商誉价值的评估方法探讨

□冯 婵

一、商誉的特点

商誉是企业所拥有的优越的地理位置、高效率的管理模式、悠久的历史、高素质的员工、良好的信用等共同作用下所产生的化学反应，是一种社会认同感及声誉所产生的价值。其特点主要有以下四个方面。

1.依附性

商誉必须依存于企业整体而存在，是企业整体资产协同作用的结果。商誉不同于一般的可确指的无形资产，如专利、专有技术等，作为不可确指的资产，商誉离开企业就不复存在。

2.积累性

商誉不是一蹴而就的，并不是所有的企业都有商誉，也不是刚刚成立的公司就有商誉。商誉是企业长期经营而积累起来的，比如老字号等。

3.持续性与不确定性

就商誉自身的寿命而言，在持续经营的企业中，商誉是一直存在的；但是一旦企业经营出现问题，商誉的价值就会受到影响。

4.动态性

由于会计计量体系的不完善，很多无形资产无法辨认，只能属于商誉这一不可辨认的资产的一部分。但随着人们认知水平的提高，可以对这些无形资产进行辨认，那么它们就会从商誉中脱离出来，成为像商标权一样可辨认的无形资产。

二、商誉评估方法及存在的问题

（一）割差法

1.割差法下商誉价值的确定

割差法是将企业整体价值减去各单项资产价值之和，利用倒挤的方式推导出商誉的价值，其公式为：

商誉评估值=企业整体资产价值-企业各单项资产评估价值之和（含可确指无形资产）

企业整体资产价值可以利用收益法取得，也就是预测企业未来预期收益和收益期限，并用合适的折现率或资本化率进行折现取得企业整体资产价值，如果企业是上市公司，还可以利用股票市值来确定企业价值。各单项资产的价值通常反映在财务报表中，可以直接运用。

2.割差法存在的问题

（1）不能体现商誉的具体组成因素。这种方法仅仅适用于企业产权发生变动时，为企业的并购、重组等行为提供价格依据，而没有从管理的角度考虑，其具体构成商誉的因素无法确定。

（2）评估口径不一致带来的不可比性。使用割差法计算商誉价值时，需要运用不同的评估方法将企业整体资产价值、有形资产、无形资产等的价值一一评估出来，其评估标准的不一致必然导致商誉价值出现偏差。并且评估企业整体资产价值过程中收益法涉及到的折现率或资本化率，市场法涉及到的相似案例等，都带有很强的主观性，因此变动性很强。

（3）企业规模不大时，有些商誉的价值无法体现。割差法计算出来的商誉有可能出现负值，也就是负商誉。这种情况并不代表企业就没有商誉，比如一些规模不大的企业，其整体价值可能不是很高，或者企业由于决策失误导致形象受损。但无论是正商誉还是负商誉，其本质都是企业获取超额收益的一种体现。这样，如果企业出现负商誉，像较好的区位优势、固定的偏好人群等这些形成商誉的因素就会被忽略。

（二）超额收益法

1.超额收益法下商誉价值的确定

超额收益法的思路是将企业收益与按行业平均收益率计算的收益差额本金化，其公式为：

商誉的价值=(企业预期年收益额-行业平均收益额×该企业的单项资产评估值之和)/适用资本化率

或者，

商誉的价值=(企业单项资产评估值之和×（企业预期收益率-行业平均收益率）)/适用资本化率

其中，

企业预期收益率=企业预期收益额/企业单项资产评估值之和×100%

2.超额收益法存在的问题

（1）影响企业商誉价值的未来因素很多且变化不定。企业未来的收益会随着科技的进步、政治、经济政策的变化而发生变动，这些因素没办法预测，导致商誉的价值产生很大的波动。

（2）参数不容易确定。采用超额收益法计量商誉时，公式中出现的折现率、收益期限、行业平均收益率、预期收益率等都需要进行预测，不同的评估师对同一现象有不同的认识，因此在计算中会出现不同的判断，无形中加大了主观因素，使评估结果失去了准确性。

（3）没有考虑协同效应对商誉价值的影响。企业各单项资产之间或者上下游企业之间相互配合、共同作用，往往会产生意想不到的收益，这就是协同效应。由于协同效应的存在，往往使得被评估企业整体价值大于各单项资产价值之和，出现1+1＞2 的现象。因此，可以看出来，超额收益法评估出来的价值很可能包含一部分的协同效应价值，如果单单以此作为商誉的价值，会导致商誉价值高估。

三、商誉评价方法的改进

（一）实物期权法

20 世纪70年代，伴随着期货的产生与不断发展，期权应运而生。期权又称为选择权，这是因为买方具有在未来选择买卖的权利。在现实中，人们可以根据未来实际行使买卖权利的时间跨度不同将期权分为两类，第一类期权发生在一段时间内，是指在买方支付必要的货币后就具有以确定的价格在将来某段时间购买金融产品的权利；而第二类期权中该权利则发生在某一特定日期。购买期权的人在期权交易过程中具有受让的权利，出售期权的人具有履行购买方行使权力的义务。购买期权的人有权利决定在规定时间内是否进行交易，而义务方必须无条件服从。金融期权的产生和发展，使人们可以选择一种新的金融工具来降低风险、节约投资成本。

2000多年前，在亚里士多德第一次提出了实物期权，但是并没有对实物期权的实质进行系统的阐述，直到近代实物期权才发展成为一套成熟的理论和方法。但Stewart Myers认为一个投资方案想要产生现金流、创造利润，就必须利用好所拥有的资产，并对未来有清晰的规划，这与金融期权相类似。早期的实物期权定价模型是由路易.巴舍利耶提出的，他第一次使用布朗运动对股票价格的波动模式及过程给出了严格的数学描述，但他所建立的这个模型存在两方面的弊端：一是用绝对布朗运动来表示的股票价格本身是有瑕疵的，因为有限债务假设规定了股票的价格只能是非负的，而布朗运动却允许为负；二是通常资金随着时间呈增长趋势，也就是资金的时间价值，这说明平均预期价格变化一定为正，但事实并非如此。随着期权理论的不断发展，期权定价公式也不断得到完善，其中具有代表性的是博内斯和萨缪尔森的看涨期权定价公式，他们的研究结果与Black-Scholes的期权定价公式很接近。直到1973年，美国芝加哥大学教授Black 和Scholes 在对期权定价模型进行了深入研究后，并在此基础上又通过对于无风险套利模型和模拟投资的研究，发表了著名的Black-Scholes期权定价模型，同年，美国哈佛大学教授Merton 对Black-Scholes 期权定价模型进行了研究分析，完善了其理论基础。

以下简单介绍前两种定价模型：

1.Black-Scholes期权定价模型

Black-Scholes期权定价模型的公式如下：

其中：C0表示期权价值；

S0表示预期现金流的目前价值；

N（d）表示一个小于d 的正态分布的随机抽样的概率，X表示投入成本的（名义）价值；

γ表示短期无风险利率；

t表示期权的期限；

σ表示预期现金流的不确定性；

δ表示期权的时间价值损失。

2.二叉树模型

二叉树模型的定价公式如下：

其中：C表示期权价值；

S表示标的资产当前价值；

u、d表示到期时的价值上涨或下跌的比率；

r表示无风险利率；

h表示复利的年数。

实物期权理论将外部市场的波动性考虑在内，正是商誉价值评估所缺少的重要方面，因而利用实物期权理论来构建的定价模型，并将其应用于企业商誉价值评估中很有必要。该方法在评估影响因素众多的对象时，展现了其优越性，弥补了运用超额收益法时，影响企业商誉价值的因素众多且时刻发生着变化，这种情况所带来的商誉价值的波动性的缺陷。在实际运用中，实物期权评估法可以作为割差法和超额收益法的补充，使评估结果趋于准确。

（二）层次分析法

20 世纪70年代，薛蒂教授在运筹学中第一次提出了层次分析法。层次分析法是集定量分析与定性分析于一体，主要用来决策存在多种影响因素且不确定性的评估情形。层次分析法把形成商誉的复杂因素细分为多个层次，通过层次分析来确定形成商誉的因素的指标体系的权重，并将专家的主观判断量化分析，以数量的形式表现出来，因而得到的结果更加准确。以下是该方法的程序：

（1）建立出层次的结构模型。通过分析比较，将商誉的形成因素划分为三层，分别为：目标层、准则层和指标层。目标层是进行层次分析的目标，因而只有一个元素；准则层是实现目标层所需要的因素和环节；指标层是实现目标层所需要的策略和方法。

（2）构造出两两相比较的判断矩阵。按照层次结构模型体现的层次以及各个元素之间的相互关系，构造出比较判断的矩阵，这是运用层次分析法的基础。

（3）层次单排序。根据构造出的判断矩阵，计算出最大特征值和最大特征根。

（4）层次总排序。计算各个层次的元素的组合权重，从而得出各个层次中所有的指标相对于目标层的权重。

（5）计算综合修正系数G。综合修正系数G 也就是商誉度，它是用来评价商誉好坏程度的百分数，将商誉与同行业进行比较，然后对商誉值进行修正，这样得到的商誉值才是准确的。

层次分析能将定量分析与定性分析结合为一体，通过建立层次结构，确定权重，从而得到的结果系统而完整。这样的特点使得层次分析法适用于处理影响因素众多且复杂的对象，在实际应用分析中广泛用于各行各业。在企业商誉评估领域，商誉的价值往往也是受多重因素共同影响的，且各个因素之间相互作用，例如合理的团队建设，科学的团队管理、专利、专有技术、著作权等，都是商誉价值形成的因素。传统的超额收益法和割差法在因素的构成及因素的影响大小方面都考虑不全面，所以，使用层次分析法来评估商誉的价值是有意义的。