企业杠杆收购风险的应对问题分析

摘 要：近年来，国家逐步打破企业融资的种种壁垒，放宽政策，很大程度上促进了杠杆收购的快速发展。但是相比于美国，中国杠杆收购的市场发展晚，内在条件和外在环境都造成了杠杆收购发展中的一些风险。为了让杠杆收购能够更好的发展下去，本文从杠杆收购的定义以及特点出发，分析其可能产生的风险，并根据这些风险提出了自己的一些建议与理由，也说明了杠杆收购对于企业发展的促进作用，表达对杠杆收购的发展会越来越好的信心。

关键词：杠杆收购；企业融资；风险分析

一、杠杆收购的概述

杠杆收购（LBO）也叫作债务并购，是指筹资企业用少量的自有资金作为基础，将准备收购的目标公司的资产和未来的收益能力作为抵押来达到在资本市场上用大量的债务融资来筹集并购所需要的大量资金，完成兼并与收购行动的目的。通常情况下，杠杆收购其本质可看做为举债收购。

杠杆收购具有高风险性，它的资本结构呈现出倒金字塔型，收购资金中占比很大的负债资金所导致的到期支付的巨额利息这一因素大大提升了企业的偿债压力。在未来一旦没有达成期望的收益，面临破产的几率比一般的公司更大，后果也更加严重。

我们都知道，生活中我们买股票是期望得到比买债券更高的收益的，因为买股票承担了比买债券更高的风险，同理，在筹资者的角度也一样，债权资本成本相比于股权资本成本低一些。杠杆收购将筹集到的负债资本作为股权资本投资于目标公司成为其股东，用资本成本小的负债资本投资于回报率高的股权以此来获取两者之间可获得的期望收益之差。因此杠杆收购之后，如果目标公司未来的经营利润可以完全覆盖并超出负债的支出，收购企业作为股东将会获得较高的股本报酬率。

可以看出，杠杆收购像大多数的金融杠杆一样具有两面性，高收益性的同时伴随着高风险性。这种高风险性在收购后体现在很多方面，例如资本结构中债务比例过大，不仅造成利率负担过大而面临的也许不能直接支付本息的风险，过大的负债率还会造成再筹资的成本增大，企业也许不能及时筹集所需资金从而对未来的经营造成很大的限制；杠杆收购后财务杠杆效应的获得也是一把双刃剑，如果目标企业经营良好，每股盈余会随着杠杆增大而大幅度增加，反之，也会快速下降，风险比较大。尽管如此，一旦杠杆收购成功就意味着投资者仅仅用了少量的自有资金就获得了通常要好几十倍的投资资金才能获得的巨大收益，同时也获得了前沿技术优化了自身产品，加速了公司的自身发展，更重要的是，杠杆收购的成功会使得投资者获得身心的极大满足感与自豪感，这也是杠杆收购的诱人之处。

二、杠杆收购给企业带来的风险

杠杆收购作为战略层次上的商业决定，它的风险是必须要引起重视的。

（1）投资风险

凡是投资都会有风险，如果企业缺乏对市场情况的合理认知与分析，缺乏对其他公司数据的合理分析，盲目跟风其他企业而做出消极性决策，就会影响投资决策的质量，增加投资风险。这就要求公司的管理制度必须要健全。如果公司治理体系形同虚设，非执行董事不能起到有效的监督作用，在投资决策过程中，基本上由企业执行董事独揽大权，很容易产生绝对权力的环境氛围，这也让决策受到执行董事个人偏好、个人利益等主观因素的影响，大大降低了它的客观科学性。如果内控失效，不能为公司目标的实现提供合理保证，在这种环境下做出的决策可能会很大程度上增加企业的投资风险，缺乏风险意识以及驾驭和规避风险的能力，对于杠杆收购这种高风险的投资项目，对企业的影响无疑是巨大的。

（2）财务风险

杠杆收购中目标企业的价值估计是收购过程中财务风险的来源之一。中国现在的证券市场处于弱式有效市场阶段，现在的市场所披露出的信息并不利于对目标企业的价值估计，如果企业估计出的价值和实际的价值出现偏差，杠杆收购就可能会面临财务损失。选定好目标企业并完成价值估计之后，融资的进行也是财务风险的来源之一。企业可以从外部和内部两个方向进行融资，杠杆收购的融资决策必然会影响企业的资本结构。过高的负债率对于企业的正常经营有很大压力，如果无法达到预期的经营效益及足够支付利息的现金流，企业很可能会面临破产。

除了上面提及的风险，杠杆收购使企业还面临着很多其他风险，在这里我先针对上面提到的两个风险提出自己的一些看法。

三、杠杆收购风险的应对分析

（1）建立健全公司治理体系

以上市企业为例，企业的正确的决策一般是在完善的公司治理环境下进行的，因为代理问题，所以要引入公司治理机制力求使管理层的利益与股东利益相一致从而使管理层做出基于股东利益考量的决策。比如董事会的薪酬由薪酬委员会的独立的成员制定，基于他们的岗位，贡献等等制定出与他们付出相匹配的薪酬，他们的奖金要与表现相挂钩，激励他们为公司利益努力，还可以奖励他们股票期权，让他们的利益与公司利益成正相关，这些都会对决策的成功起到很大的促进作用。在选择杠杆收购的目标公司过程中，董事会的决策必须要受到治理层的监督以及股东大会的同意，所以建立完善公司治理体系是十分必要的。

（2）完善公司风险管理机制

在有效的内控体系下，风险意识应该嵌入企业的每一个人的心中，每一项商业活动中，并且能够积极应对不断变化的风险。杠杆收购是一项高风险的投资活动，因此决策更不能草率，管理层要加强培养自身以及下属管理人员的风险意识，可以在每个员工的工作说明中列明风险责任使各个层次的员工风险意识加强，但是也要建立奖励机制，不能因为风险的存在就让员工望而却步。杠杆收购必然会使公司面临很大的风险，为了保证公司能够很好的进行应对，管理层还可以设立风险指标，增加相关专业部门实时监控风险，完善风险预警机制，使得风险处于一个可控范围，增加杠杆收购的成功性。

（3）提高营运資本管理水平

选定杠杆收购目标后，要采用适当的方法评估企业价值，尽量避免因评估值与实际值的差异所造成的潜在损失。在融资的过程中合理安排负债和自有资金的比例以及筹资方式的选择也是很重要的，实现筹资成本最小化，价值最大化，减少财务风险。杠杆收购过程中，充足的资金是很必要的，为此，我们要对收购所需要的资金以及后续经营所需资金做一个大致的预算，根据预算来安排债务资本与股权资本的比例并且保证企业的日常经营，减少流动性风险。债务资本中长期与短期的选择也要根据自身的财务情况等因素进行合理的权衡来选择最优的筹资方案。在收购之后的盈利能力方面也要严格把控，要结合市场的实际情况和该行业的具体情况，制定适宜的发展战略，获得协同效应，实现规模经济。

四、杠杆收购的案例分析

2015年末，宝万之争从王石公开挑战宝能系开始拉开序幕直到2017年6月中国恒大转让给深圳地铁14.07%的股份，历经了將近两年的时间，宝万之争以万科大股东几经易主的结局而落幕，虽然宝能并没有能成功的收购万科，但是仅仅从宝能系利用高杠杆的收购手法而言，这必然会成为一次杠杆收购的典型案例。万科是全球领先的房地产企业，从2015年之前万科的报表上可以看出万科有着很稳定的利润增长空间，尽管财务状况良好，但是万科的股权长期分散，股价被严重低估，这种低迷的股价也造成了可能被收购的隐患。

首先，从目标公司选择的角度上来说，万科与宝能的长远战略相符合。而且最重要的是，万科的股价低迷使得它的真实价值远远被低估而且万科具有十分稳定的现金流，对于宝能而言，这是一个十分难得的收购机会。

其次，从筹集资金角度上看，宝能系在这次收购中至少运用了10种金融工具和9倍的金融杠杆，筹集453.22亿元来收购万科，这大大增加了宝能的商业风险，一旦收购过程中出现问题，例如客户集体退保，企业的现金链就可能断裂，宝能很可能面临破产的风险，所以对于宝能的风险管理方面有很高的要求。

对于万科而言，如果当时万科的管理层可以注意到自己股价低迷的不正常情况，及时采取措施应对这些问题，宝万之争可能就会被扼杀在摇篮里了，这也说明了万科的内部控制系统还是不够完善。这也启示了上市企业应该建立完善自己的内控体系，及时关注自身股价情况，出现偏差应该要及时调整，保持反收购的意识。

尽管这次杠杆收购并没有成功，但不可否认，在中国的资本市场上杠杆收购发挥着越来越重要的作用。杠杆收购的实施可以实现让那些机制灵活、充满生机的中小型的民营企业并购那些微利甚至亏损的大型企业，这样既会使得自身企业得到质的壮大发展，也盘活了那些闲置的国有存量资产，实现国家资源有效配置；也可以实现让发展很好的上市企业杠杆收购国内外一流企业，突破技术壁垒，提高创新能力，大大增强国内外市场的竞争力，实现规模经济并且最大可能的发挥协同作用，将中国企业推向国际舞台。

五、思考与建议

（1）企业如何抓住杠杆收购的机会

要想抓住杠杆收购的机会，首先要让自己变得强大，尤其注意的是决策要在自己公司的能力范围内，不能为了利益而忽略自己难以把握的风险。其次，对市场信息及时准确的认知也是十分必要的，这需要管理层带领企业不断提升自己对信息的敏感度以及认知力，善于发现商机。最后，杠杆收购后与目标公司的完美契合是很重要的，因为这样才能充分发挥它的协同作用与享受规模经济带来的好处。企业应该明确自己的战略目标，积极关注市场信息，把握每一个商机。

（2）杠杆收购对我国企业发展的好处

随着我国经济的高速发展，在机遇增多的同时也面临着越来越多的国际竞争挑战，因此我们的企业必须要迈向国际，提高竞争力，杠杆收购不仅仅可以使企业获得快速的扩张与发展，还可以获得目标企业先进的技术，这对于企业走向国际，成为闻名世界的先进企业有着很大的推动力。同样杠杆收购也可以促进中国资本市场的快速发展，金融工具的不断创新，国家政策的逐步完善从而形成一个越来越成熟的市场环境，这些外界因素也会支持企业发展的越来越好。

总之，杠杆收购的前景还是很好的，虽然现在发展的并不是很成熟，但我相信，随着公司治理越来越完善，国家政策的逐步跟进，资本市场越来越成熟，杠杆收购也会得到越来越好的发展。

参考文献

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作者简介：靳江曼（1996—），女，汉族，天津人，天津财经大学会计专硕。