PPP模式下的资产证券化研究分析

(长城华西银行眉山分行 四川 眉山 620010)

一、引言

PPP是英文Public-Private-Partnership的简称，一般是政府与社会资本协作经营的商业模式，是政府解决财政压力困境的最佳选择，国家通过各种方式促进PPP项目落地，其目的并非仅仅解决当前政府的资金难题，更是希望通过社会资本的进入，引入市场竞争，大大提高公共领域的服务质量与社会资源的使用效率。

PPP项目由于初始阶段都需要较大额度的资金投入，且PPP经营周期较长，使得进入的社会资本难以在较短的时间内收回成本，基于这点考虑，很多社会资本对PPP项目望而却步，这也是近年来PPP项目叫好不叫座的原因。在某些PPP项目当中，虽然社会资本具有一定周期的特许经营权，但是该公共资源的定价权仍由政府控制，双方地位的不平等，也是社会资本的一大顾虑。即便参与到PPP项目当中，社会资本来在其后相当长的一段时间内将会面临“现金流”压力，造成社会资本的市场竞争力下降，也不利于其自身拓展新业务，极有可能导致其核心市场占有率大幅下降，经营风险与不确定性大幅增加。

二、PPP项目资产证券化简述

为解决PPP项目融资困难和社会资本退出合适缺乏机制的难题，国家发展改革委、证监会于16年12月12日发布《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作(PPP)项目资产证券化相关工作的通知》，这也是国内首次明确PPP资产证券化的正式官方批文。两部门的联合发文，其背后标志着PPP项目资产证券化正式获得官方认可，也为广大投资者与金融机构参与PPP资产证券化提供相应的渠道，为下一阶段PPP资产证券化的发展奠定了基础。

PPP项目资产证券化是一项复杂的过程，需要在上述各方按照严格的流程互相配合，主要包括9主要环节:1)在计划管理人(一般为券商)的协调下，会计师、律师等对发行人及基础资产进行全面调查；2)中介机构(券商、会计师及律师等)确定基础资产；3)设立专项计划，专项计划管理人由券商担任，通过其中资产支持专项计划的设立SPV。对进入资产池的资产进行一定的技术处理，达到风险隔离、增信等目的，在完成上述处理后的资产，进行资产支持证券的发行；4)基础资产转让发起人将自身资产转让给SPV，使得SPV依据此资产发行资产支持证券；5)信用增级；6)信用评级机构在会计师与律师前期调查与披露的各项信息的基础上，对发起人气未来现金流及风险等因素进行预测及估算，从而确定基础资产信用；7)投资者委托计划管理人(一般为券商)依据《认购协议》等合同文件的内容，进行认购，而计划管理人(券商)自专项计划成立起5个工作日内，将设立情况报中国基金业协会备案；8)现金流归集和分配；9)信息披露和清算，根据相关规定履行信息披露义务，直到产品清算。

三、PPP项目资产证券化的关键因素

从目前来看，PPP融资模式对提高政府效率，缓解政府财政压力具有极大的帮助，但是政府与社会资本在进行合作的过程当中，双方的角色定位是否清楚，以及如何正确评估私营部门参与程度，以此来实现公平和效率都是需要考虑的问题，同时要使得PPP融资模式得到发展，要从政策、制度、法规、环境以及人才建设等方面进行推进。而从PPP风险评价体系方面来看，PPP在实施过程当中会面临诸如政策风险、运营风险等方面的问题，而本文更注重于PPP项目在实际操作过程当中融资方面给PPP项目带来的风险。

(一)增信设计是PPP资产证券化发行的关键。虽然PPP项目具有政府背景，但是长达二三十年的周期使得其收益情况面临各种各样的风险，因此PPP资产证券化产品要顺利发行，其中的关键之处就在于资产证券化参与各方如何对其进行合理的增信设计。结合不同PPP项目所具有的特性，选取合适的增信方式，不仅能够提高PPP资产证券化产品发行收益率，还能提升PPP资产证券化产品信用评级，同时也能够达到分散PPP资产证券化产品风险的目的。综合来看，增信方式无论是内部增信或者外部增信，均无好坏优劣之分，只能按照PPP项目的实际情况设计量身定做的增信方式，才能保证PPP资产证券化产品顺利发行。

(二)新水源污水处理PPP项目资产证券化的借鉴意义。首单PPP项目资产证券化新水源污水处理项目于2017年2月3日落地，给当前空白的PPP资产证券化市场带来极强的借鉴意义，也给广大投资者、资本市场以及各地政府无限的想象空间。PPP资产证券化不仅能够打消社会资本进入PPP项目的后顾之忧，也能有效缓解各地政府地方财政紧张问题。各地政府通过引入该模式后，能够盘活大量资产，解决城镇化建设当中的资金难题，也能够引导社会资本到这些国家迫切需要资金领域进行投资，减少楼市等领域的过度炒作投机，以免发生系统性金融危机。

四、PPP项目资产证券化的对策建议

(一)出台PPP相关法律法规。一个PPP项目涉及到多方共同协作，是一项复杂的工程，从国外PPP模式的成功实践来看，PPP相关法律法规的推出具有十分重要的保障作用，例如：《关于充分发挥民间事业者的活力采促进特别设施整备的临时措施法》(日本)，《促进民间资本参与社会间接资本设施投资法》(韩国)、《社会基础设施民间投资法》(韩国)。考虑到PPP项目资产证券化情况更加复杂，有关部门有必要尽快出台与之相匹配的法律法规等，明确各参与方的相关责任与义务，特别是针对如何保护社会资本不因政府单方面违约而导致带来的风险。

(二)完善PPP项目信息披露。当前全国吝地到处都是PPP项目，进入财政部PPP项目库也不少，然而笔者从库中的PPP项目中仅能看到项目的联系人方式与大致项目概述，财务报表等相关量化数据均无处可寻。为了能够吸引社会资本主动对接PPP项目，应该做好PPP项目的过程控制与及时的信息披露，以免财务造假对社会资本产生误导，导致PPP项目失败。

(三)充分利用PPP资产交易中心平台。近日PPP资产交易中心落地天津与上海，为PPP资产证券化产品的交易，及各类社会资本进入、退出和流转提供了很好的平台。通过交易中心等平台，投资者可以购买交易PPP资产证券化产品，为PPP资产证券化市场提供流动性，有利于盘活大量PPP资产，促进PPP资产证券化的发展。在PPP项目资产证券化的项目选择上，建议将较为成熟的PPP项目开展资产证券化，将获取资金投入新一轮城镇化建设，适当提高PPP项目当中TOT等模式的比例，吸引社会资本与广大投资者。

五、总结

我国PPP资产证券化尚处起步阶段，各项配套措施尚有待完善。当前各地PPP项目面临大量资金缺口，如何保障PPP资产证券化快速平稳的发展关系到我国下一阶段城镇化推进的成败。PPP项目本身盈利能力应该是审核过程中的首要考虑因素，广大中介机构应当勤勉尽责为投资者详尽调查与说明PPP项目的持续经营能力与未来现金流情况。我们相信在不远的将来，在多方的共同努力下，PPP资产证券化的方式一定能够切实为众多PPP项目解决资金之困，而不是沦为另外一种形式的城投债。