审视科创板受理企业的科技“含金量”

李壮

截至3月29日，28家擬登录科创板的公司获得上交所的受理。

就已受理的28家企业基本面情况看，虽然科创板实行注册制的包容性得到很好体现，但同时这些企业的核心技术水平、行业地位以及可持续发展等，却难以获得市场一致的看法。

申万宏源在研报中对首批9家企业进行了逐一解读，核心观点是这些公司都是所在行业的龙头。然而从记者与相关职业投资人交流中发现，像申万宏源这样积极乐观者十分稀少，甚至有自媒体直指28家受理公司中的江苏北人是一家工程类企业，根本就不是高科技公司。

摸着石头过河

上交所在公布科创板受理9家企业后的3月24日，发出了《上海证券交易所科创板股票发行上市审核问答（二）》的通知。

这份通知详细列明了《上市规则》“最近三年累计研发投入占最近三年累计营业收入的比例不低于15%”中“研发投入”如何归类计算，以及“发行人应当符合科创板定位”等具体解释。然而在先后四批受理的28家公司中，“最近三年累计研发投入占最近三年累计营业收入的比例不低于15%”的仅有11家，有17家不符合这一要求，其中研发占比最低的木瓜移动，只有1.2%，其次是江苏北人，仅有3.81%。

在科创板定位的解答中，上交所提出，在审核公司是否符合“发行条件”“上市条件”和信披要求三方面时，“将关注发行人是否符合科创板定位”。

上交所在要求公司进行自我评估是否符合科创板定位时要考虑五大因素：1.所处行业及其技术发展趋势与国家战略的匹配程度;2.企业拥有的核心技术在境内与境外发展水平中所处的位置;3.核心竞争力及其科技创新水平的具体表征，如获得的专业资质和重要奖项、核心技术人员的科研能力、科研资金的投入情况、取得的研发进展及其成果等;4.保持技术不断创新的机制、技术储备及技术创新的具体安排;5.依靠核心技术开展生产经营的实际情况等。

对于“主要依靠核心技术开展生产经营”这一条，上交所解释称，是指企业的主要经营成果来源于依托核心技术的产品或服务。一是发行人能够坚持科技创新，通过持续的研发投入积累形成核心技术。二是发行人主要的生产经营能够以核心技术为基础，将核心技术进行成果转化，形成基于核心技术的产品（服务）。如果企业核心技术处于研发阶段，其主要研发投入均应当围绕该核心技术及其相关的产品（服务）。三是核心技术的判断主要结合发行人所处行业的国家科技发展战略和政策、整体技术水平、国内外科技发展水平和趋势等因素，综合判断。

目前，上交所共受理了四批共28家科技公司递交的科创板上市申请，首批9家，第二批8家，第三批2家，第四批9家。伴随这三批受理名单的公布，上交所同期还发布了两个答记者问。在《上交所就受理首批科创企业发行上市申请答记者问》中，上交所介绍说，首批受理的9家公司“总体上具备一定的科创属性，体现了科创板发行上市条件的包容性。”之后在3月27日的《关于科创板企业受理情况的答记者问》中，上交所没有对第二批受理企业做出评价性介绍，而是介绍说“上交所对科创板企业的发行上市审核包括受理和审核问询两个主要环节。在受理环节，仅是对企业申请文件齐备性、中介机构资质等的核对，相当于申报企业获得了‘准考证，可以进入考场考试，并不表示一定能够考试通过或获得好成绩。至于企业是否符合科创属性、是否符合科创板发行上市条件、在财务上是否有瑕疵等实质性问题，将通过第二环节的审核问询来实现，在审核问询过程中，科技创新咨询委员会也会给出专业咨询意见。对于目前市场各方较为关注的科创企业属性等情况，也将会在审核问询中予以重点关注。”

上交所的细微变化反映出科创板的制度落地仍处在“摸着石头过河”的阶段。正如上交所党委书记理事长黄红元在3月11日举办的上交所设立科创板并试点注册制全所员工培训大会上所说的：设立科创板并试点注册制没有先例可循，没有现实模板可以复制粘贴。

受理公司中多家企业发明专利数量极少

在上交所受理申请的企业中，“最年长”的是特宝生物，公司成立于1996年;“最年轻”的是利元亨，公司成立于2014年。从这些公司获批（我国）的发明专利数量来看，除了福光股份外，余者均没有过百，甚至还有不少公司还是个位数（见附表）。

《红周刊》记者通过对比国家专利局的检索专利结果和申报受理公司所公布的专利数量来看，发现有多家公司招股书中披露的专利数据与国家专利局公布的结果存在不符情形。比如，天奈科技在招股书中称获得8项发明专利及16项实用新型专利授权，科前生物称获得28项发明专利授权，晶晨半导体称获得14项国内专利授权，利元亨公司称获得150余项中国专利，而实际上从国家专利局的检索专利结果来看，科前生物、晶晨半导体公布的国内发明专利数量少于实际检索结果，其他两家则都多于实际检索结果。

实际上，单一的专利数量并不足以说明一家公司的技术实力。从专利含金量来说，发明专利越多的公司其技术实力越强，反之则越弱。从公司成立时间和公司年均申请专利数量来看，年均申请专利获批越多的公司其技术实力越强。比如华为，2018年一年就申请了5405件国际专利。

从这个角度来看，28家受理公司自成立之日起的年均申请专利获批数量最多的是利元亨，为27件。年均申请发明专利获批数量最多的是科大国盾，为9.2件。但这样的专利申请数量和科技巨头们相比，显得微不足道。比如，联华电子在大陆就拥有了2623件专利授权。

可以说，目前获得上交所受理的这28家公司，在专利数量和质量方面都或多或少地存在一定的不足。

能否获得上市资格还是未知数

附表28家受理公司发明专利情况

除专利数量方面的明显不足外，三批获得受理的公司一经公开披露，就在市场中激起争议。有自媒体甚至点名江苏北人，认为通过该公司机器设备原值、原材料供应商和客户名单以及江苏北人公告的“主营业务为提供工业机器自动化、智能化的系统集成整体、智能化的系统集成整体解决方案”，得出江苏北人不是科研型企业，而是一家工程类企业。

从江苏北人招股书来看，公司最近三年的研发投入占营业收入的比例均在5%以内，去年的比例为3.07%，综合3年的研发占比情况也只有3.81%，这和《上市规则》“最近三年累计研发投入占最近三年累计营业收入的比例不低于15%”的要求存在明显的差距。

那么，这些研发投入明显偏低的公司若在注册制试点下成功上市，又是否符合国家创立科创板的初衷呢？更何况就目前28家公司基本面来看，都或多或少地存在着很多让人无法理解的疑点。一旦这些公司注册成功，则会不会再演圈钱走人老路？若真的如此，那设立科创板的意義何在？

作为中介机构的券商是乐观的，如申万宏源在对首批受理企业进行逐一解读时，将每家企业都归类到行业细分龙头，并给出不同的估值测算方法。比如建议对晶晨半导体采用PE或pipeline估值，对睿创微纳用相对估值法（PE）进行估值。如此变相的美化是否合理是值得商榷的，毕竟中介机构在其中是有利益捆绑的，而对于二级市场投资者来说，是并不需要这些美化的结论，需要的只是企业真实基本面就可以了，毕竟谁的钱也不是大风吹来的。

以睿创微纳为例，可对比上市公司包括高德红外、大立科技。高德红外在军品订单刺激下，2018年净利润同比增125.98%，达到1.32亿元。不过，对比美国红外热成像大厂Flir（全球市场份额约为50%），高德红外的规模和市场份额均无法与之比较。而睿创微纳，还不及高德红外，其2018年实现归属于母公司所有者的净利润为1.25亿元。如果以高德红外的PE来估算睿创微纳，是否需要进行折价处理呢？

上海的一位职业投资人向《红周刊》记者表示，“当前受理的公司可对标公司其实都很强大，比如芯片设计领域有华为海思、紫光展讯、兆易创新和全志科技，相比这些公司，上交所受理的同类公司不具有优势。再如，有的公司完全没有科技含量，存在粉饰的可能，这样的公司可能注册都困难。”

美国华尔街的一位职业投资人也认为，若当前这些被受理的公司获准上市，很可能大多都沦为炒作标的，而不是投资标的。

按照上海投资人的说法，这三批受理企业可能都是来试水的，“真正有科技基因的企业还没有报上来。”

在宽进也要严出的科创板，鱼和龙可能不会同时出现，当后续更多公司提交注册申请，或许会为市场带来不一样的感觉。