高管团队垂直对特征对文化企业并购绩效影响的实证研究

■ 邵春燕 李英琦 付光林

一、引言

文化是中华民族内在的精神支撑，是社会经济发展强有力的支柱。文化企业是生产、经营和销售文化产品和服务的企业。文化企业最大的特点就在于其具有意识形态属性，风险比较大，而且具有轻资产的特征，其资产主要是文化、创意和人力资本等无形资产，其提供的产品和服务也主要是精神产品，因此文化企业的盈利模式等与传统工业企业有所不同。作为文化体制改革的中心环节，经营性文化单位转企改制使文化企业焕发新的生机和活力，是衡量改革是否取得实质性进展的重要标志。文化产业则是为社会公众提供文化、娱乐产品和服务的活动，以及与这些活动有关联的活动的集合。近几年来，我国文化产业处于成长上升阶段，文化产业增加值及其占GDP比重逐年上升，具体如图1所示。十二五时期，为进一步推动我国文化产业的繁荣强盛以及为我国文化软实力提供政策指引，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《国家“十三五”时期文化发展改革规划纲要》（以下简称《纲要》）。《纲要》指出，要大力推动文化企业在资本市场有效运行，支持上市文化企业利用资本市场并购重组。国家利好政策的不断实施和金融资本的大力支持，引发了文化企业并购的高速增长。并购已成为文化企业做强做大的必经之路，但文化企业并购绩效并不总尽如人意。在文化企业并购中，并购方高管团队特征和行为会影响并购绩效，深入分析高管团队对文化企业并购绩效的影响，可以有针对性地从优化公司治理结构方面采取措施，促进文化企业并购绩效提升，进而保护中小投资者利益。

图1 2011年-2016年文化产业增加值及占GDP比重

根据委托代理理论，股东委托企业高管经营企业事务，因此在企业所有权和经营权分离的情况下，高管在某种程度上掌握着企业经营的决策权。郭磊（2016）[1]研究发现，根据股利迎合理论，企业高管可以敏锐洞悉股东对股利的需求，并据此需求决定是发放股利还是对该部分资金进行再投资，增加股东财富。企业高管对于国家政策号召也是敏感的，《纲要》支持上市文化企业并购重组，上市文化企业高管会偏向于通过并购重组提升企业绩效。黄旭等（2013）[2]研究表明，高管背景特征会影响企业并购行为。随着现代企业制度发展，现代企业组织模式日益复杂，单靠企业高管自身的能力水平对企业做出精准的战略制定和实施往往比较困难，此时企业高管需要以团队的形式进行经营决策。孙俊华等人（2009）[3]通过对高管团队与企业战略关系的研究进行述评发现，无论以何种视角进行研究都肯定了高管团队对企业战略的重要影响。高管团队特征通常是以“高层梯队理论”为基础进行研究的。根据陈有华（2010）[4]编制的“高层梯队理论框架图”，“高层梯队理论”认为由于内外部环境的复杂性，企业高管不能对内外部环境有全面的认识，而只能进行部分观察。企业高管的感知能力和价值观决定了其对内外部环境的认知水平，从而影响其制定企业战略。叶笛等（2013）[5]通过实证分析得出，人口统计学相似性和目标的相似性会产生人际吸引现象，从而进行知识整合。随着相似吸引理论的发展，把企业高管的心理活动考虑在内，丰富了“高层梯队理论”的内容。Tsui等人最早对相似吸引理论进行研究。高管团队垂直对特征就是以“高层梯队理论”为基础，利用高管之间的相似吸引而形成高管团队垂直对，考察垂直对特征。Tsui等人（2002）[6]进一步研究发现，如果社会规范应用到领导和下属的年龄、教育程度等人口特征方面，领导带领下属的工作结果更佳，领导对下属的评价更高。特别是在我国等级气氛浓厚的特色关系中，社会规范作用在高管团队中更加明显。在当前公司制企业中，高管团队由董事长、总经理、副总经理，财务总监等高层管理者组成。公司董事会执行股东会的决定，并决定聘任总经理。由此可知，在现代企业制度中，董事长代表股东的权益决定企业的战略决策，而总经理代表管理者利益负责执行决策。因此文化企业高管团队必然会对文化企业并购行为产生重要的影响，这也势必是影响文化企业并购绩效的一个重要因素。

本文采用中国上市文化企业的数据，以高层梯队理论为基础，根据相似吸引以及社会范式理论，通过实证方法研究高管团队垂直对特征对文化企业并购绩效的影响。以期为文化类上市公司治理结构优化和中小股东权益保护提供理论依据，为我国文化产业快速发展成为国民经济支柱型产业提供理论支撑。

二、理论分析与研究假设

本文文化企业高管团队垂直对将董事长和总经理捆绑进行研究，研究董事长—总经理垂直对人口特征对文化企业并购绩效的影响。而高管团队的认知能力、感知能力可以通过教育、年龄等人口特征来衡量。本文选择的人口特征为高管的教育水平、性别、年龄和任期。

（一）教育水平与文化企业并购绩效

学历体现的是一个人的认知水平以及专业技能水平，其可以影响企业高管思维和判断的方式。何威风（2010）[7]等人研究发现，上市公司高管团队学历越高，财务重述行为越小。也就是说，接受高水平教育的企业高管，其知识面广，分析及理解认知能力较强，有助于减少不利企业发展行为的产生。学历越高者通常表现出对新事物的好奇心，学习能力强，更能够接受外界环境的考验。文化企业与一般制造企业不同，根据杨春丽等人（2009）[8]研究结果，文化企业主要以各类文化资源作为企业产品，实物资产较少，虚拟资产较多，由此人才便是企业产生效益的最大动力。栾强等人（2016）[9]提出，高学历综合型经营管理人才是文化企业人才需求中比较重要的一部分且对文化产业经营管理等相关专业需求较高。由于在上市文化企业中，董事长主要是代表股东权益做决策，总经理主要是执行决策。如果董事长学历水平低于总经理，在上市文化企业发生并购行为时，董事长首先会依据自己文化产业经营管理方面的知识和能力作出相应决策，而总经理往往也会根据自己的知识水平做出自己的判断。由于总经理教育水平更高，从一定程度上说其更加具有远见卓识，因此总经理做出的判断很有可能会与董事长的决策不完全一致。这时总经理为了降低文化企业的风险，往往不愿意按照董事长的决策来执行，或者即使执行，也会有不情愿的状况。如果两者不能良好合作，有关文化企业并购的决策在执行的过程中就可能发生一系列的问题，文化企业并购绩效也必然会受到负面影响。如果董事长学历水平高于总经理，当上市文化企业进行并购时，学历高的董事长可以依据自己学到的文化产业经营管理以及相关各科知识，对被并购企业从多方面进行详尽地分析，采取有效措施应对并购过程中遇到的问题，学历水平较低的总经理往往也会认可董事长的分析和决策，同时会根据自己的知识提出自己的一些见解，两者密切有效地合作，互相取长补短，此时文化企业并购绩效往往较高。由此得出假设1：

H1：董事长比总经理教育水平高，有助于提高文化企业并购绩效。

（二）性别差异与文化企业并购绩效

不同性别特征的高管在某些行为特征方面具有一些天然的差异。杨林等人（2012）[10]研究发现，高管团队中男性占比越高，越容易发生并购行为。陈金龙等人（2015）[11]研究表明，女性高管会减轻企业过度投资行为。因为女性高管与男性高管的风险厌恶程度不同。女性高管在进行投资决策时，更加谨慎，倾向于风险较低的投资，而男性高管更加敢于挑战自己，倾向于风险较高的投资。在投资方面，文化产业投资具有以下几个特点：首先文化产业前期投入大，项目时间长，从而导致投资风险相对来说更高；但是文化产业投资项目的价值可以反复利用，其产生的收益也就更多。杨林等人（2016）[12]认为，企业中性别差异可以影响领导和下属之间的关系，会导致领导和下属关系质量下降，从而影响到领导和下属之间的信任条件。由此可知领导和下属之间因为性别不同导致彼此间沟通不及时，信息传递速度慢，从而会错过企业战略实施的最佳时机等市场条件。所以在上市文化企业并购过程中，当董事长与总经理性别不同时，董事长与总经理之间沟通不到位，加之男性高管与女性高管的风险偏好不同，男性高管在进行并购决策时更加敢于挑战自己，倾向于风险较高的并购，女性高管并购决策更加谨慎，倾向于风险较低的并购，文化产业投资项目与一般企业投资项目相比风险更高，此时董事长与总经理之间的并购理念出现分歧，而社会中仍存在性别歧视等隐患，女性高管对于上市文化企业并购过程中的意见及建议可能会被忽视或者不容易被采纳。不能及时准确地做出并购决策，从而降低了文化企业并购绩效。由此得出假设2：H2：董事长与总经理性别不同，会降低文化企业并购绩效。

（三）年龄差异与文化企业并购绩效

一个人的阅历可以用年龄来表示，年龄是企业经营决策中非常重要的影响因素。不同年龄阶段的管理者会受到不同时代事件的影响，其认知能力和感知能力也会随着年龄的增长而有所不同，年长的管理者思考较为全面，会倾向于稳健的战略决策，而年轻的管理者思维活跃，其敢于承担风险，勇于创新，会大胆尝试激进的战略决策（周晓慧，2017）[13]。卢馨等（2017）[14]认为高管团队平均年龄越大，企业的综合投资效率越高，由此说明年长的企业高管战略决策更加谨慎，能够有效抑制企业的过度投资行为，从而使得综合投资效率提高。赵旭霞（2014）[15]也认为年龄上的差异会导致高管团队之间产生代沟，对于企业事务在很多情况下不能达成一致意见。文化企业因为其经济价值与文化价值的双重特性，文化企业从业人员具有较强的艺术性、思想性和主体性，由此年龄上的差异也会导致文化企业高管团队之间在其对文化、艺术、思想等方面存在这差异，但正由于思维观念的不同才会出现思想上的碰撞，才会得到效果不错的结果。而年长的高管又拥有丰富的社会资源和较强的认知能力和感知能力。在上市文化企业并购过程中，董事长作为企业经营战略决策的决定者，当董事长比总经理年长时，董事长可以借助自己积累的丰富的社会资源，减轻信息不对称对并购行为的影响，同时年长的管理者思考较为全面，进一步提升文化企业并购绩效。由于我国深受儒家思想文化的影响，社会生活中存在长幼有序的观念，从而也引申到个人的职业发展中。当董事长比总经理年龄小时，并不符合社会规范，对文化企业战略决策有一定的影响。刘苹等人（2012）[16]发现，当领导年龄比下属年龄小时，此时员工的工作绩效达到最低。由此可知，年龄与个人的职业发展阶段息息相关，当领导比下属年龄小时，会导致年龄大的下属产生自卑情绪，不利于工作的开展。同时张龙等（2009）[17]在研究中提出当董事长年龄小于高管年龄时，企业中高管离职的现象更多一些。由此可知，当董事长比总经理年龄小时，并不利于文化企业并购绩效的提升。由此得出假设3：

H3：董事长比总经理年长，有助于提高文化企业并购绩效。

（四）任期差异与文化企业并购绩效

任期是高管团队运作的重要因素之一。杨林等（2012）[10]指出由于不同的管理者有不同的特质，在企业任职时，其经营方式，管理方式，决策方式，思维方式往往不同且会按照自己的模式去经营企业。Fraser S.等人（2006）[18]研究发现任期时间较长的企业高管，已熟知企业状况，加之长期积累的管理经验，其作出错误的决策可能性更小。由此得出相对于任期较短的高管，任期较长的高管更加了解企业的经营状况。在文化企业中任期较长的企业高管已然熟知企业的发展模式、发展方向、发展定位，且能够认清本企业在文化产业中的地位及优势，同时积极响应国家政策号召，在国家大力推动文化企业在资本市场有效运行，支持上市文化企业利用资本市场并购重组政策背景下，有利于做出符合企业长期目标的战略决策。同时企业当中加之社会规范的影响，所以在进行上市文化企业并购过程中，当董事长任期时间比总经理任期时间长时，董事长会借鉴企业过去发生的并购事件，对总经理提出的并购建议进行思量，并考察公司采取的并购方式以及并购规模是否符合企业真实情况，在综合考虑下做出并购决策，而当董事长任期时间比总经理任期时间长，符合社会规范时，董事长因其在企业当中形成的威望，以及总经理对董事长的敬仰之情，总经理也较容易接受董事长的企业决策并较好执行，从而有助于提高文化企业并购绩效。如果当总经理任期时间比董事长任期时间长时，因董事长与总经理任职时间不符合社会规范，总经理在心理上可能会出现某些抵触心理，往往会导致自己对某些决策造成误判，降低工作效率。在文化企业并购活动中，既不利于决策的执行，更不利于并购绩效的提升。由此得出假设4：

H4：董事长比总经理任期时间长，有助于提升文化企业并购绩效。

三、研究设计

（一）数据来源和样本选择

本文选取2009年至2014年发生并购行为的上市文化企业作为研究样本，分析高管团队垂直对特征对其并购绩效的影响。使用 2009—2014年上市文化企业并购数据的原因有以下几点：（1）本文选取的并购绩效衡量方式需要并购前、后两年的会计数据，如果会计数据核算标准不同，不具有可比性；（2）《新企业会计准则》在2006年颁布，并要求上市公司在2007年1月1日开始执行；（3）到目前为止，上市文化企业对外公布的年报截止到2016年。

数据主要来源于国泰安数据库、wind数据库，个别数据通过巨潮资讯网手工搜集年报获得。并按照下列原则筛选数据：（1）本文研究主并方文化企业的并购绩效，并按重组类型进行剔除。剔除资产剥离、资产置换、债务重组、股份回购、股权转让产生的重组；保留资产收购、吸收合并、要约收购产生的重组；（2）剔除上市当年发生的并购事件；（3）剔除并购交易不成功的并购事件；（4）剔除*ST公司和 ST公司；（5）剔除控制权没有转移的并购记录（以第一大股东是否变化为标准）；（6）为保证样本量，如果上市文化企业一年内发生多笔并购行为，本文将多笔并购行为作为独立的并购事件。

（二）实证研究模型

为综合检验研究高管团队垂直对特征对文化企业并购绩效的影响，本文构建如下多元线性回归模型。

（三）变量界定

本研究变量定义如表1所示。

表1 变量定义表

四、实证分析

（一）描述性统计

从表2变量的描述性统计结果可以看出，Dgen均值是0.061，中位数是0，表明绝大多数文化企业董事长与总经理性别相同。根据对性别的统计分析，大部分上市文化企业董事长为男性，只有极个别企业董事长为女性，由此可以推断大部分上市文化企业董事长与总经理性别相同为男性。Dedu均值是-0.118，中位数是0，表明董事长学历低于总经理学历的程度要稍微大于董事长学历高于总经理学历的程度。Dage的均值是0.493，中位数是0，从中可以看出，大约一半的公司董事长年龄大于总经理年龄。Dtenure的均值是0.424，中位数为0，从中可以看出，至少一半以上的公司董事长任期要短于总经理任期。对控制变量进行分析，size即公司规模均值是21.55，中位数是21.56，最大值是23.4，最小值是18.22，由此可以看出，上市文化企业规模大小相似。debt即资产负债率均值是0.334，表明上市文化企业负债比较少。growth即公司成长性均值是1.001，最大值为132，最小值为-0.616，中位数为0.222，表明上市文化企业成长潜力较弱。

表2 描述性统计

（二）相关性分析

从表3Person相关系数看到，性别差异与并购绩效在10%水平上显著负相关，初步表明董事长与总经理性别不同，有可能会降低文化企业并购绩效，与假设2预测的方向相同；董事长与总经理年龄差异在10%水平上显著正相关，初步表明当董事长年龄比总经理年龄大时，有可能会提升文化企业并购绩效，与假设3预测的方向相同；而教育差异以及任职期限差异与并购绩效此时成正相关关系。初步表明董事长学历高于总经理、董事长任职期限长于总经理有助于提高文化企业并购绩效，符合假设1、假设4预测的方向。表2的spearman相关系数，性别差异与并购绩效在1%水平上显著为负，年龄差异在1%水平上显著为正，与假设2、假设4预测方向相同，教育差异与任职差异与并购绩效正相关，与假设1、假设3预测方向相同。相关性分析仅为假设验证提供初步参考，进一步验证假设仍需进行详细的回归分析。

（三）回归结果分析

从表4回归分析结果可以看出，Dedu系数为0.00873，表明教育水平差异与并购绩效正相关但不显著，说明董事长比总经理教育水平高，会提升文化企业并购绩效，只是效果不明显。从数据中可以看到，绝大多数董事长与总经理学历相同，或者差异不大，这与我国整体教育水平提升相关，董事长与总经理学历普遍得到提高，由此导致系数不显著。Dgen系数为-0.0501，在10%的水平上显著为负，说明董事长与总经理性别不同时，会降低文化企业并购绩效，由此验证了假设2。说明当文化企业董事长与总经理性别不同时，的确影响到了彼此间关系质量。领导与下属之间沟通不到位，使得领导与下属对于并购方案的制定存在对对方的误解，从而制定出不恰当的并购方案乃至于错过较为优异的并购时机，导致文化企业并购绩效下降。Dage系数为0.03，在5%的水平上显著为正，说明当董事长年龄比总经理大时，有助于提升文化企业并购绩效，验证了假设3。年龄较大的企业高管其阅历丰富，认知能力和感知能力相较于年龄较低的高管来说更为深刻，思考问题更为全面，战略决策制定更为谨慎。当文化企业董事长年龄比总经理大时，董事长在进行企业并购决策时，会根据其阅历对并购方案进行全面考察，减轻信息不对称对并购行为的影响，从而提升文化企业并购绩效。Dtenure系数为0.0286，在10%水平上显著为正，说明当董事长任期比总经理任期长时，有助于提升文化企业并购绩效，由此验证了假设4。任期时间长可以说明高管已熟知企业的综合情况，文化企业董事长任期比总经理任期时间长，董事长凭借丰富的企业经营经验对过去案例分析，找到适合本次并购事件的有效途径，提升企业并购成功几率，从而提高并购绩效。

表3 相关性分析

表4 回归分析结果

（四）稳健性检验

为进一步检验实证结果的可靠性，本文通过替换并购绩效衡量指标的方式进行稳健性检验，结果如表4所示。借鉴王艳等（2014）[27]的稳健性检验指标，本文用来替换并购绩效的指标为EBIT，即并购方息税前利润与资产总额的比值。△EBIT的计算方法借鉴△roa，即并购后两年息税前利润与资产总额比值的均值与并购前两年息税前利润与资产总额比值的均值的差。将△EBIT带入模型进行回归。根据稳健性检验结果，Dgen系数不显著，但系数仍为负。其他解释变量检验结果与前文实证结果基本一致。由此说明实证结果比较可靠。

五、研究结论与政策建议

（一）研究结论

1.当董事长与总经理性别不同时，会降低文化企业并购绩效

通过对研究样本的性别结构分析，董事长为男性的文化企业数量远高于董事长为女性的文化企业数量。由于同为男性的高管偏好风险，文化产业投资项目风险与收益都要比一般项目大，在被并购对象选择上，男性高管往往选择风险与收益均高的被并购企业。性别不同，董事长与总经理之间的关系质量相较于同性别高管来说下降，董事长与总经理不能及时迅速进行有效沟通，从而降低了文化企业并购绩效。

2.当董事长年龄比总经理大时，有助于提高文化企业并购绩效

文化企业具有经济价值与文化价值双重特性，相对于一般企业来说，文化企业高管自身对文化具有敏感性，是经管类与文化类结合的复合型人才。一般来说文化企业从业人员具有浓厚的艺术气息，较强的思想性和主体性，当董事长年龄比总经理大时，彼此间进行思维碰撞，加之董事长其自身阅历丰富，董事长在进行企业并购决策时，也会根据自己的阅历和经验与技能，对整个并购行为进行全面的考察，降低信息不对称影响，从而提升企业并购绩效。

3.当董事长任期比总经理任期长时，有助于提升文化企业并购绩效

任期较长的文化企业高管对企业自身的经营状况、未来的发展方向较为了解，对于国家大力扶持文化产业相关政策也比较熟悉。任期较长的企业高管可以凭借自身对企业的了解，选择最为适合企业并购情况的并购方案，并通过对过去的并购案例进行分析找到适合本次并购事件的有效途径，从而提高并购绩效。

（二）政策建议

1.注意提升文化企业高管团队整体素质水平

高管年龄大、任期时间长有助于提高文化企业并购绩效。为提高文化企业并购绩效，文化企业高管任职期间要注意自身素质的提升。可以通过举办职业能力培训等工作让文化企业高管学习相关经营管理经验同时提升企业高管的知识储备，顺应时代发展潮流，积极响应国家文化发展方向号召，增强自身对文化产业发展的敏感性。

2.选聘文化企业高管时，考虑高管团队垂直对人口特征因素

根据“高层梯队理论”，高管团队内部人员由于自身特征不同，其对外界的认知、感知等能力也有所不同，当上市文化企业进行高管人员的选聘时，注意高管团队内部相似吸引范式以及社会规范对高管团队内部人员的影响，注意高管团队的性别比例、年龄差异、未来的任期水平等特征，确保将高管团队成员的价值、能力水平在企业经营决策中发挥到最大限度。

3.充分利用高管团队人口特征因素提升文化企业并购绩效

随着国家大力推动文化企业在资本市场有效运行，支持上市文化企业利用资本市场并购重组，文化企业并购蓬勃发展，由于不是所有的文化企业并购都能产生正向绩效，文化企业可以借鉴高管团队垂直对人口特征因素与文化企业并购绩效的关系，在企业进行并购活动时，通过对高管团队成员年龄、性别、学历、任期等人口特征分析，选择恰当的高管人员组建文化企业并购行为小组，制定并执行并购决策，以提升文化企业并购绩效。