我国上市公司融资结构的特征和优化建议

黄婉琳

[摘 要]数据显示，我国上市公司在融资方式的选择上，首先是股权融资，其次是债权融资，最后是内源融资，体现出与资本结构理论中的啄食顺序原则，以及与西方发达国家上市公司的实践不一样的顺序特征。因此，在我国上市公司的融资结构中，体现出内源融资比例不足，股权融资占比显著高于债权融资，短期债务融资高于长期债务融资等特征，不利于上市公司的持续经营。对此，文章提出了相应的优化建议，认为应通过完善现有的财税政策，规范上市公司的利润分配和留存，以促进上市公司扩大内源融资比例；通过完善股权融资制度，弱化上市公司的股权融资偏好；同时，促进企业债券快速发展，以强化上市公司的债权融资偏好，促使我国上市公司的融资结构从单一性向多元化、合理化调整。

[关键词]上市公司融资结构；内源融资；股权融资；债权融资

1 我国上市公司融资结构的特征

1.1 上市公司内源融资比例低

我国上市公司近年融资结构的数据显示，外源融资比例高达80%以上，而内源融资不到20%，占比明显不足，显著反映了我国上市公司強烈的外源融资偏好。原因可能是，从宏观方面，我国经济处于高速发展的阶段，随着资本市场的快速扩张，上市公司为了扩大利益，必须进行内部和外部扩张，这都需要大量的资金作为保障和支持，在自身留存盈利有限的情况下，内源融资难以满足公司大规模的资金需求，只能通过外源融资弥补，并且在扩大经营规模的过程中，能留存积累下来的资金很少，因此当公司再次需要资金时只能继续依靠外源融资。从微观方面，我国上市公司对内源融资的认识不足，缺乏偏好；并且，公司内部缺少有效的内源融资模式和机制，使得未分配利润最终以股利或其他形式分配给了股东和管理层，极少再次投入到企业的生产经营和投资中。

上市公司内源融资不足说明公司的财务实力较弱，这样的融资结构会影响公司的经营和对财务风险的防御能力，不利于我国上市公司的可持续发展。

1.2 上市公司股权融资占比高于债权融资

在啄食顺序理论中，以及西方发达国家上市公司的实际情况中，内源融资是优先于外源融资的选择，而在外源融资中，债权融资是优先于股权融资、并且占比超过股权融资的方式。但数据显示，我国上市公司的股权融资在融资结构中所占比重平均为50%左右，债权融资平均为30%左右，显著低于股权融资。

由于我国股票市场不健全，以及债券市场发展滞后，股权融资成本要低于债权融资。不同于西方发达国家的股票有分红和派发股利的压力，我国许多上市公司的股票分红和股利派发只是象征性的，有的公司甚至常年不分红，而监管机构对这方面的监督只是软约束，因此对于我国上市公司而言，股权融资的成本较低。而债权融资需要到期偿还本金，定期支付利息，不仅资本成本高，还有偿还的压力和风险。所以相比之下，上市公司对股权融资的偏好更为强烈。

上市公司因股权融资的成本低和资金流入迅速等原因，将其作为首选和占比最大的融资方式，而忽视了在股票市场上融资所存在的不确定性和风险性。特别是在我国股票市场不健全的环境中，和已出现过度投机的情形下，如果公司以股票为主要融资渠道，一旦股票价格大幅下跌，上市公司的资产将大幅缩水，甚至会影响企业的生存和发展。

1.3 上市公司短期债务融资高于长期债务融资

在我国上市公司的融资结构中，不仅债务融资比例低，而且短期负债率高于长期负债率。通常来说，企业借入短期债务主要是为了资金周转，解决资金链紧张，或者应收账款回收慢等问题，因此，流动负债比例高的特征反映了我国上市公司不合理的负债结构，说明公司净现金流不足，需要依赖短期负债资金的借入以支持公司的持续经营活动。

2 融资结构优化建议

2.1 提高上市公司内源融资比例

我国应完善现有的财政和税收政策，通过规范对上市公司利润分配和留存的规定，比如放宽留存盈利可用于内源融资的比例，有效扩大内源融资可用的资金规模，在政策上支持上市公司扩大内源融资的比重。

固定资产折旧是内源融资的一个重要组成部分，随着折旧方法的不同可以影响企业所得税，进而影响企业现金流。由于我国对企业固定资产的折旧方法做出了硬性规定，阻碍了上市公司的内源融资渠道，因此我国应优化对固定资产折旧的政策规定，让企业能在合理的规定范围内缩短折旧年限，能灵活地选择折旧方法，从而加快折旧，减少税收支出，促进公司自有资金的累积，扩大内部融资的资金来源。

从企业自身的角度来说，上市公司在政策的鼓励和支持下，应增强扩大内源融资的自主意识，积极提高自身盈利能力，主动建立有效的内部融资机制，从而提高融资结构中内源融资的比例，优化融资结构的构成。

2.2 完善股权融资制度，弱化股权融资偏好

要弱化我国上市公司的股权融资偏好，需要完善股权融资制度，规范上市公司的股利派发和分红行为。在监管方面，证监会应强化约束力，规定决定不分配股利的上市公司需在年报中披露具体原因，决定送股的公司需在年报中明确转增股本的用途等信息，加强证监会对上市公司股息红利分配的监管。

在上市公司质量评价方面，应改进以利润为中心评价公司经营质量的标准，因为利润不能完全反映一家公司的盈利能力，而每股现金流量是反映上市公司盈利能力和资产流动性的重要指标，因此，应通过同时考察资产收益率、净资产增长率、每股现金流量等指标的综合评估方法，使证监会能全面地评价上市公司的质量高低，从而更准确地判断该公司是否有配股的需要，以抑制不合标准的股权再融资。

在法律规定上，应强化对上市公司股利派发方面的约束，比如规定上市公司在进行股权再融资之前，必须完成股息红利的派发，从而遏制我国存在的上市公司低分红、不分红等现象，抑制过度的股权再融资行为，使股权融资成本合理化，进而弱化上市公司对股权融资的偏好程度。

2.3 促进企业债券快速发展，强化债权融资偏好

应改善债券市场环境，减少政府对企业债券发行的行政干预，放松对发债额度的控制，使上市公司能够基于所需资金规模、企业信誉、偿还能力等自身需求决策发行债券的数量和价格，推动利率市场化，促进企业债券快速发展，使债券融资能够满足上市公司的融资需求，成为其重要的融资渠道，从而提高债权融资在上市公司融资结构中的比例。

通过融资结构多元化的形成，可以避免当风险发生时，由于上市公司融资结构单一而扩大成企业系统性金融风险，将风险分散以提高公司的抗风险能力，同时有利于改善上市公司的经营成本、投融资模式，和内部治理。

参考文献：

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