女性董事参与治理与公司绩效关系研究

付兴梅

一、引言

女性主义发源于18-19世纪启蒙运动时期，这个时期男女平等的话题并没有得到重视，一直到了1848年在纽约召开的第一次女权大会，男女平等问题、女权运动才受到了越来越多的关注。随着时代的发展，传统的女子无才便是德的思想被摒弃，男女受教育权的平等也使得女性的整体素质不断提高。这使得越来越多的女性在不同程度上参与社会工作成为可能。

据《2017年全球性别差距报告》显示，中国在“职业技术工人”与“高等教育入学率”两个分项上已经实现了完全的性别平等，这为我国女性进入国家或者企业的高级管理团队提供了更大的可能性。越来越多的女性凭借自身的才华和胆识在职场中获得职位的提升，甚至在很多企业出现了女性主导企业管理团队、规划企业战略和未来发展方向的情况。在高级管理团队就业情况方面，2017年企业董事会中女性董事占比约为39.7%，监事会中女性监事占比约为41.6%，分别较2010年提高7个和6.4个百分点；第十三届全国人民代表大会中女性代表742名，占代表总数的24.9%，比2016年提高1.5个百分点，是历届人大代表中女性比例最高的一届。近年来，女性企业家的迅速成长和男女在政治平台上同场竞技的例子比比皆是。如董明珠2012年被正式任命为格力集团董事长，凭借自身强硬作风带领格力成为以自主研发为特色的家电行业领先品牌；我国外交部新闻司副司长兼外交部发言人华春莹凭借从容不迫、掷地有声的鲜明特点成为我国“最美发言人”。在国际上，关注男女就业平等问题、提升女性就业空间同样得到了广泛关注。欧盟理事会在2010年要求会员国必须注重就业的性别平等，同时要在2020年达到大部分企业中的女性董事人数占董事会席位40%的目标，这一明确的规定为女性的晋升提供了有效保障。一系列数据和实例表明女性在职场中的地位明显提升，这将颠覆男性主导管理决策层的传统，进一步展现女性参与管理的非凡能力，同时强调了女性参与经济活动的重要性。

伴随着女性董事在公司董事会中影响力和活跃度的提高，学者和业界开始关注女性董事参与治理对公司绩效的影响。相比于男性董事而言，女性董事处理复杂事务较为细致，在企业经营管理方面的决策也会相对谨慎，加上女性在沟通能力、表达能力上的特点和优势，这在一定程度上促进了公司营运效率的提高，进而改善经营业绩。但鉴于目前关于女性董事对公司绩效影响的研究还处于尚未定论阶段，因此该议题仍具有较高的研究价值，这为本文指明了研究方向。

本文的边际贡献主要有：第一：董事会性别多元化是目前公司治理的热门研究话题，目前女性董事参与治理与公司绩效的关系还处于激烈探讨阶段，本文研究丰富了女性董事参与公司治理经济后果的相关文献；第二，相较于目前单纯认为女性董事参与治理对公司绩效存在积极或消极影响的研究文献，本文在肯定女性董事与公司绩效存在显著正相关关系的前提下，指出女性董事占比与公司绩效为非线性倒“U”型关系，即存在最优的女性董事占比，为上市公司提高女性董事比例提供了一个合理参考水平。

二、理论分析与研究假设

董事会是公司治理结构的重要组成部分，具有监督和控制企业日常生产经营活动、监督管理层认真履行职责的职能。作为公司治理的核心，董事会在很大程度上影响着公司的经营决策，是公司内部连结经营管理层和股东利益的重要内控机制，故董事会在企业经营管理中发挥着重要作用。一般而言，多元化的董事会可以吸纳不同领域的专业人才，不同教育背景、工作经历的董事会成员间的沟通交流有利于最大程度避免集体决策失误和激发团队创新性活力，提高公司治理水平和治理效率。局部最优带来全局最优，董事会高效率运作可以带来公司整体的高效率运作，极大增强公司的营运效率和市场竞争力。随着时代的发展，优秀女性担任公司高管的比例逐年上升，女性董事在现代公司的董事会中占据一定席位，董事会性别多元化成为董事会多元化发展的一个方向，而女性董事参与治理与公司绩效的关系目前仍没有一致的定论。

在女性董事参与治理与公司绩效具有正相关关系方面，Loyd et al（2013）认为,女性董事多角度思考问题及决策谨慎性的特点能提高决策的质量和效率，进而带来公司绩效的提升。Vafaei et al（2015）经过统计发现，澳大利亚排名前500名的上市公司董事会中的女性董事比例在2010年AXS修订原则生效的两年内明显增加，进一步地，在控制公司特征、股权特征等相关变量的基础上发现女性董事比例与公司绩效呈现显著的正相关关系，由此得出了增加女性董事比例有利于公司绩效提升的结论。Post和Byron（2015）研究发现，女性董事参与治理与会计收益间呈现显著的正相关关系，并且这种正相关关系在股东权益得到有效保护的国家更为显著。同时女性董事给外部投资者传递较强的未来收入潜力，故在性别多样化程度较高的公司中，女性董事参与治理与公司市场表现指标呈现显著的正相关关系。

在女性董事参与治理与公司绩效具有负相关关系方面，Abdullah（2014）研究发现，董事会成员的选用与聘任存在家族“裙带关系”，通过血缘关系进入董事会的女性董事并不会带来公司业绩的提升。类似地，Abdullah et al（2016）研究发现女性董事参与治理与公司财务绩效显著正相关，与市场表现显著负相关，表明女性董事能改善公司业绩但市场接受度不高。在国内，金智等（2015）研究发现在我国现有制度背景下，较高的女性董事比例将带来较低的公司投资效率，女性董事治理作用的发挥取决于其所处的市场环境和组织环境。沈华玉等（2018）研究发现高管学术经历能够降低审计费用，同时是否有女性高管与公司审计费用显著正相关。但从现有研究上看，持积极观点的文献占绝大多数，故本文也从女性董事对企业绩效产生积极影响方面进行深入研究和实验设计。

表1 主要变量解释及定义

表2 我国A股上市公司2013-2017年女董事人数分组统计表

表3 我国A股上市公司2013-2017年女性董事占比分组统计表

一方面，女性作为董事会成员具有与生俱来的天然优势。善于沟通与协调的特质使得女性董事在组织中非常适合扮演协调与化解冲突的角色，若女性董事占比较大，能增进董事会成员的沟通与交流，融洽的相处气氛使得董事们能在企业关键重大决策中充分交换意见与协商。在解决矛盾方面，女性董事可以作为冲突双方的润滑剂，起到缓和与化解矛盾的作用，增大董事会全体成员朝着一致方向前进的可能性。由此，董事会较高的运作效率将带来公司整体的较高运作效率，高水准的运作效率和决策效率必将带来高水平的公司绩效。另一方面，根据利益相关者理论，董事会成员与不同的利益群体相互联系，性别二元化特征明显的董事会可以更好地兼顾不同群体的利益，从而体现出公平与正义，助推全体成员的工作积极性，增强公司内部团队凝聚力和外部市场竞争力。正如Smith et al.（2006）认为女性的加入有助于增进董事会对员工和顾客行为的了解，进一步提升企业的竞争优势。

由此，本文提出第一个实验假设：

H1：在其他条件不变的情况下，女性董事参与治理有助于提升组织效能和决策效率，提高公司绩效。

一般而言，女性较愿意从以往经历及别人身上积累经验，同时，女性比起男性具有更强的学习愿望，这使得女性在决策上能提出更加周全的解决方案去应对挑战。进一步的，能胜任公司高管职位的女性一般具有较高的学历、丰富的经验、过人的胆识，一部分优秀女性依靠较强的心理素质及过硬的专业领域知识在激烈的竞争中脱颖而出。Kim和Starks（2016）研究发现，女性董事自身较强的专业领域知识提高了董事会的异质性，并且女性董事相较于男性董事更愿意为公司多做贡献，由此性别多样化有利于增加公司价值。提高女性职工占比，对于增强企业综合优势具有重要意义。董事会席位作为董事决策表决的依据，决定着董事权力的大小。女性董事所占席位越多，其话语权越大、影响力越广，这也能更好地代表更广泛群体的利益。因此，增加女性董事在董事会中的席位，有助于吸收不同领域的专业人才，在面对复杂情况下可以集思广益、趋利避害，提高企业营运效率，提升企业绩效。正如Farrell和Hersch（2005）指出提高女性在董事会中的比重可以提升董事会的运作效率，女性董事的参加有利于企业ROE、ROS、ROIC的提高。类似的，Isidro和Sobral（2015）也证实了女性董事比重与以资产报酬率和销售利润率衡量的财务绩效呈现正相关关系。

表4 变量单位根检验结果

较高的女性董事参与比例可能会产生更高的沟通成本、协调成本,可能对组织效能和公司绩效产生不良影响。如Lau和Murnighan（1998）指出增加女性董事席位在提高董事会成员异质性的同时也带来了更多的分歧与争执，这对组织效能产生消极影响。同样地，Adams和Ferreira（2009）认为提高女性参与比重将带来董事会的过度监督，进而降低公司绩效。另一方面，女性由于生理、心理方面的特殊性，参与董事会的时间和精力有限，还有部分女性可能会出于自身较高的评价标准而用“挑剔性”眼光看待公司事务，由此不可避免地增加决策时间和降低决策效率。正所谓“过犹不及、物极必反”，较高的女性董事比例反而不利于公司绩效的提升。故探索女性董事参与治理与公司绩效的关系要运用哲学上的“两分法”，辩证地看待女性董事与公司绩效的关系，合理使用“适度”观点分析问题。

由此，本文提出第二个实验假设：

H2：在其他条件不变的情况下，女性董事占比与公司绩效呈现非线性的倒“U”型关系，即存在最优的女性董事占比。

三、样本与研究设计

(一）研究样本

本文选取我国沪深两市A股上市公司作为研究对象，2013-2017年相关公司人物特征、财务数据均从国泰安CSMAR数据库下载，女性董事人数及占比情况根据原始数据进行手工整理得到。本文剔除了以下几类公司：（1）银行、证券、保险等金融类企业；（2）数据资料缺失较多的企业；（3）ST、＊ST上市公司。最后得到11695个样本观测值，可以反映我国上市公司的大体情况。

（二）主要变量定义

本文被解释变量为公司绩效，选取总资产净收益率NROA作为企业绩效的衡量指标。NROA为公司净利润与总资产的比例，是衡量资产获利水平、评价公司盈利能力的重要的财务指标之一。本文设置三个解释变量女性董事Female、女性董事比例Feper及女性董事比例的平方Feper。为减少公司收入规模、资产规模不同及其他因素对实验结果所产生的影响，选取企业总资产、总营业收入的自然对数、营业收入同比增长率、流动比率、净资产收益率等变量作为控制变量。相关指标及符号表示如表1所示。

（三）面板回归模型

基于所选样本数据，本文采用面板最小二乘法模型进行假设检验，根据所选的解释变量与被解释变量，建立如下面板模型（1-1）和（2-1）,其中Control包含本文的所有控制变量，在进行稳健性检验时，分别依次将ROA和EPS替换模型（1-1）和（2-1）中的NROA得到模型（1-2）、（1-3）和模型（2-2）、（2-3），其余变量不变。

四、实验结果与分析

（一）描述性统计

表2为我国2360家A股上市公司2013-2017年女性董事人数分组统计表，其中董事会中女性董事人数在1-3位的企业数量较多，约有1600家企业在近五年中基本保持董事会中有1-3位女性董事；董事会中有7-8位女性董事的企业数量较少。值得关注的是，约有25%左右的企业在近五年几乎不聘请女性担任董事，表明企业董事会中缺少女性董事的现象较为普遍。

表5 模型回归结果

进一步，按照10%的组距计算划分女性董事在董事会人数中的占比，如表3所示。可以发现，2013年-2017年女性董事占比在10%-40%左右水平的比例呈现不断上升趋势。2015年开始出现女性董事占比高于40%的情况，如2015年瑞康医药10人董事会中有6名女性，占比达60%，2017年华联控股11人董事会中有7名女性，占比达63.64%。但总体来看，女性董事在董事会中的占比水平依然偏低，提高女性董事在董事会中的席位依然是目前我国上市公司进行董事会多样化改革的一个发展方向。

（二）单位根检验

在对面板数据进行回归估算之前，必须分析面板数据的稳定性，因此首先进行单位根检验。本文主要采用LLC方法进行检验，结果如表4所示。

由表4可知，所选变量均在LLC方法下以1%的显著水平拒绝了存在单位根的原假设，表明所选变量不存在单位根，面板数据较为稳定，可以进一步进行协整检验。

（三）回归分析

以上分析仅表明在不控制其他因素的条件下，女性董事参与治理与公司绩效显著正相关，为了控制其他因素的影响，需要进行回归分析，具体结果见表5。

第（1）列是模型1-1以总资产净收益率NROA作为被解释变量，有无女性董事作为解释变量的回归结果，结果显示：Female与NROA在1%水平上显著正相关，研究结果与Kilic和Kuzey（2016)一致，表明有女性董事参与治理与公司绩效显著正相关，支持本文假设H1。第（4）列是模型2-1以总资产净收益率NROA作为被解释变量，女性董事占比及其平方为解释变量的回归结果，结果显示：女性董事比例的一次项系数为正，且在1%水平上显著；女性董事比例二次项系数为负，在10%水平上显著，两者结果表明女性董事比例与公司绩效之间呈现二次非线性倒“U”型关系，支持本文假设H2，即女性董事占董事会总人数的比例越高，公司绩效表现越好，当到达最高点后随着女性董事占比的提高，公司绩效出现下降趋势。进一步计算该非线性关系的拐点发现，当女性董事比例达到40.73%时公司绩效表现最好。

控制变量中，公司营业收入、营业收入同比增长率提高了总资产净收益率，公司资产规模降低了总资产净收益率，该结论与以往研究及现实情况相符。

（四）稳健性检验

自变量衡量误差可能会对研究结论产生影响，本文采用总资产报酬率（ROA）、每股收益（EPS）代替总资产净收益率（NROA），对模型进行重新检验，检验结果如表5所示。结果显示有女性董事参与治理提高了总资产报酬率和每股收益，女性董事占比与总资产报酬率、每股收益也基本符合倒“U”型关系，最优女性董事占比保持在40%左右的中等水平，本文结论仍然稳健。

五、结论与建议

本文通过单位根检验、协整检验、OLS等一系列实证分析，检验了女性董事参与治理与公司绩效的关系。研究发现，女性董事在提升公司绩效方面发挥显著的促进作用，两者呈现显著的正相关关系；女性董事占比与公司绩效表现呈现非线性倒“U”型关系，通过计算得出女性董事人数在董事会总人数中的最优占比约为40.73%，当上市公司董事会中女性董事所占比例低于40.73%时，公司绩效会随着女性董事比例的提高而提高，当女性董事占比超过40.73%时，公司绩效在很大程度上会随着女性董事比例的提高而出现下降趋势。

结合目前上市公司实际情况，目前我国女性董事占比与本文计算出的最优比例依然存在较大的差距，故绝大部分上市公司在通过提高女性董事占比进而带动绩效提升方面依然存在很大的上升空间。

本文研究结论在一定程度上为企业积极聘请优秀女性出任企业董事，参与企业管理提供理论依据，有利于提高女性董事为企业发展献计献策的话语权，增强女性在企业管理中的影响力。实现性别平等的经济意义广泛存在于行业和企业层面，改进性别平等的一大关键途径是促进性别在行业间的平衡，来自《2017年全球性别差距报告》研究机构领英（LinkedIn）的数据显示，男性在教育、健康、福利事业等领域较为稀缺，女性在工程、制造、建筑、信息、通信等方面的代表性不足。这种性别分化对各行各业来说都是损失，缺乏性别多样化也就缺少了更多创新创造的可能性与回报。面对这一现实，光靠加强女性培训教育提升技能还远远不够，还需要公司自身从内部做出更多的改变。因此，企业应给予女性平等的机会，使其有更多的发展空间、更高的发展平台，对于董事会成员择优录取、选贤任能。

作者单位：中国民用航空飞行学院机场工程与运输管理学院