“利率走廊”的构建对利率传导机制的影响研究

张静　张秋娟　曹宁

摘要：中国人民银行于2013年创设了常备借贷便利，“利率走廊”的构建成为研究热点。本文研究结果表明，“利率走廊”的构建一定程度上降低了同业拆借利率的波动性，但对提高货币政策利率传导机制的有效性效果并不明显。

关键词：利率走廊;货币政策;利率;传导机制

中图分类号：F830

文献识别码：A

文章编号：1001-828X（2019）010-0328-02

一、研究背景

中国人民银行于2013年初创设了常备借贷便利（StandingLendingFacility，SLF），這是中国人民银行调节流动性的一个新设渠道，操作数据如图1所示，通过该项货币政策操作工具设立“利率走廊”，以隔夜常备借贷便利（向央行贷款）作为“利率走廊”上限，以央行的超额存款准备金率作为“利率走廊”下限，以上海银行间同业拆借利率（下文简称“Shibor”）作为基准利率。

当Shibor高于向央行贷款利率时，商业银行会向央行贷款，同业拆借利率下降;当Shibor低于超额存款准备金率时，商业银行会将资金存放在央行，同业拆借利率上升。牛慕鸿、张黎娜、张翔（2015）认为利率走廊操作可以较为有效地引导市场预期，降低市场利率波动，那么“利率走廊”的构建是否有助于货币政策利率传导机制的运行将是本文的研究目标。

二、隔夜上海银行间同业拆借利率波动性分析

图2和图3分别是2007年6月-2012年6月Shibor趋势图和2013年6月-2018年6月Shibor趋势图，图2的波动性明显比图3的波动性强，这说明“利率走廊”的构建有效减小了Shibor的波动;图3中2015年8月之后Shibor的变动幅度维持在1%之内，这说明“利率走廊”的构建逐步稳定了商业银行预期，进而达到了稳定利率的作用。

三、实证研究及结果分析

1.数据选取及处理

本文将研究区间划分为2007年6月-2012年6月和2013年6月-2018年6月两个区间，用于研究“利率走廊”构建后是否有助于货币政策利率传导机制的运行。原因一是2007年初，中国人民银行利用同业拆借利率影响货币政策传导的过程，因此选择2007年6月-2012年6月作为对照时间段;原因二是2013年6月中央人民银行开始利用常备借贷便利影响货币政策传导机制，因此选择2013年6月-2018年6月作为研究时间段。

本文选取的数据均为月度数据。本文选取的利率指标为隔夜上海银行间同业拆借利率，用R表示，数据来源于上海银行间同业拆放利率官网;宏观经济指标选取产出指标，考虑到数据的可获得性，选取工业增加值同比增长率作为产出指标，用Y表示，数据来源于国家统计局。上述数据均为月度经济数据，包含一定的季节因素，采用季节调整方法对上述数据进行调整，另外，对工业增加值同比增长率做对数处理，以消除异方差。

2.方差分解

利用两个区间的数据分别构建VAR模型，确定VAR模型滞后阶数，对VAR模型进行平稳性检验，检验结果显示两个模型都是平稳的。对两个VAR模型进行方差分解，结果如表1和表2所示。表1和表2的方差分析结果显示，在“利率走廊”框架下，同业拆借市场利率的波动性逐渐放缓，但利率对宏观经济的影响并没有得到明显改善。原因可能一是同业拆借利率对消费、投资或者净出口的影响效果较小;二是同业拆借利率向中长期利率的传导受阻，中长期利率可以更好地反映经济基本状况和货币政策意图，从而更好地支持实体经济。

四、结语

“利率走廊”的构建对稳定银行间同业拆借市场利率有较为明显的效果，但同业拆借市场利率的稳定不会对货币政策的有效传导起到明显的作用。货币政策传导是否顺畅一直是国家关注的重点经济问题，现在管理部门也在积极的调整政策使货币政策的传导更加透明，更加顺畅，根据本文结论，做好短期利率向中长期利率的传导和提高实体经济对利率敏感性均是亟须解决的问题。

参考文献：

[1]吴英杰.我国利率走廊机制对宏观经济影响的实证研究[D].山东财经大学，2009.

[2]牛慕鸿，张黎娜，张翔，宋雪涛，马骏.利率走廊、利率稳定性和调控成本.中国人民银行工作论文，2015（17）.