亚洲经济难以实现触底反弹

艾西亚(Alicia García Herrero)

2018年末，亚洲经济下行收尾，除了土耳其和阿根廷，中国股票在全球市场的表现目前屈居全球末位，而其他股票表现也并不出色——从全球股指下跌可见一斑。美元流动性紧缩、中美紧张关系升级、中国经济减速（尽管减速较温和）都是投资者关注的重点。最新的亚洲增长数据也反映了这一趋势——所有亚洲国家都在经历经济减速。

当前经济是否已经触底？

关键问题在于，当前经濟是否已经触底？2019年是否还会有进一步减速？

目前所得消息并不乐观——全球制造业采购经理指数（PMI）疲软，悲观情绪弥漫，拉低投资与消费，在耐用消费品方面表现得尤其明显。在此背景下，考虑到外部需求减弱和中美贸易战不确定性的影响，我们预计，亚洲经济在2019年难以实现触底反弹，但至少能实现轻微放缓。换言之，当前通胀环境整体相对温和，加上美联储立场软化，应当会给亚洲各央行留出调整空间。

而相对于2018年力道不足的刺激措施，中国2019年首推增长的清晰政策无疑是利好消息，有助于稳定国内经济减速，减轻贸易摩擦带来的负面影响，为中国甚至是亚洲经济的增长作出贡献。

我们预计中美经济竞争将长期持续，不存在一劳永逸解决贸易摩擦的方法，因此中国应会全力推进经济增长。为实现这一目标，中国将放宽地方政府融资以通过财政政策支持基建，同时可能为耐用品消费提供专项支持，尤其是汽车行业。另一关键问题则是如何引导信用资金向私营行业流转——此前，融资成本高昂、违约数量攀升一直令私营行业，尤其是中小企业备受困扰。以上措施连同更加宽松的货币政策有望成功缓解中国经济结构性减速带来的冲击并在2019年实现略高于6%的增长。总之，随着美联储政策立场软化，中国2019年采取稳增长战略，亚洲经济减速应当较为轻微，这对于被悲观情绪笼罩的全球经济而言，未尝不是一个好消息。

中期展望：机遇与挑战并存

中期来看，基于中国即将面临的经济减速以及亚洲面临的各种风险，我们预计亚洲的结构性增长会有所减缓。

人口红利高潮过后，中国面临着红利消逝，劳动力老化及2030年的老龄化高峰期。而亚洲其他国家同样也面临着老龄化问题，这会对亚洲经济结构构成挑战。不仅如此，中美贸易摩擦也会影响中国出口及投资：工资成本提升，劳动密集型产业不再享有税收政策上的优惠，以及不断升高的关税都将加速供应链从中国向外转移。

随着中国对金融危机的担忧加剧，企业杠杆增加空间与之前相比也有所减少。但我们预计中国经济不会硬着陆。同时，2019年尽管经济增长方面增幅较小，但总体趋于稳定。鉴于中国政府将稳定和增长放在首要位置，但对解决超额杠杆和改善金融稳定性的重视程度不如前者，系统内风险实际正在不断增加。最后，我们认为中国政府将会参考日本的经验，采取类似的长期“去杠杆”措施。

这意味着在未来，“去杠杆”进程将是压低中国的潜在增长率的最主要原因。老龄化显然也是主要影响因素之一，不过中国城市化的进程也已将近完成，这意味着劳动力从低生产率的农业部门向制造业的转移将无法继续推动生产力的快速提升。

总而言之，随着中国人均收入越来越接近中等收入国家（即中国确实即将摆脱中等收入陷阱），潜在增长率低将不再是问题，但债务负担和债务可持续性问题将变得更加棘手。由日本过去几十年的经历可见，保持净债权人的地位，确实有利于缓解债务可持续性，这适用于日本，同样也适用于中国。因此我们认为，从宏观经济角度来看，未来较低的结构性增长不仅是中国的主要风险，也会对其他依赖中国的国家如韩国，造成相应影响。

地缘政治方面的不确定性也不容忽视。中美之间战略竞争将长期持续，因此地缘政治也无助于改善经济，甚至可能出现两大阵营对立的局面。中国“一带一路”倡议与美国“印度-太平洋”战略很好地具现了阵营分化，驱使着中美两大巨头在亚洲以至全球范围内争取盟友。中国与西方各国割裂对立的可能性真实存在，而亚洲各国很难在这种局面下保持中立，这些都会对中期投资产生影响。当前，欧盟已成为中国与发达世界国家“广交朋友”计划的主要目标（这是策略转变之后，中国应对贸易摩擦的主要对策之一），而美国联合欧盟遏制中国的可能性同样存在，这仍会是中国未来主要战略风险之一。

除此之外，中、美两国也在技术获取与技术保护方面展开了激烈较量。“自力更生”的目标原本是中国为应对经济结构性减速而提出的，因为只有通过创新，才能提高全要素生产率，缓解经济减速可能带来的冲击。而跨境技术收购无疑是实现技术升级的捷径，这也进一步推动了中国的并购活动，尤其是在与“中国制造2025”密切相关的行业。 但美国已采取了明确政策措施来遏制中国的科技发展，例如新一轮的外国投资委员会（CFIUS）改革使得中美两国公司的跨境并购占比减少，但欧洲和“一带一路”沿线地区仍是中国跨境并购的主要目的地。

亚洲新兴经济前景明朗

最后，其他亚洲经济体也在经历老龄化加速，城市化进程接近尾声，经济面临结构性减速，这都增加了这一地区中期前景的不确定性。不过中期内，考虑到中国生产成本高企，亚洲新兴经济前景应较明朗。越南、印度及印度尼西亚都已准备好从劳动力密集型供应链重组中分一杯羹，泰国则蓄势待发，预备从资本密集型制造业中争得最大一块蛋糕。在对人口状况、投入成本、机构/基建和外商直接投资（FDI）金额进行了全面分析后，越南凭借工资和电力成本上的巨大优势成为亚洲的制造业新星，在亚洲各国制造业排名中名列榜首。同时，印度也因为人口增长迅速，劳动力充裕而在排名中名列前茅。相比其余亚洲国家而言，马来西亚和泰国则在软性和硬性基建方面条件最为优秀，更有利于制造业发展。

中等技术型和资本密集型制造业方面，尽管人口结构发展趋势并无优势，但泰国还是凭借最佳的总体商业环境和基建被评为最适宜发展高附加值制造业的国家。总而言之，中国在全球制造业中占据巨大份额，这使得其他亚洲新兴经济体很难在短期内通过向美国替代出口来牟取利润。而代替美国向中国出口则更不现实，因为它们在目标行业并不具有竞争优势。但中期来看，亚洲新兴的经济体前景要乐观得多。中国日益增长的制造业成本就是原因。在分析了影响各国劳动密集型和资本密集型制造业水平的各项指标（即人口因素，前期投入成本以及软性和硬性基建）之后，我们得出了结论——越南是中国劳动密集型制造业转移的最佳目的地，其次是印度；而泰国是资本密集型制造业转移的首选地区，马来西亚紧随其后。

（本文作者为法国外贸银行亚太区首席经济学家，布鲁盖尔高级研究员）