017年开始，电子产品增速纷纷放缓，甚至是出现负增长。

例如IDC数据显示，2017年全球智能手机出货量同比2016年下滑了0.5%，是智能手机市场有史以来首次出现的下跌，2018年下滑加剧，全年中国智能手机销售量下滑15.5%;

另外PC出货量已经连续七年出现下降，其中2018年全球出货量下降了4%-5%。

在两个需求量最大的子品类出现下降的情况下，2018年全球印制电路板业务也出现6.6%的下滑，行业内的绝大多数企业都受到了不同程度的影响。

在这种环境下，作为国内行业规模最大的企业之一，2018年生益科技的经营仍然保持了相对稳定，营业收入继续增长，扣非净利润有所下降，从2017年的10亿元下降至9.25亿元。

今年上半年，公司实现营业收入59.73亿元，同比增长2.85%;扣非净利润5.92亿元，同比增长22.82%，扭转了一季度财报的颓势。

政策刺激

科技产业发展空间大，爆发力强，附加值高。在国家产业经济政策制定的层面，通常将其作为重点的扶持对象。

各个省份、地方政府为了吸引各类科技企业的入驻，也纷纷设立了各种扶持政策，甚至直接通过地方政府控制的风险投资机构，向科技企业进行投资，以支撑其发展。

例如，在2016年，重庆战略性新兴产业股权投资基金领投参与了乐视云的A轮融资，投了10亿元人民币，并且4.2亿元的低价卖给了乐视383亩的土地;

另外在2017年，四川省成都市成华区国资委下属的一家投资公司东方广益，则是向罗永浩的锤子手机投资了6亿元。

按照当时成都东方广益的说法，投资此举是为了“打造电子信息产业生态圈，以锤子科技总部项目落户为契机，依托成都智慧海派智能终端生产基地，聚焦集群成链。”

类似的产业刺激政策层出不穷。在这些政策的刺激下，原本门槛就相对较低的各类硬件产业快速发展，对于上游印制电路板和覆铜板的繁荣起到了很重要的作用。

现阶段最为重要且作用明显的刺激政策，当属科创板的设立和5G建设的热潮。

科创板一方面给科技型公司以相对通畅的融资通道，同时因为高估值的原因，也刺激了社会资本进入到科技产业，特别是进入门槛相对较低的各类硬件产业;

而5G建设脚步的加快，则是催生了印制电路板行业的更新换代，因为传统电路板的散热功能无法支持5G环境下元器件的快速运转。生益科技被看好的很重要一部分原因，就是有能力生产适用于5G环境下的高传输速度基材。

仅有高预期、高估值是远远不够的，真实的终端需求才是决定投资成功最关键的因素。

过高预期

在科创板收获高估值之后，必然会有一大批企业因此进入到科技行业中。因此可以预见的是，未来一段时间内，对于印制电路板这个科技行业重要上游的需求会有增无减。

但有一个重要的风险问题同样需要考虑：在政策刺激甚至是直接的财政支持下快速发展的行业，是否有足够深厚的市场需求基础？

如果生产出来的科技产品在终端没有销量，会最终传导到行业的上游，包括印制电路板和覆铜板等行业的快速增长也会被最终证伪。

截至2019上半年，中国智能手机销量仍然处于下滑状态中没有改善，根据IDC数据显示，上半年全国整体出货1.8亿台，同比去年继续下滑5.4%，电视方面，半年国内彩电消费约2200万台，同比下跌4.3%;家电方面，上半年零售额累计4125亿元，同比增长率为-2.1%。

对于印制电路板的另外一个重要业务——通讯产品，可以通过观察三大运营商的投资来了解其终端销量隋况。

此前三年，三大运营商资本开始已经连续三年下降，2019年是其资本开支连续三年下滑之后的首次回升，但从总数来看，三家大型电信企业预计将会在5G方面投入300亿元。

严格来说这并非是一个很大的数字，因为这些投入只占到其总资本开支的10.9%，这和国内民众一一特别是资本市场过高的期待并不相符。

在这种期待之下，投资者相信以生益科技为代表的科技上游企业可以充分受益，在账面上产生收入和利润的增长。但在大规模采购的过程中，上游企业会产生大量的应收账款和存货，如2019年一季度在营业收入同比下降的情况下，其应收账款周转天数、存货周转天数都有不同程度的提升。

下游和终端的销售情况，将最终决定这些应收账款和存货的安全问题，因此对于投资者来说，仅有高预期、高估值是远远不够的，真实的终端需求才是决定投资成功最关键的因素。