利率市场化改革冲刺

姜懿翀

市场讨论已久的贷款利率并轨问题，终于有了实质性突破。

8月16日召开的国务院常务会议明确，部署运用市场化改革办法推动实际利率水平明显降低和解决融资难问题。8月16日，央行发布公告称，将从8月20日起改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制。同时，人民银行要求自8月16日起，各银行应在新发放的贷款中主要参考LPR定价，并将LPR利率应用情况和贷款利率竞争行为纳入宏观审慎评估（MPA）。

贷款市场报价利率（LPR）形成机制出炉后，随着机制的不断完善，将会产生什么影响？未来商业银行会否通过“利率战”来应对竞争？要最终实现“两轨并一轨”、畅通利率传导“最后一公里”，还有哪些改革需要推進？

改革迈出关键一步

贷款市场报价利率（LPR）并不是什么新事物，在此次改革之前，LPR目前每天都有报价。不过，此次LPR形成机制改革，却引起了各界的广泛关注。

为何备受关注？这是因为，LPR形成机制改革被看作是推进利率市场化改革、解决“利率并轨”问题迈出的关键一步。

长期以来，中国的利率体系中，存在着受管制的存贷款利率和已完全市场化的回购利率两种利率体系，被称为“利率双轨制”。

早在2000年9月21日开始，我国首先放开外币贷款利率，迈开我国利率市场化第一步，之后十几年不断稳步推进。2013年7月20日，央行决定全面放开金融机构贷款利率管制。2015年8月26日，央行决定放开一年期以上定期存款的利率浮动上限，10月24日起，央行又决定对商业银行和农村合作金融机构等不再设置存款利率浮动上限。

虽然经过多年持续推进利率市场化改革，我国贷款利率的上、下限已经放开，但是，我们仍保留存贷款基准利率，存在贷款基准利率和市场利率并存的“利率双轨”问题。基准利率较长时间不变，市场利率向实体经济传导便形成了阻碍，这也是为什么市场利率明显下行，但实体经济感受仍然不足的重要原因。

因此，当前利率市场化改革，迫切需要推进“两轨合一轨”，其中，贷款端的利率并轨又是目前的重点，进一步培育市场化贷款定价机制则是重中之重。

按照国务院的部署，8月17日，央行宣布将改革完善LPR形成机制，8月20日将首次实行新的机制。

这次央行对 LPR主要进行了四个方面的调整：一是调整报价频率，由原来的每日报价改为每月20日报价一次;二是调整报价行，即由原来的10家商业银行扩大到18家，增加城市商业银行、农村商业银行、外资银行和民营银行各2家;三是新增报价品种，原来只设1年期一个期限品种，改革后新增5年期以上两个期限品种;四是改变报价方式，从原来参考贷款基准利率进行报价，改为按照公开市场操作利率加点形成。

这几个调整将显著提高LPR的市场化程度。其中报价频率的调整有利于提高银行的重视程度，提升LPR的报价质量;报价行的增加有利于提高贷款市场报价利率的代表性;5年期报价品种的增加，有利于为银行长期贷款的利率定价提供参考;报价方式的改变意义重大，有利于实现LPR利率与公开市场操作利率挂钩，更具市场化和灵活性。

那么，本次LPR改革是如何解决利率传导不畅的问题的呢？核心主要有两点：一是报价方式改为按照公开市场操作利率加点形成，公开市场操作利率主要指中期借贷便利利率，更加体现市场化、灵活性;二是银行应在新发放的贷款中主要参考贷款市场报价利率定价，并在浮动利率贷款合同中采用贷款市场报价利率作为定价基准。

本次LPR改革后，银行的贷款利率定价将分为两步走：第一步，18家报价行，根据MLF等公开市场操作利率和市场利率的走势，报出LPR;第二步，各家银行根据自身的资金成本和客户资质等，在LPR基础上加点，确定贷款利率。这样，政策意图和市场利率的变化就可以从LPR传导到实体经济的融资成本。

LPR改革影响几何？

此次LPR形成机制改革后，LPR的市场化程度将明显提高，将给我们带来哪些影响呢？

业内人士认为，通过这次利率并轨，新的LPR一年期的利率要比原有利率回落，对股市来说，此次改革可被视为向股市的“定向降准”，可能有利于股市的企稳回升;对楼市来说，未来房贷利率或将步入下行通道，但利好程度有限。改革后的新机制也将使银行面临资产负债管理，特别是资产端的挑战。

新的LPR形成机制在理论上确实存在降低利率的驱动力，央行有关负责人强调，通过改革完善LPR形成机制，可以起到运用市场化改革办法推动降低贷款实际利率的效果。前期市场利率整体下行幅度较大，LPR形成机制完善后，将对市场利率的下降予以更多反映。

8月20日，根据全国银行间同业拆借中心的数据，新的贷款市场报价利率（LPR）报价出炉，1年期LPR为4.25%，比以前老的LPR降了6个基点，5年期以上LPR为4.85%。

不过，市场人士也指出，从目前基准利率和LPR利率的水平来看，此次LPR形成机制改革中长期而言，无疑将推动降低实体经济融资成本。不过就短期而言，一方面存量贷款的利率仍按原合同约定执行，另一方面银行贷款利率定价的调整需要平稳过渡、难以一蹴而就，因而对实体经济的短期影响有限。

新LPR报价机制对股市、债市影响几何？

“LPR机制调整对股票市场而言是较大利好。”华泰宏观李超团队认为，新机制有利于所有行业，预计短期有助于提升市场风险偏好。对债券市场而言是较大利好，预计10年期国债收益率有望下行至2.8%。

“对于股市来说，此次改革可被视为向股市的‘定向降准，可能有利于股市的企稳回升。”前海开源基金首席经济学家杨德龙表示，对于银行股而言，可能意味着压缩存贷差对银行股形成一定的影响。但考虑到当前我国银行股估值处于历史的底部，下跌空间有限，银行的盈利能力依然很稳定。

国泰基金认为，股市方面，流动性边际改善，将利好流动性敏感的券商和科技板块。但监管约束下和信用分层下难以“大水漫灌”。债市方面，MLF利率的下降将打开长端、短端的空间。

而对楼市来说，LPR定价的完善也使得后续银行资金不会出现过于收紧的状态，易居研究院智库中心研究总监严跃进认为，利率还会有进一步下调的可能。从中长期来看，资金成本的进一步下调，对于市场而言有积极作用，无论是个人还是开发商，都有积极、正面的刺激效应。

不过，央行副行长刘国强强调，这次改革完善LPR形成机制，重點是要降低实体经济的融资成本，房贷利率并不会下降。

8月25日，央行发布公告，宣布自2019年10月8日起，新发放商业性个人住房贷款利率以最近一个月相应期限的LPR为定价基准加点形成。其中，首套不得低于相应期限LPR，二套不得低于相应期限LPR加60个基点。

就目前而言，定价基准转换后，全国范围内新发放首套个人住房贷款利率不得低于相应期限LPR（按8月20日5年期以上LPR为4.85%）;二套个人住房贷款利率不得低于相应期限LPR加60个基点（按8月20日5年期以上LPR计算为5.45%），与当前我国个人住房贷款实际最低利率水平基本相当。

改革任重道远

对于利率市场化而言，LPR形成机制改革称得上是漂亮的一笔，但要最终实现“两轨并一轨”，畅通利率传导“最后一公里”，仍有很多方面需要努力去完善。

业内人士指出，本次贷款市场报价利率（LPR）改革，一个非常重要的影响，就是未来贷款利率定价将更多参考债券市场。银行对企业发放贷款的时候，将重点参考相近资质的债券市场收益率。这种定价方式，将更加市场化。因为债券市场对经济基本面很敏感，如果基本面预期不乐观，那么债券收益率下行，进而会带动贷款利率和全社会融资成本下行。

但是，这种改革，仍然需要其他的配套措施：第一，需要配套建立存量贷款的流转市场。由于债券市场收益率波动很大，这就意味着LPR的报价也会波动较为频繁，那么存量贷款就将出现较大的浮盈或者浮亏，有必要建立成熟的贷款流转市场。

第二，这可能会加剧金融机构的顺周期行为。当经济预期较差的时候，债券和贷款利率较低，金融机构对外融资的意愿不强，实体经济难以获得充足的信贷资源。反过来，当经济预期乐观的时候，债券和贷款利率较高，金融机构对外融资的意愿很高，这会加剧经济泡沫。

第三，整体定价体系要逐步完善。本次LPR改革，增加了5年期LPR的报价，但是并没有5年期的MLF作为参考，因此5年期LPR的基准有待确定。而且LPR主要是针对企业，LPR如何给个人住房按揭贷款定价还需要研究。

在存款基准利率并未取消的情况下，通过LPR形成机制改革促进贷款利率和市场利率建立直接联系，实现贷款利率率先“并轨”，将会对银行的息差管理造成一定的压力，必然对商业银行自身资产负债管理能力提出更高的要求，也将倒逼其主动建立和完善FTP（Funds Transfer Pricing，即内部资金转移定价）定价体系，在较长时期后会推动银行主动进行负债成本市场化。

按照央行货币政策司司长孙国峰透露的信息，在未来较长时间内存款基准利率仍将保留，人民银行也将指导市场利率定价自律机制，加强对存款利率的自律管理，维护市场竞争秩序，稳住银行负债端的成本。

这不难理解，如果当前完全放开存款利率，那么，可能导致银行间竞争性吸储，抬升存款利率，从而使得信贷利率难以下行，与当前要求降低融资成本是相冲突的。当然，如果不放开存款利率，当CPI高于一年期存款基准利率时，则不利于增加居民的财产性收入。

因此，利率市场化改革依然任重道远。那么，在这种情况下，本次LPR改革推行后，银行必须抓紧练好内功，按照新公布的机制，提升自身对市场供求以及客户风险溢价的研判能力。要持续加强信贷业务的精细化管理，尽快完善信息系统和规范合同文本，切实提升市场化定价能力。要妥善处理好存量与增量的关系，加强资产负债管理和信用风险、利率风险的防控。

与此同时，银行要持续改善信贷服务质量。要以此次改革为契机，进一步推动贷款方式的变革，要创新各种信贷模式，特别是要规范和优化信贷的标准、流程，注重审核第一还款的来源，减少对抵质押品的过度依赖，逐步提高信用贷款的比重，加强中长期贷款产品的研发，加强供应链金融的创新，为实体经济发展提供更好的金融服务。

利率市场化改革犹如一场马拉松比赛，经过多年稳步推进，我们跑过了一些重要节点，如今进入冲刺阶段。利率市场化改革也像是“修水渠”，目的是为了让资金之水更加畅通，能够更有效、更精准地流入企业的田地。因此，对于这场改革，我们依然要保持足够的耐心和韧性，千万不能操之过急。

（责任编辑 庄双博）