新时期PPP资产证券化的创新研究

唐甜甜

摘要：新时期下PPP资产证券化面临着众多的挑战，如法律法规不健全、产品流动性较弱、中长期机构投资者缺乏等。因此，为了促进我国PPP资产证券化能够更好的发展，应该在原本基础上进行创新，使其能够更好地发展。

关键词：PPP;资产证券化;创新

2014年PPP模式在我国得到了大规模的推广，相关政府部门也开始大力开展PPP项目，但因为PPP项目的流动性较低，投资金额巨大，投资者往往在短期内无法收回投资，使其在我国的发展并不明显。直到2016年底，国家发改委、财政部联合监管部门陆续发文积极推进PPP项目资产证券化，上交所、深交所、机构间报价系统和中基协响应政策，也同步发布了PPP项目资产证券化的业务通知、挂牌条件及信息披露要求。在一系列政策支持下，2017年财政部和发改委PPP项目库中的PPP资产证券化均有了突破。但PPP资产证券化仍需面临很多的挑战，基于此，本文展开了PPP资产证券化的创新研究。

1.PPP资产证券化的特点

PPP资产证券化的经营权和收益权是相互分离的，主要因为PPP项目的背景较为特殊。PPP项目采用证券化的方式进行融资时，PPP项目通常是民生工程或和国家经济有直接关系的重要工程，这也使PPP项目的经营权和收益权相互分离。在PPP资产证券化中对于基础资产品质的衡量非常的严格，PPP资产证券化更加只注重项目本身的经营以及现金流的稳定，主要考虑的是内部信用以及现金流的增级状况，保证证券化的开展，降低投资风险。相比其他行业或种类的证券化项目，PPP资产证券化发行的证券在存续时间上则比较长。主要是因为PPP项目通常都是耗时长的建设项目，为了保证现金流均衡，在推出证券化的产品时多会和基础资产周期保持一致。

2.PPP资产证券化的创新路径

PPP资产证券化的创新路径有很多种，如：“PE+ABS/REITS”“PPP+REITS”“PPP+CLO”等，在PPP项目的融资中发展“PE+ABS/REITS”的模式，来创建适合PPP融资的产业链，在该模式下首先应该设立PPP产业基金，收购和建设PPP项目，在有关培育项目的前期方案中应该考虑在往后工作中所运用的ABS或REITS的要求，当项目孵化成功后，则可以和资本市场实现对接，完成后续的融资工作，推动企业上市。而发展“PPP+REITS”模式是为了盘活股权型的资产。REITS是通过发行股票等方式来进融资，并由专门的投资机构来管理和经营投资资产，最后在将投资收益按照投资比例分配给投资者的信托基金，能够有效地支持传统的基础设施建设项目，盘活社会资本方的股权资产。发展“PPP+CLO”模式则是发行贷款抵押债券产品，从而使内部增信机制起到一定的作用。对于PPP项目的租赁债权、银行贷款、信托贷款等在发行CLO产品时，可以根据自身不同的类型挑选适合的产品发行，通过结构化分层、超额抵押等增信机制来，提升产品的等级。

3.新时期PPP资产证券化面临的挑战

3.1相关法律法规不健全

在新时期下，PPP资产证券化是极其重要的一项金融创新，但是在相关政策法规上尚不健全。就目前来说，我国在资产证券化业务中相关的税务处理规定《关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知》中，在针对不同环节的税务处理上企业资产证券的相关规定并不明确，暴露了在操作细则上的问题。在PPP项目当中，资金流动较为频繁，所涉及的机构也较多，同时在投资的框架以及企业的运营管理上都和普通的项目有一定的区别。税务处理的不明确很大程度会影响企业的会计处理工作以及REITS途径同时也会为资产转让、投资者收益等方面的税务处理造成一定的影响。

3.2产品流动性较弱

造成产品流动性较弱的原因是交易机制不完善，PPP资产证券化的交易机制相比其他类型的证券交易机制发展较晚，并且发展也不够成熟。产品流动性较弱，主要是因为我国PPP—ABS产品的交易流动平台以及二级的流通市场并不活跃。PPP资产证券化在整体的体量上以及规模上都并不大，受到了一定的限制。虽然PPP项目的类型有很多种，其涵盖了很多的一级行业，在一级行业下又包含多个二级行业，覆盖面积过广也让PPP项目中基础资产的标准化变得更加困难，从而导致PPP项目资产证券化产品的表转化程度逐渐下降，使其在交易流动平台以及二级流通市场中交易的范围受到了一定的影响。同时PPP资产证券化的产品投资方相对都比較集中，投资方之间相互交易的需求不高，这些都影响着产品的流动性。

3.3中长期投资者缺乏

中长期投资者的缺乏很大程度上制约了长期限产品的发展，这也成为我国PPP资产证券化所面对的一个重大挑战。现阶段，我国在证券化产品的认购者较为单一，一般都是基金、银行等金融机构，而这一类的投资者则在投资上多数会选择一些流动性较强，并且能带来稳定收益的中短期证券化产品，往往对于中长期的资产证券化产品的关注度并不高。对于PPP资产证券化产品来讲，所需要的投资者应该是对流动性并没有过高要求、还能够追求稳定收益的中长期投资者，比如退休金、公积金、保险公司等投资方。但是我国对这类投资方在参与PPP资产证券化产品的投资上所设立的投资门槛相对较高。以上的问题也造成了中长其投资者缺乏的现象，从而影响PPP项目证券的售出。

3.4无法吸引投资者

一些相对较好的PPP项目很容易就能够得到银行的低息贷款，这些较好的PPP项目如果选着通过资产证券化的方式来融资的话，可能还会使自身的融资成本增大。所以好的PPP项目一般在融资方式上都不会选择采用资产证券化的形式来进行融资。通常选择发行资产证券化产品的PPP项目多是一些公共服务项目或是公共产品项目，这类项目具有很强的公益性。项目的投资时间不但很长，投资收益和其他的项目产品相比也相对较低。正是这种长投资、低回报的模式让很多的投资者对PPP资产证券化产品并不关注，再加上前期投资者对产品严格的审慎，才使PPP证券化产品在销售上变得极为困难。现阶段，投资者对资产证券化产品期限在5年以内的则都比较看好，对于5-10年的产品投资上就需要进行严格的审慎。而对于PPP模式下的基础设施建设，周期都在10年以上，更是无法吸引投资者。PPP项目资产证券化产品的投资期限长、收益低，两者之间之间明显不匹配。

4.PPP资产证券化的创新

4.1法律法规

PPP资产证券化作为我国的新兴融资模式，现有的法律法规并不能有效的对其进行约束。针对上文中提到的税务处理规定，想要“PPP+REITS”、“PPP+ABS”能够得到有效的发展，应该对资产证券化的税务处理进行创新和改善。在开展资产证券化或者REITS时应该减轻企业的税收负担，还需要经营机构在对资产证券化的交易结构进行重新安排，相关税收处理规定应该减少交易税负和证券产品存续期内的税负。这样才能够让PPP项目资产证券化更好的发展。

4.2交易机制

对交易流动平台以及二级流通市场的交易机制进行创新才能够提升PPP资产证券化产品的流动性，在原有的交易机制进行创新，建立标准券质押式回购交易机制，从而提高PPP资产证券化产品的流动性。为了资产证券化产品流动性能够进一步的提升，同时还可以在创新交易机制上扩大交易流动平台，扩大交易平台的同时还应该制定统一的标准，让资产证券化产品能够在大宗交易平台、固定收益平台等进行交易，以增加PPP证券产品的流动性。

4.3中长期投资者

应对这方面的挑战，则需要积极引入保险公司、养老金等中长期的机构投资者，在引入的同时还要加强银行的投资强度。国家政府应该允许养老金、退休金参与到投资证券化产品中，并且降低准入的标准，还可以對参与投资的投资者实行优惠政策，从而让一些仍处于观望的投资者，加入到购买行列之中。

4.4增强吸引力

首先，将评级为AAA的PPP项目定向纳入质押库中，从根本上解决PPP项目质量的问题。其次，确保PPP项目证券化产品有足够的现金流作为发展支撑。最后，强化PPP项目的风险管理，PPP资产证券化产品的收益和周期存在明显的不匹配现象，打消投资者的顾虑，这样投资者才能积极地参与到投资中。

结论

综上所述，我国的PPP资产证券化发展仍然面临着很多的挑战，作者从规定规范、交易机制、中长期投资者、项目匹配度四个方面进行了相关的分析，并结合创新路径提出了具体的改善和创新方法，希望能够促进我国PPP资产证券化更好地发展。

参考文献：

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