产业政策与企业绩效关系研究

刘婷婷,杨 蓉,高 凯

(1.华东师范大学经济与管理学部,上海 200241;2.上海工程技术大学管理学院,上海 201600 )

0 引言

宏观产业政策的经济效果近年来引起学术界和实务界的广泛研究，部分学者认为产业政策能够增强行业溢出效应，有利于社会经济增长[1，2]；还有学者认为由于人类认知的局限性和信息不对称等，政府存在错配资源的可能性，产业政策的实施会束缚经济发展[3]；此外还有学者认为，产业政策实施效果会受外部市场环境、制度等因素影响[4，5]。Robinson[6]指出，当前关于产业政策的研究已经进行了较多的规范性理论探讨，但实证理论方面的研究还十分匮乏，因此，从实证角度出发检验产业政策的经济效果便显得十分重要。当前已有的部分实证研究大多是从宏观层面来分析产业政策的效果，缺乏对宏观经济政策与波动和企业微观主体行为与业绩之间关系的研究[2,7，8]。因此，本文将研究产业政策与企业绩效的关系及其作用机制，以期从微观企业绩效视角实证检验产业政策的经济效果。

中国产业政策对微观企业绩效具有促进作用还是抑制作用？这是一个难以简单判断的问题。一方面，理论研究中，根据学者关于产业政策有效性的讨论可知产业政策对微观企业的影响存在促进和抑制两种截然相反的效应，并且政策效果受企业内外部多因素的影响[2，3,5]。另一方面，在实证研究中，衡量产业政策有一定的难度，不少学者研究了单一产业政策，如政府补贴对企业绩效的作用效果[9，10]，还有部分学者通过解读国家颁布的政策法规(如五年规划)定义产业政策虚拟变量来综合考察产业政策的实施效果[11，12]。此外，产业政策实施的手段复杂多样，包括直接干预、间接引导、法律法规以及信息指导等[13，14]，究竟产业政策向微观企业绩效传导过程中哪种机制效果更好，也需要进行梳理和检验。

为了解决上述问题，本文利用国民经济和社会发展五年规划对鼓励行业的调整，选取 “十五”到 “十三五”(截至2017年)期间的相关数据，从政策支持的全部行业出发系统研究产业政策对微观企业绩效的直接影响及作用机制。本文研究贡献体现在以下四方面：①本文从企业绩效角度提供了产业政策经济效果的微观证据，丰富并补充了以宏观层面为视角探讨产业政策有效性的相关文献；②从产业政策实施手段出发，构建宏观产业政策作用于微观企业绩效的理论框架，并实证检验了产业政策各传导机制的合理性及其效果，拓展了产业政策与企业绩效关系的相关研究；③本文关于产业政策、市场化程度与企业绩效关系的研究丰富了产业政策与企业绩效的相关研究，为产业政策实施效果的因素论提供了证据支持；④本文研究结论不仅对产业政策的科学制定以及产业政策实施的市场体系建设具有重要启示，还可以为新时代下政府通过宏观经济政策优化资源配置，促进产业结构优化升级提供依据。

1 理论框架与研究假设

1.1 理论框架

“五年规划”作为重要的产业政策，为国民经济发展远景规定目标和方向。在产业政策实施过程中，政府干预经济发展的手段包括间接诱导、直接干预、信息指导以及法律手段，其中前两种手段更加普遍[13]。因此，本文从产业政策实施手段出发，构建产业政策影响企业绩效的机制框架。

一方面，间接诱导手段主要是指政府通过财政政策和货币政策对经济发展进行杠杆管理。首先，政府补贴作为产业政策的重要工具，被政府广泛使用。2009—2014年中央财政已累计安排资金91亿元，以拨款补助等方式支持战略性新兴产业发展。其次，对于国家重点发展的产业，政府出台了众多税收优惠政策，以税收减免、缓缴税款、税收饶让抵免等方式支持企业发展[15]。最后，配合产业政策实施的货币政策会通过调节银行信贷配给影响企业获得融资的难易程度，进而影响企业绩效。另一方面，直接干预手段更多地表现在行政权力的运用，包括目录指导、市场准入、项目审批和核准、技术管制、环境保护管制、生产安全管制等[14]。其中，市场准入和项目审批核准等措施，会影响企业进入或退出行业的门槛，改变行业内企业之间的竞争水平，进而通过市场竞争机制影响企业绩效。另外，技术管制、环境保护管制、生产安全管制等政府管制措施会迫使受鼓励行业中的企业进行技术创新，改变生产技术，生产技术的改进会带来资本投入的短期增加以及企业绩效的长期增长[16]。

基于以上分析，本文构建了产业政策与企业绩效之间关系及作用机制的理论框架，如图1所示。产业政策主要通过间接诱导手段影响企业获得的政府补贴、税收优惠和银行贷款，同时通过直接干预手段影响企业的市场竞争水平和创新投入，进而影响企业绩效。

图1 产业政策与企业绩效传到机制框架

1.2 研究假设

产业政策作为政府干预经济的重要工具，通过补贴、税收、信贷、市场竞争以及创新激励等机制对微观企业个体发展发挥积极作用。

从补贴机制看，政府补贴作为企业的一项营业外收入，能够增加其现金流，充足的现金流有利于企业扩大生产规模，实现规模经济效应，对企业绩效有正向影响。其次，政府补贴具有选择性，并不是所有的企业都能够获得补贴，因此，获得补贴本身就意味着对企业的一种肯定，根据信号传递理论，政府补贴有利于企业吸引更多的外部私人投资，促进企业发展[17]。Arrow[18]的企业研发活动外部性理论也支持了政府补贴对企业研发的干预，政府补贴对企业研发的正向影响有利于企业长期绩效的提升。

对于税收机制，税负的减轻能够有效提升企业绩效。冯发贵等[19]指出，在税收优惠政策下，企业的产品会体现出收入效应与替代效应，收入效应使得消费者实际收入提高从而提升消费需求，替代效应使得产品相对价格降低，收入效应与替代效应的共同作用使得企业绩效提升。另外，考虑到较高的税率会破坏企业的生态环境，严重挫伤企业投资和研发创新的积极性，损害企业价值，因此，政府的税收优惠政策能够刺激企业投资，扩大企业规模，从而提升企业绩效。

具体到信贷机制，从信号传递理论来看，产业政策能够提高受鼓励行业内企业的信用担保水平，降低企业与银行或其他金融机构之间的信息不对称，从而缓解企业因 “信贷配给”而面临的融资约束压力。同时，银行为了响应政策号召，会降低产业政策鼓励行业的信贷门槛，企业可以以较低的成本获得大量融资进行有效投资。王克敏[3]研究发现受产业政策支持的企业会获得更多的长期负债，长期负债的增加能显著提高企业的投资水平。因此，产业政策下银行贷款的增加有助于企业绩效提升。

对于市场竞争机制，为了促进受鼓励产业的发展，政府会相应放宽鼓励行业的市场准入限制以及项目投资审批，降低行业进入门槛，使更多的企业能够进入，从而增强了被鼓励行业的市场竞争程度。相对于垄断行业，处于竞争性行业的公司面临着与同行业其他企业的强烈竞争，为了保持市场份额，避免破产清算，企业需要更加努力提升其绩效[20]。另外，根据公司治理理论及委托代理理论，行业的垄断程度越高，企业高管利用权力谋取私利的可能性越大，高昂的代理成本越会严重损害企业绩效，而市场竞争程度的提高，能提高外部投资者对企业管理者的监督能力，合理降低高管的代理成本，提升企业绩效[21]。

对于创新激励机制，政府管制措施会激励受鼓励行业内企业进行技术创新。创新是企业发展的源动力，其对企业绩效提升的重要性不言而喻。基于创新投入促进机制，早期学者就利用柯布-道格拉斯(C-D)生产函数模型来测定创新投入对生产率的影响，研究发现，创新活动能提高企业生产力并带来较高的收益率[22]。基于不同行业视角，现有研究亦发现高新技术企业、工业企业、重污染企业等这些企业的创新投入对企业绩效促进作用尤为明显[23-25]。

综合产业政策不同机制对企业绩效的影响，本文提出假设H1：产生政策对微观企业绩效将产生正向影响。包括H1A：产业政策通过补贴机制作用于微观主体，提高企业绩效；H1B：产业政策通过税收机制作用于微观主体，提高企业绩效；H1C：产业政策通过信贷机制作用于微观主体，提高企业绩效；H1D：产业政策通过市场竞争机制作用于微观主体，提高企业绩效；H1E：产业政策通过创新激励机制作用于微观主体，提高企业绩效。

法律保护、政府治理、市场竞争等公司外部经营环境是企业发展比较基础的层面，考虑政府行为与企业价值时需要考虑公司外部环境的影响，而市场化程度便可以综合衡量企业所面临的外部经营环境，各地的市场化程度作为外生条件对产业政策的落实会产生重大影响[26,27]。新时代下中国经济转型发展的一个重要特征是，各地之间市场化程度存在非均衡性，这为本文研究不同市场化程度对产业政策实施效果的影响提供了条件。市场化程度的提高，意味着整个市场秩序规范性得以提高，金融、法律等中介组织的服务能力增强，外部市场的竞争机制更加完善，市场可以对政府进行更有效的监督，政府的治理水平上升，从而减少对企业的过分干预，进而推动资源配置的市场化，促使产业政策下的有限资源按照投资机会的高低进行分配，提高资源配置的有效性。同时，市场化程度提高，公司内部治理机制也会更加完善，上市公司受到内部治理机制的监督与约束增强，因而促使公司在进行决策时更加注重决策对企业价值的影响。因此，市场化程度会使产业政策对企业绩效的正面影响更加显著。鉴于此，本文提出假设H2：市场化程度强化产业政策与企业绩效间的正向关系。

2 研究设计

2.1 样本选择

本文以2001—2017年A股非金融类上市公司为研究对象，研究产业政策与企业绩效间的关系及其作用机制。本文对样本进行如下筛选：①剔除总资产和所有者权益为负值或0的样本；②剔除主要研究变量缺失的样本；③考虑到政府可能出于保护上市资源目的为ST公司提供补助或贷款，剔除ST样本。为了避免极端异常值的影响，按照5%的水平进行Winsorize处理。综上，本文共得到样本公司2082家，共11822个观测变量。本文所使用的上市公司数据大部分来自CSMAR数据库，市场化程度数据来自 《中国分省企业经营环境指数2017年报告》[27]，产业政策数据则通过整理 “十五”～ “十三五”规划文件得到。

2.2 变量定义

(1)产业政策指标。参考已有的研究[3,11]，根据五年规划中相关行业发展规划，确定企业是否属于产业政策支持的行业，若受产业政策支持，产业政策 (IP)取值为1，否则为0。另外，政府补贴 (SUBS)、税收优惠 (TAX)、银行贷款 (BLOAN)、市场竞争程度 (HHI)、企业创新 (INNO)衡量产业政策的具体传导机制[28]。

(2)企业绩效指标。借鉴余东华等[29]的研究，采用托宾Q (TQ)作为企业绩效的衡量指标。TQ指标考虑到了上市公司的市场价值因素，且该指标可以在一定程度上避免人为操纵问题，能相对全面地反映一上市公司的实际绩效。

(3)市场化程度指标。市场化程度采用各省的经营环境指数来衡量[30]，王小鲁在 《中国分省企业经营环境指数2017年报告》中建立了分省企业经营环境指数，该指数能够综合反映企业所处地区的市场化程度。

(4)控制变量。此外，还控制了影响企业绩效的其他变量，如企业规模(SIZE)、资产负债比率(LEV)、净资产收益率(ROE)、现金流量比(CFO)、账面市值比(AM)、省份(Province)、行业(Industry)与年度(Year)等变量，具体的变量定义及说明见表1。

2.3 模型设计

(1)检验产业政策对当期以及未来三期企业绩效的影响，构建模型1：

TQt(TQt+1)(TQt+2)(TQt+3)=α0+α1IP+

(1)

其中，TQ为解释变量，表示企业绩效；IP为自变量，表示产业政策；其他变量为控制变量。若α1显著为正，则表明产业政策对企业绩效有促进作用。

(2)对产业政策传导机制的合理性进行检验，构建模型2：

SUBS(BLOAN)(INNO)=α0+α1IP+

(2-1)

(2-2)

其中，在模型 (2-1)中,若α1显著为正，则表明受产业政策鼓励的企业会获得更多的政府补贴和银行贷款或企业进行更多的创新投资，即补贴、信贷和创新激励是产业政策向微观企业传递的重要传导机制；在模型 (2-2)中，若α1显著为负，则表明受产业政策鼓励的企业会获得更多的税收优惠或产业政策所在行业的市场竞争更加激烈，即税收和市场竞争是产业政策重要的传导机制。

表1 变量定义

(3)检验产业政策各传导机制对企业绩效的影响，构建模型3：

TQt(TQt+1)=α0+α1SUBSe(BLOANe)(TAXe)×

(3)

其中，若SUBSe(BLOANe)(INNO)的系数α1显著为正，则表明补贴机制、信贷机制及创新激励机制对企业绩效有正向影响；若TAX(HHI)的系数α1显著为负，则表明税收机制、市场竞争机制对企业绩效有正向影响。

(4)检验市场化程度对产业政策效果的调节作用。在模型(1)的基础上添加产业政策与市场化程度的交叉项IP×Market，模型4设定如下：

(4)

其中，若α2显著为正，表明市场化程度对企业绩效有正向影响；若β1显著为正，表明市场化程度正向调节产业政策的经济效果。

3 实证分析

3.1 描述性统计分析

表2所示为产业政策与企业绩效的描述性统计结果，产业政策支持企业的TQ均值为2.112、中位数为1.781，未受产业政策支持企业的TQ均值为1.925、中位数为1.604，均值差异为0.187、中位数差异为0.177。受产业政策支持的企业绩效较高，初步支持了假设H1，其他变量的描述性统计见表2。

3.2 产业政策效果分析

表3所示为产业政策与企业绩效的回归结果，其中，第2～5列是全样本下的回归分析结果，第 6～11列是区分产权性质后国企和非国企子样本中的回归分析结果。

表2 产业政策与企业绩效的描述性统计

表3 产业政策与企业绩效的回归结果

注：*p<0.1，**p<0.05,***p<0.01，括号内表示t值或z值。

在全样本分析中，根据第2列可知，产业政策(IP)的系数未通过显著性检验，这表明产业政策对当期企业绩效影响不显著；由第3～5列可知，IP的系数分别为0.075、0.150、0.164，且均在1%的水平上显著，表明产业政策对T+1期、T+2期以及T+3期企业绩效均有促进作用。由此可见，虽然产业政策对当期企业绩效影响不显著，但对未来三期的企业绩效均有明显的促进作用，即产业政策对企业绩效的正向影响具有延续性。由第 3～5列可知，IP的系数逐渐增大(0.075<0.150<0.164)，说明产业政策对企业绩效的正向影响具有累积效应，即在短时间内产业政策的经济效应可能不明显，但多项或多次政策叠加后，产业政策在长时间内的影响却是潜在的和显著的，产业政策对企业绩效的影响会以放大的形式显现，越到后期其效果越明显。假设H1得以验证。

进一步考虑产权性质的差异，由第6～8列可知，在国企子样本中 IP的系数显著为正且逐渐增大(0.067<0.118<0.145)，说明产业政策对国有企业绩效体现出正向促进作用，且该促进作用具有延续性和累积效应。由第9～11列可知，在非国企子样本中IP的系数在第T+1期不显著，在第T+2期、T+3期均显著为正，表明产业政策对非国有企业绩效亦具有促进作用。另外，对比国企第7、8列和非国企第10、11列中IP的系数可知，非国企中IP的系数均对应较大(0.151>0.118,0.148>0.145)，说明相对于国企，非国企中产业政策对企业绩效的影响效果更大。由于国有企业天然的政治优势，产业政策在国企中的边际效益要低于非国企，同时，国企要承担许多非市场化的负担，如社会性政策负担、战略性政策负担等[31]，这使得企业经营偏离价值最大化的目标，产业政策对企业绩效的影响减弱。

产业政策与企业绩效的回归结果显示，为了提高产业政策的实施效果，政府在制定产业政策时应力争科学预测、整体布局、合理规划、系统颁布，促进产业转型升级。

3.3 产业政策传导机制合理性检验

表4所示为产业政策各传导机制合理性检验的回归分析结果，其中第2～6列分别是产业政策 (IP)与政府补贴 (SUBS)、税收优惠 (TAX)、银行贷款 (BLOAN)、企业竞争程度 (HHI)、企业创新投资 (INNO)的分析结果。

由第2列可知，产业政策 (IP)的系数为0.080，且在1%的水平上显著，表明受到产业政策支持的企业获得的政府补贴更高，补贴机制合理性得以验证。第3列显示，IP的系数为-0.068，且在1%的水平上显著，表明受到产业政策支持的企业实际税率更低，受产业政策支持的企业能获得更多的税收优惠，税收机制合理性得以验证。第4列显示，IP的系数为0.010，且在1%的水平上显著，表明受到产业政策支持的企业获得的银行贷款更多，信贷机制合理性得以验证。第5列显示，IP的系数为-0.007，但并未通过显著性检验，表明产政策并未显著改变企业的竞争程度，竞争机制合理性检验未通过；第6列显示，IP的系数为0.048，且在1%的水平上显著，表明受到产业政策支持的企业创新投资越多，创新激励机制合理性得以验证。

进一步考虑产权性质的差异，表5列示了国企和非国企中产业政策传导机制合理性检验的回归结果。第2～6列显示，在国企子样本中，第2列和第3列中IP的系数显著为正，表明受产业政策支持的国有企业可以获得更多的政府补贴和税收优惠，在国企中产业政策的主要传导机制为补贴机制和税收机制。第7～11列显示，IP的系数均显著为正，表明在非国有企业中补贴机制、税收机制、信贷机制、市场竞争机制以及创新补贴机制均表现出政策传导性。

表4 产业政策传导机制合理性检验的回归结果

表5 国企和非国企中产业政策传导机制合理性检验的回归结果

3.4 产业政策传导机制效果分析

进一步检验产业政策各传导机制的经济效果,结果见表6。其中，第2、3列是补贴机制对企业绩效影响的效果分析，第4、5列是税收机制的效果分析，第6、7列是信贷机制的效果分析，第8、9列和10、11列分别是竞争机制和创新激励机制的效果分析。

由第2、3列的回归结果可知，政府补贴 (SUBSe)的系数均不显著，表明政府补贴对当期及未来一期的企业绩效影响不显著，补贴机制效果不理想，H1A未得到验证。究其原因，一方面，现实当中大多数政府补贴在一定程度上体现了政府的利益偏好，其会基于某种特殊目的对上市公司进行财政补贴，不利于资源的有效配置，更何况政府难以全面了解公司及行业的发展状况，难以甄选出最佳支持对象[32]；另一方面，从微观主体来看，由于政府补贴可以增加企业现金流，提高企业的偿债能力，因此容易引发高管寻租，做出迎合政府行为的不利决策，损害公司绩效。

由第4、5列可知，税收优惠(TAXe)的系数分别为-0.022、-0.029，且分别在5%、10%的水平下显著，表明税率越低，企业当期及未来一期的绩效越好，即税收机制对当期及未来一期的企业绩效具有促进作用，H1B得以验证。由第6、7列可知，银行贷款(BLOANe)的系数分别为0.188、0.291，且分别在1%、5%的水平下显著，表明银行贷款对当期及未来一期的企业绩效具有促进作用，信贷机制对企业绩效体现出促进作用，H1C得以验证。

表6 产业政策各传导机制效果检验的回归结果

由第8、9列可知，市场竞争程度(HHI)的系数均未通过显著性检验，表明市场竞争机制效果不理想，H1D未得到验证；由第10、11列可知，企业创新投资(INNO)仅对TQt+1的系数在1%的水平下显著，表明创新激励机制对企业未来绩效体现出促进作用，H1E得以验证。

表6的回归分析结果表明，产业政策的税收机制、信贷机制以及创新激励机制对企业绩效均具有促进作用，而补贴机制和市场竞争机制效果不理想。因此，加强政府补贴配置资源的有效性、提高政府补贴的经济效果，同时进一步放松政府行政管制、提高市场竞争程度是进一步提高产业政策效果的重中之重。

表7的回归结果显示，在国企中，仅税收机制表现出正向促进作用；相对于国企，非国企中产业政策各传导机制效果更好，因此，进一步加强国有企业改革、提高国企政策效果任重而道远。

表7 国企和非国企中产业政策传导机制效果检验的回归结果

3.5 进一步分析与稳健性检验

为了检验产业政策经济效果的因素论，本文进一步研究了市场化程度对产业政策经济效果的影响(见表8)。其中，第2～4列是全样本下的分析结果，5～10列是区分产权性质后国企和非国企中的分析结果。由第3列和第4列的分析结果可知，市场化程度(Market)的系数分别是0.002、0.004，且分别在1%和5%的水平下显著，表明市场化程度显著正向影响其绩效；第2～4列中产业政策与市场化程度的交叉项 (IP×Mark)的系数分别为0.0003、0.001、0.001，且分别在10%、1%、5%的水平下显著，表明市场化程度能正向调节产业政策的经济效果。进一步区分产权性质的差异，在国企样本中 (第5、6列)IP×Mark的系数均显著为正，在非国企样本中 (第7列)IP×Mark的系数显著为正，表明市场化程度对国企和非国企中产业政策的经济效果均有正向调节作用。该结论为监管层着力改善产业政策实施中的市场环境提供了支撑。

表8 产业政策、市场化程度与企业绩效的回归结果

本文用总资产收益率 (ROA)衡量企业绩效进行稳健性检验，产业政策与企业绩效的稳健性分析结果见表9。回归结果显示，在全样本、国企以及非国企子样本中，产业政策对未来三期的企业绩效均具有促进作用，产业政策效果具有延续性。由第2、3列可知，IP系数逐渐递增，产业政策效果具有累积效应，在国企和非国企子样本中也有一定程度的体现。该部分回归结果与用TQ衡量绩效的回归结果基本一致，说明本文结论稳健可靠。

表9 产业政策与企业绩效的稳健性检验回归结果

4 研究结论与启示

产业政策能够显著提升企业绩效，且该影响具有延续性和累积效应，即产业政策对 T+1期、T+2期、T+3期的企业绩效均具有显著正向影响，且该影响因政策效果的累积不断增大。同时，产业政策效果在国企和非国企中存在显著差异，相对于国企，非国企中产业政策效果更佳。本文从产业政策实施手段出发，构建了产业政策影响企业绩效的理论框架，并尝试对理论框架中的补贴机制、信贷机制、税收机制、市场竞争机制以及创新激励机制的合理性以及效果进行实证检验。合理性检验发现，补贴机制、信贷机制、税收机制以及创新激励机制是产业政策的重要传导机制，而市场竞争机制仅在非国有企业中有效；具体到各机制的传导效果，信贷、税收以及创新激励均能促进企业绩效提升，市场竞争仅正向影响非国有企业绩效，政府补贴效果均不显著。研究发现，市场化程度对产业政策经济效果具有正向调节作用。

本研究具有重要的理论和实践意义：在理论层面，研究结论显示产业政策对企业绩效具有正向影响，为产业政策有用论提供了微观证据。同时，研究发现产业政策对企业绩效影响的两大特点——延续性和累积效应，丰富了对产业政策经济效果的认识。在实践层面，研究表明，监管层首先应致力于提高产业政策中政府补贴的经济效果，明确政府补贴发放标准，提高政府补贴公开透明度，降低企业对政府补贴的依赖性，同时进一步放松政府行政管制，使市场机制充分发挥作用；相对于非国有企业，政府更应该重点关注国企产业政策效力，在国企改革过程中进一步明确国企的经济目标和非经济目标，提高国企资源利用效率。政府应致力于增强政策制定能力，同时提高各地的市场化程度，优化企业面临的市场环境，以确保产业政策行之有效。