从博弈论看证券市场个人投资者投资行为

周凡

摘要：大多数个人投资者由于非理性的从众行为实际是不能从证券市场的投资中获利的。那么是什么原因使得股市中个人投资者之间盲从现象非常普遍，个人投资者又应该选择何种策略来使自己收益可能性最大化呢？本文旨在解决这些问题，将从个人投资者之间的博弈——非理性“羊群效应”与以“智猪博弈”为基准的个人投资者与机构投资者之间的博弈这两个角度来分析证券市场中个人投资者的行为与当前形势下个人投资者为获得最大收益应选择的策略。

关键词：个人投资者 羊群效应 机构投资者 智猪博弈

一、引言

随着人们净收入的提高，单纯的储蓄已不能满足其需求，加之中国金融市场不断深化改革与开放，个人投资者由此而生。除了个人投资者，在我们的金融市场上还存在着一批对这些证券业务更为熟悉的“操盘手”，即机构投资者。中国股票市场上很多股票都是溢价发行的，市盈率达到几百甚至几千者不在少数，不能否认其中也许有部分股票是出于对其未来收益的预期，但更多的股票股价是一场泡沫之旅。而股价的哄抬离不开股民的从众心理、“搭便车”行为，即博弈论中所提出的“羊群效应”，股价的暴跌也同样如此，本文将以具体的分析阐述个人投资者内部中所存在的“羊群效应”。同时，机构投资者对所投资公司的了解程度、政策等信息的获取真实度与渠道显然要远高于个人投资者，即博弈双方处于信息不对称的境况之下，个人投资者作为弱者，机构投资者作为可以左右市场的强者，针对这种一强一弱的博弈，本文选择了智猪博弈模型来研究此情况下个人投资者的最有利投资决策。

二、文献综述

目前，国内外在研究證券市场中个人投资者的投资行为及个人投资者从投资中获利可能性的课题上都有广泛的研究并取得了一定进展。例如，曹慧敏（2014）以对称博弈中的蛙鸣博弈模型对基金市场中的羊群效应进行分析，侧重分析了什么样的市场条件下会产生过度的羊群效应，并对政府采取哪些相关政策完善证券市场的投资行为作出了建议。李蒙，龙子泉（2007）从多种因素角度并运用零和博弈等模型对中小投资者非理性羊群行为的影响和成因进行了分析。

可以发现许多专家学者都关注到了股市中个人投资者之前会产生的“羊群效应”。此外，部分研究也着重于分析证券市场中“非理性羊群效应”的危害并提出相应解决措施。

三、问题描述

不稳定的证券市场，股价要么哄抬要么暴跌究竟是如何形成的，为什么个人投资者总会不理性地跟随大流买入股票或抛出股票呢？如果依据自己的想法也不至于总是会买到跌幅最剧烈的股票，甚至也许有更大概率获得收益。下面将从博弈论角度分析个人投资者非理性盲从从而多在证券市场多折戟沉沙的原因。

四、成因分析

假设证券市场上有一位个人投资者M已经投资，还有两位互相竞争的有投资计划的个人投资者A、B，可以选择跟随或不跟随。假设M投资成功的概率为0.5.成功得益为10.失败得益为-10。而A、B不跟随，根据自己的投资计划进行投资，假设其分别成功率为0.6.收益状况不变。

出于投机心理等因素，非理性的个人投资者A、B在选择策略时仅会关注先期个人投资者M投资成功时的情况，但其按照自身计划进行投资时却会考虑失败的可能性。由此，取投资者在不跟随时的收益为其按照自己计划投资的期望收益E（p）=10*0.6=6。

依据以上条件及分析做出得益矩阵并采用划线法对该博弈矩阵进行分析，结果如下：

据上图得益矩阵划线结果可以清晰地看出，本博弈只有唯一的纳什均衡策略（跟随，跟随），即使他们在自行决策时有更大的可能获得收益，但其习惯于在自行决策时考虑风险，又认为别人的决策可能更具有信息优势，这也就解释了为什么证券市场中会存在非理性的“羊群效应”。

五、个人投资者投资策略可行性

那么，作为个人投资者，如果想要在证券市场的投资中取得正收益，正确的策略应该是什么呢？下文将以一强一弱的智猪博弈模型为例分析个人投资者最有利可图的投资策略。

智猪博弈假设条件：猪圈里有一头大猪（博弈方1）、一头小猪（博弈方2）。一头有食槽，另一头是按钮，按下按钮会有10单位的猪食进槽，但是谁按按钮就会首先付出2单位的成本。

共有四种可能结果：①若小猪先到食槽，大小猪收益比是6：4;②同时到食槽，大小猪收益比是7：3：③大猪先到食槽，大小猪收益比是9：1;④大小猪均不按钮，收益比为0：0。

依据条件作出得益矩阵并采用划线法对该博弈矩阵进行分析，结果如下：

可以看出表中一组数据下方均有划线的组合只有一个即（4，4），所以博弈方l行动，博弈方2等待的策略组合将会是此博弈纯策略纳什均衡的唯一结果。

将其应用到机构投资者（博弈方1）与个人投资者（博弈方2）的博弈中去。机构投资者由于有专门的团队与大笔的资金，还能对即将发生的事情有所预料，其获得收益的可能性与比例要远大于个人投资者，所以其承担的是智猪博弈中“大猪”的角色，相应的，个人投资者承担了“小猪”的角色。

对个人投资者来说，如果其在投资前采取了各种积极活动，例如调查研究等，其在后期利益分配中依然不占据优势，甚至如果机构投资者选择等待，那么个人投资者所得收益甚至无法弥补其前期所花费的成本。所以，对在证券市场中处于弱势地位的个人投资者来说，其最优选择就是等待机构投资者们的操作，跟随其买入或卖出股票。

六、结论

可得出结论：机构投资者投资时个人投资者跟随投资是正确的策略。而这样的决策在证券市场投资中又被称为“理性的羊群效应”，与本文上文中所提到的“非理性的羊群效应”的区别在于此时个人投资者在选择“领头羊”的过程中是理性的，此时的羊群效应给个人投资者带来的不是股票崩溃时的雪上加霜，也不是股价的哄抬，而是给了个人投资者一席之地。

七、建议

我们也同时可以从上述智猪博弈模型中看到，尽管（机构投资者行动，个人投资者等待）是此模型的唯一纳什均衡解，在长期重复此博弈的过程中，作为“能者多劳”的机构投资者尽管清晰地知道“行动”对他们来说是最理性的策略，其仍有可能因不满个人投资者的“不劳而获”而选择非理性的等待，从而逼退瘦弱的个人投资者或逼迫其采取行动，毕竟作为“小猪”的个人投资者们显然不如机构投资者们有更大的成本与基础去选择等待，那么其就必须选择行动。或者，在多次重复博弈中，机构投资者可能会对占取了自身利益的个人投资者选择报复策略，例如：放出虚假信息，通过资金操纵制作虚假K线图……从而跟随的个人投资者承受巨大的损失。

但是作为有投资欲望的个人投资者，跟随深谙证券市场投资之道的成功的机构投资者仍然是最有利的或者是不得不选择的策略。“跟随”不意味“无作为”，正如智猪博弈中在大猪行动时小猪要获得较多的收益就必须要守在食槽旁，抓住大猪因为去行动而离食槽距离较远必须折返后才能吃到食物的机会，个人投资者也必须事先找好“食槽”并守在其左右，同时对机构投资者的行动要保持敏锐的嗅觉，在机构投资者采取套利行动准备之初就要采取相应措施，以在投资此项目的总收益中分得一杯羹。所以，当“智猪博弈”套用到证券市场中成为个人投资者获利的指导思想时，个人投资者需要明白此时的“等待”并非无所事事，想要得益，不是简单地等待机构投资者的造作就好，自己也要多了解相关知识，找好机构投资者操作后会有得益流出的“食槽”。那么，这“食槽”具体又该如何选择呢？毕竟想要更好地把握时间差，等机构投资者已经开始行动时再来寻找发现，那个时候就错过良机了。一般来说，价值型股票更值得成为“食槽”，个人投资者可以多关注价值型股票的投资动态等，发现有机构投资者开始动作的痕迹时，就可以随着机构投资者跟进，从而在证券市场得以获取收益。