中国光伏行业上市公司Z值预警研究

孙晶

本文根据Altman（1968）提出的Z值预警理论，计算了光伏行业市值最大的10家上市公司2018年的Z值。结果显示，福斯特的Z值最高，财务状况极其健康;隆基股份和阳光电源的Z值∈[1.810， 2.675]，难以判断是否会发生破产;其他7家公司的Z值较小，财务状况不佳，发生破产的可能性较大。

一、Z值预警理论

Z值预警理论是由Altman（1968）首先提出的，随后国内外众多研究者丰富和完善了该模型，如Fazzari， et al.（1988）、吴世农和卢贤义（2001）、Coles， et al.（2005）等。该理论主要内容如下：

Z=1.2y1+1.4y2+3.3y3+0.6y4+0.999y5，其中y1為营运资本/总资产，y2为留存收益/总资产，y3为息税前利润/总资产，y4为总市值/负债总计，y5为营业收入/总资产。根据计算出的Z值来判断公司破产的可能性。若Z>2.675，则公司财务健康，破产的可能性较小;若Z<1.810，则表明公司的财务不健康，破产可能性较大;若Z∈[1.810， 2.675]，则表明公司的财务并不稳定。

二、数值分析

本文选择了光伏行业市值最大的10家上市公司，根据其2018年报数据，计算了Z值，详见表1。福斯特的Z值最高，达到12.065，说明2018年福斯特的财务状况极其健康，公司不会破产。有两家公司，隆基股份和阳光电源的Z值∈[1.810， 2.675]，说明财务状况并不稳定，难以判断是否会发生破产。其他7家公司，包括上海电气、协鑫集成、中环股份、东方日升、爱康科技、航天机电、京运通的Z值均<1.810，说明财务状况不佳，发生破产的可能性较大。

三、结果讨论

本文计算了光伏行业市值最大的10家上市公司的Z值，大部分公司表现不佳，面临破产的风险。但在实际运营中，并没有发生上市公司破产的事件，说明Z值预警模型存在一定的缺陷。主要原因有以下几点：一是该模型是根据西方国家的公司财务数据总结出来的，对中国公司不一定适用;二是中国光伏行业尽管起起落落，但上市公司一般都是各地的招牌公司，当地政府不允许上市公司出现破产的行为。三是各行业的区别很大，如光伏行业和金融行业的Z值可能区别较大，Z值预警理论需要进一步考虑行业因素。（作者单位：中国电力建设股份有限公司）