鼓励长期资金入市，散户要主动“机构化”

陶丹

“鼓励长期资金入市”再一次成为A股的关注焦点，本周实现9月开门红可谓与其密不可分;事实上，这一提法在2004年的“国九条”中就已经提出，经过十多年的不断完善，中外资金要在A股长期投资已经没有制度上的障碍，以中央汇金为代表的“国家队”也以长期持有银行等权重股的方式在践行“长期投资”。有理由相信，随着资本市场各项机制的逐渐完善，长期资金从“引导”、“鼓励”再到主动寻找机会进入A股是不可阻挡的大趋势，而伴随着这一趋势必然是机构投资者比重的提升，也就是所谓的“去散户化”进程。这样的趋势性改变，将影响一代甚至更多个人投资者，从长远角度来看，散户要主动“机构化”才能适应并取得良好的投资绩效。

“去散户化”的过程在许多国家地区的股市都发生过，除了全球最大的美国股市外，比A股提前20多年成立，又提前10多年开放外资的台湾股市也快速完成了这一进程。目前，台湾股市大约有四成的市值掌握在外资手中，如果再加上台湾本土的机构投资者，这一比例已经超过六成，本土自然人的持股比例被压缩到四成以下。在“去散户化”的进程中，台股昔日呼风唤雨的“大户”已经沦为配角，个股的投机炒作虽然不绝如缕，但已经无法对股指形成太大的影响。大盘蓝筹股作为中流砥柱走势稳定，让台湾加权指数持续站稳万点大关，去年以来创下连续站上万点时间最长的纪录;与此同时，也有大量小型公司以“鸡蛋水饺股”（价格在10元新台币以下，约2元多人民币）的面目出现，成交稀疏逐渐被边缘化。

台股“去散户化”的結果，是机构投资者比重上升掌握市场定价权，而越来越多的个人投资者不再只看K线走势决定买卖，通过公募基金等机构提供的产品进行配置的比例越来越高，形成了长期资金沉淀下来。而台股能够有长期资金驻留，一方面有对外开放、外资大举入市的原因;另一方面也和其能够提供较高的股息率有关。2018年底，台股的平均股息率达4.52%，在全球主要股市范围里仅比英国的4.91%低，也超过一向给人低估值印象的新加坡和香港股市，更远超A股。如果考虑到台湾地区的存贷款利率低于中国内地，这一股息率对长期资金的吸引力就更大。可以预见，在A股“为更多长期资金持续入市创造良好条件”的政策方向下，无风险利率走低下整体股息率的提升，和外资等机构占比的提升将是大概率事件。

在“去散户化”的进程中，A股的投资者应当更注重“长期资金”四个字的意涵所在。事实上，在过去十多年推动长期资金入市的努力中，外资比例的提升已经有显著的成效，而上市公司的回报对整体市场的影响也越来越大。从俗称“股债比”，即上交所A股盈利收益率与十年期国债收益率之比这一指标来看，2008、2013和2016年三次底部都对应“股债比”超过或接近2.5，而2019年初又再度突破了2.5，一个重要的历史底部区域就在我们面前（见附图）。“股债比”越高，意味着股票提供潜在的回报率超过无风险收益率越多，也就对长期资金越有吸引力。

长期资金不仅是资金总量的问题，更有“资金结构”的意涵。垃圾股被边缘化，真正为投资者创造回报的公司逐步走高形成“剪刀差”，这一进程已经在发生还将逐步深化。过去一年多，股指在个股分化的洗盘中变化不大，但“毛股”和“千元股”并存已经给投资者天壤之别的感受。选择不对、努力白费，散户在“长期资金入市”的大背景下，需要与机构为伍，除了投资观念更多转向价值投资之外，更需要借助合适的工具来实现，而透明性高的公募基金就是较好的选择。

2007年提出的“财产性收入”更多体现在房地产方面，而未来的“财富保值增值”需求，则更多需要股市来完成。“去散户化”并不一定意味着散户被消灭，更多的可能是以公募基金的方式存在，抱团取暖、聚沙成塔，让机构为散户服务。散户的主动“机构化”，最便捷的方式就是通过公募基金的配置和长期持有，来取得“财富保值增值”的效果。笔者重点关注的公募基金有以下几类：

一、底仓布局投资方向明确、成份股平均估值较低的宽基ETF基金，如300ETF、MSCI易基、基本面50等，这部分基金本身仓位饱满，可作为逢低买入长期持有，同时又以管理费率较低、成立时间较长的ETF基金为主，一些历史绩效较好的指数增强型基金也可纳入关注;

二、阶段性持有业绩较好的折价基金，博弈封转开之后净值回归的机会。包括前两年发行的一些定增主题基金和定期开放的基金，将在今年和明后年陆续封转开，一些业绩稳定、折价率较大的基金在到期前可望获得净值增长和折价收敛的“双击”收益，存在一定的参与机会，如南方瑞合、中欧恒利、东证睿泽、九泰锐益等;

三、行业主题基金的轮动机会，特别是围绕大金融、大消费、大科技的“三驾马车”主攻方向，未来长期资金的配置不会缺席，如银行ETF、证券ETF、科技ETF、半导体50等;

四、战略配售基金波段回调之后的参与机会。这部分基金以打新配售和债券投资为主，净值稳定增长，在封转开到来前，每一次波段性的回调都是长期资金入市的绝佳时机，风险承受能力较低的投资者可以重点关注其中的投资机会。

附图：上交所A股盈利收益率与十年期国债收益率之比（黑线：上交所A股盈利收益率与十年期国债收益率之比;灰线：上证指数）