业绩喜忧参半，房企三甲各有一本难念的经

王博 郭明骏

近日，国内龙头房企万科（000002. SZ）、碧桂园（2007.HK）、恒大（3333. HK）先后发布了2018年全年业绩报告。房地产行业刚刚经过2018年寒冬，但仅看数据，万科、碧桂园、恒大的财报依然很完美。

綜合三家财报，万科、碧桂园、恒大2018年合计总资产超过5万亿元，净利润与销售额的增长均超过两位数。万科赚钱能力最强，碧桂园销售业绩最好，而恒大依然是每年的利润之王。

虽然成绩各有千秋，但发布会上，大佬们却并没有喜大普奔，不管是郁亮、杨国强还是许家印，都对未来表示了担忧。碧桂园的资产负债率创2008年成立以来最高，恒大连续两年净负债率超过150%，万科虽然以稳健为优势，但近几年营业额一直在三家中垫底。

地产行业白银时代已来，只有吃瓜群众还在钦羡“城内”的千亿元利润，而大佬们早就瞄准了“城外”的新土壤，希望用多元化发展平抑风险。

高负债隐忧犹在

2018年“房住不炒”的政策指向仿佛并没有对三家龙头房企的销售额造成太大影响。

财报显示，营收业绩方面，恒大依然领先，达4662亿元，万科最少，为2976亿元，碧桂园以3790亿元居中，但碧桂园是三家房企中最近三年营收增长幅度最高的一家。2016年-2018年三年内，碧桂园营收上涨147%。而恒大和万科分别为121%、24%。

万科依然是三家中销售业绩最稳健的，由于对有息负债实行严格控制，万科很难靠高负债、高周转来实现营收优势。而恒大、碧桂园则不然。恒大的产业布局一直定位高举高打，拿地节奏快、步子大，因此在业绩上总是能力压群雄；而碧桂园近两年业绩营收主要来自2017年重仓三四线城市，赶上了棚改货币化的政策红利。

在净利润方面，三家均超过300亿元，并取得两位数增幅。

万、碧、恒三家归属上市公司的净利润分别为338亿元、346亿元、374亿元，同比增长23%、33%、53%。其中，利润之王恒大再次守擂成功，其净利润增长率几乎是前两家之和。不仅如此，恒大的毛利润也是三家最高的，为1689亿元，其次万科为1115亿元，碧桂园为1014亿元。

但是，能反映一家公司盈利能力的重要指标是净利润率（净利润/营业收入）。2018年，万科、碧桂园、恒大三家的净利润率分别为16%、13%、14%。也就是说，三家房企中，赚钱能力最高的是万科。

不仅如此，近三年内三家房企的净利润率中，万科一直排在首位，而恒大的净利润率增长最快，三年增长了71%。

随恒大净利润率增长的还有这家公司的净有息负债率。当然，这是一个坏消息。2018年，三家公司中净有息负债率最高的是恒大，达218.11%，碧桂园为184.78%，而万科则为104.92%。

有息负债是企业主动融资产生的，相当于开发商从银行、信托、私募等渠道筹集的有成本的钱。由于房地产行业是高负债经营，因此，其有息负债率也比一般行业要高。有息负债率上升，则意味着企业未来的偿债压力相对较大。据《财经》记者统计，2018年，万科和碧桂园的净有息负债率都比上年同期略高，而恒大则大幅下降。但恒大的基数也大，2017年，恒大的净有息负债率为302.48%。

在资产负债率方面，碧桂园的表现不如其他两家。2018年，万科、碧桂园、恒大三家的资产负债率分别为84.59%、89.36%、83.58%。其中，碧桂园的资产负债率较2017年底上升了0.47个百分点，是其2008年上市以来的最高点。

一般认为，房企资产负债率80%为警戒线。当然，由于国内房地产行业实施预售制，房屋竣工前产生的预售房款在财务上是按负债算的，因此，资产负债率并不能真正体现房地产企业的负债情况。

但是，净负债率〔{（有息负债-货币资金）/所有者权益}×100﹪）〕却可以比较直观地体现一家房企的财务结构，净负债率越高，意味着企业动用了更高的财务杠杆。

2018年，万科的净负债率比2017年增长了3倍多，达到24.96%，依然是行业低位。观点指数对中国排名前30的房地产上市企业进行过测算，认为2018年前30名房企平均净负债率为110.68%，这一数据较上市房企平均70%的水平要高得多。

2018年，碧桂园的净负债率为44.91%，比上年同期下降近10个百分点，而恒大的净负债率则为151.94%。虽然同比上年也在下降，但是，仍然大幅高于行业平均水平。

对于三家龙头房企来说，财报做得再小心翼翼也“总有一款负债指数很难达标”。往日之事不可留，可能是房企大佬们2018财年最深刻的体会。

宏观调控“房住不炒”、融资环境抵制高杠杆、高负债，以及人口结构的变化，都宣告地产黄金时代的彻底结束。

卡位多元化

中国已经开始向“少子化”、“老龄化”方向发展，90后比80后人口少3100万，00后又比90后少4100万。这在很大程度上对冲掉了城市化率继续提升带来的新增需求。郁亮认为，中国的城市化过程远没有结束，但市场单边快速上涨的时代已经完结，行业整体快速扩张的时代也一去不复返。

表1：2018年万科、碧桂园、恒大财报对比

表2：2018年万科、碧桂园、恒大负债情况对比

白银时代，三家龙头房企有品牌、有现金流，当然就想到了多元化。在2018年财报发布会上，万、碧、恒再次强调了以地产为基，向多元化转型的战略。

如许家印认为恒大已经完成产业布局，形成地产、旅游文化、健康养生、新能源汽车四大产业格局。杨国强把“高科技”确立为碧桂园的关键词，同时把战略向机器人、智能制造、现代农业三大方向布控。

郁亮则直接改了万科的口号，由“城乡建设配套服务商”，改为“城乡建设与生活服务商”。这意味着万科未来不仅提供硬件，也提供软件，不仅提供空间，也会提供内容。但是，这种外延服务，继续坚持了万科一惯的“保守”基因。

郁亮提出了稳住基本盘的概念，计划先在最基本的业务上进行外延服务的转型，练好内功，而不是盲目出击。郁亮的谨慎不无道理。

地产商多元化就是一个不断试错，不断烧钱的过程。

恒大八年前开始了多元化之路，曾做过粮油、乳业、矿泉水，最后都不成规模。许家印对恒大产业布局的标准是要与恒大的规模体量相匹配，那不是万亿市场，也得达到千亿规模。他把新能源汽车作为恒大的龙头产业，但是，3月末，恒大健康对外公布的2018年全年业绩报告显示，恒大健康归属股东亏损达14.29亿元。其主要业务，恒大健康营业收入31.33亿元，同比增长136%，而最终导致亏损的是新能源汽车业务。

早在王石时代，万科就有多元化发展的历史教训。万科上市后，王石曾经做过多元化发展，当时的万科除了地产，还有商贸、文化、证券等，总之什么赚钱投什么，但是，最终都失败了。后来，王石总结，由于不懂行业、盲目出击，资金到位了，管理却跟不上，所以资金都打了水漂。

郁亮认为，能支持出现千亿级企业的实体经济领域本身不会特别多，尚未饱和、仍有进入空间的更只是其中一部分行业。以万科而言，至少需要建立六个千亿级业务，才能再造一个今天的万科。

其次，现在几乎不可能再找到像房地产开发这样客单价以百万计、而且可以依托标准化快速复制的实业业务。

他认为，万科正在面临两场挑战。一个是彻底告别黄金时代的舒适区，进入高烈度竞争的低容错时代；一个是走出自己熟悉的领域，进入到相对陌生的空间。这也许对于恒大、碧桂园同样适用。