IPO的暂停、重启与加速对股市的影响

马艺菲

摘要：在中国资本市场发展的20余年中，共发生9次IPO的暂停与重启，近期IPO加速也引起了人们的关注。文章以上证综指为研究对象，探究IPO暂停、重启与加速对股市的影响。通过分析IPO暂停与重启后的股指走势，总结每次颁布政策的背景，探索表面背后的原因，并从时间维度上探究这种变化的趋势。同时，文章通过IPO的加速探究不同的审批制度带给中国资本市场的利与弊，从而对IPO的相關政策提出建议。

关键词：IPO;暂停与重启;加速;股市;注册制

一、引言

在中国资本市场发展的20余年中，共发生9次IPO暂停与重启。每次IPO暂停，都是政府为提振股市，那么其到底对股市有何影响？随着资本市场的逐渐成熟，这种影响会有什么变化？人们对此的反应是否有规律？这些一直是有关人士研究的议题，也是本文要重点研究的内容。

2016年11月起，IPO加速，2017年全国第五次金融会议指出，要把发展直接融资放在重要位置，也促使IPO持续加速。IPO的加速对股市有什么影响？能否促进我国经济市场的转型？是否意味着IPO由核准制可能向注册制转变？这也是本文重点关注的内容。

本文借鉴有关探讨前八次暂停IPO的论文，对其中的一些数据进行分析研究与细化调整，并首次对第9次暂停和重启IPO的数据进行分析。同时也是第一次从时间维度看影响变化，分析与总结IPO制度对股市的影响，以及可能带给中国资本市场的利与弊，并对IPO制度提出建议。

二、研究设计

本文选定的事件日为宣布IPO暂停当日，如果处于休市期就以前一天或后一天的数据为准。事件窗口期为IPO暂停前半年至恢复后半年。

三、9次IPO暂停与重启及加速分析

（一）9次IPO暂停与重启综述

中国证券市场诞生27年，经历了9次IPO暂停，而每次IPO暂停的背景都是股市低迷，可见，政府希望通过暂停IPO来稳定老股股价。但每次IPO暂停带给股市的影响都不尽相同。

图1表明，在9次IPO暂停后，上证指数有涨有跌。说明暂停IPO不能起到必然的提升股指的作用，即使上涨，也是暂时的，从长期来看，效果并不明显。说明IPO暂停与重启不能从根本上解决股市问题，由此管理股市，效率不高。

（二）历次IPO暂停与重启的背景及效果探究

1. 第一次IPO暂停与重启

1994年，刚刚四岁的中国股市经历了一次惨烈下跌。政府出台“三大救市政策”，其中就有暂停IPO（1994年7月21日至12月7日）。由于这是首次暂停IPO，收到较好效果。沪指由325.89点反弹到1052.94点，之后又震荡下跌，最终稳到650点附近。但在重启IPO后股指又下跌至571.36点。说明暂停IPO虽能使股指反弹，但在重启后，还会再次下跌，不能从根本上改变股指走势。

2. 第二次IPO暂停与重启

在第一次IPO恢复的一个多月后，因股市下跌再度暂停IPO（1995年1月19日至1995年6月9日）。本次调节效果也不错，沪指从524.43最高涨到926.41点，但在IPO重启后，又下跌到610.33点后才再次上涨。说明暂停IPO对股市的影响是有限的，不能从根本上解决问题。

3. 第三次IPO暂停与重启

第三次是指1995年7月5日至1996年1月3日间，只发行了洛阳玻璃、东北电气，所以这期间可看做是暂停IPO。在此期间，股指上涨了两次，之后一直下滑。到1996年1月4日黔轮胎招股之后，大盘达到阶段性底部513点，这时开始密集发行新股，沪指反倒一路涨到1259点，在次年6月14日达到2245.44高点。这次暂停IPO未能救市，反而在IPO重启后股市一路上涨，说明IPO的重启与暂停未按预期影响股市。

4. 第四次IPO暂停与重启

2001年6月22日，证监会规定企业在IPO时应按融资额的10%以市场价出售国有股份，招致市场猛烈抛压，沪指从2245点在四个月内下跌了725点，跌幅超30%，直至2001年10月22日停止该政策才止跌回升，期间证监会暂停IPO（2001年7月31日至2001年11月2日）。人们认为，出售国有股份，无异于圈钱，于是纷纷弃股，导致股市大跌。所以要发展经济，首先要完善资本市场。

5. 第五次IPO暂停与重启

2004年12月，证监会试行IPO询价制度，并暂停IPO（2004年8月26日至2005年1月23日）。询价制度对股价造成冲击，因此暂停IPO未使股市翻转，股指一路震荡下跌。IPO重启后虽然股指迅速上涨，但不到两个月就结束了。这也说明IPO暂停、重启对股市不能产生根本影响。

6. 第六次IPO暂停与重启

2005年4月29日，证监会规定完成股改的上市公司市值要超过总市值的50%才能重启IPO，5月25日暂停IPO（2006年6月2日重启）。政策一经发出，上证指数迅速下跌至998点，而当IPO快要重启时，股指却强劲反弹，在IPO重启后更是一路上升到6000点以上，开启了A股史上最大一轮牛市。说明IPO的暂停、重启对股市的影响不确定。

7. 第七次IPO暂停与重启

2007年10月16日，上证指数达6124.04点后，见顶下跌。2008年9月，雷曼兄弟申请破产保护，引发美股指迅速下跌，中国股市受此波及继续下跌。证监会暂停IPO（2008年9月16日至2009年6月29日），久跌的A股市场借机震荡反弹，2009年6月IPO重启后，仍有小涨，但在一个月后又开始长时间下跌。可见，IPO的暂停与重启并未产生预期效果。

8. 第八次IPO暂停与重启

2008年金融危机后，A股持续低迷，美股率先走出低迷。在内外压力下，证监会严查IPO公司的内部“水分”，再次暂停IPO（2012年11月3日至2014年1月7日）。此后，上证指数于2012年12月4日探底1949.46点后又反弹至2224.8点。但IPO暂停对股市的影响其实不大，因为在IPO初期，股市大幅下跌，在末期才上涨。在IPO重启后，股指先是迅速下跌，后又上涨至5178点，开启一轮牛市。说明，此次暂停IPO对股市基本上未造成影响。

9. 第九次IPO暂停与重启

2015年6～7月，A股再次遭遇股灾，股指在一个月内下跌近40%，跌破3000点，证监会再次暂停IPO（2015年7月4日至11月6日）。但也未能救市，股指继续下跌后才有所好转，而在IPO重启后股指在短暂上升后就又出现下跌。说明暂停与重启IPO对股市无实质影响。显然，政府应考虑更加有效的政策来调控股市。

（三） IPO暂停与重启对股市影响程度的差异探究

表1记录了9次IPO暂停后上证指数的涨跌数据。

表1显示，9次IPO暂停期间，第一、二、六、七次股指上涨，第八次股指基本持平，第三、四、五、九次股指下跌。其中，第一、二次上涨是因为在最初使用暂停IPO政策，收到较好效果;第六次上涨，是因政府规定完成股改的上市公司市值须超过50%才能形成新的定价机制，在IPO暂停一年后，股民们为形成新的定价机制，购买老股来使新股尽快发售。最终在A股涨幅达55.71%时，政府才重启IPO。此后沪指一路上涨到6000点以上，成为史上最大一轮牛市;第七次IPO暂停后的上涨，是2007年A股见大顶6124.04点后出现久跌需要反弹，以及受美股走出金融危机的影响，A股才借机出现较大涨幅49.73%，而非暂停IPO的单方原因。

由此可见，随着时间的推移，中国资本市场日渐成熟，暂停与重启IPO对股指的影响会越来越弱，甚至产生不了什么影响。

随着我国资本市场的逐渐完善，股市已具有一定的自我修复、调节能力。此时，应当慎用IPO暂停与重启调节股市，更多的应利用股市的自身规律加以调节。

（四）近期IPO加速对股市影响的探究

随着资本市場的完善，IPO加速已是必然。2016年11月起，IPO加速，多则一天就有三家公司上市（见图2）。图3是2016年1月至2017年7月间上证指数月K线图，图示月K线走势平缓，说明IPO加速对A股市场影响不大。

IPO加速将给中小型企业带来更多的融资机会，推动实体经济的发展，夯实我国资本市场的基础;长远来看，可促进我国经济市场转型，推动IPO政策由核准制向注册制转变。但也可能使股市不堪重负，这就需要政府在IPO加速时加强市场研判，维护市场稳定，防止市场崩溃。

IPO加速可使更多企业上市，不可避免会出现低价值垃圾公司占比增多。按照之前“炒新”思路，随着时间推移，垃圾公司股价必将下跌，人们会逐渐认清投资的价值所在，使投资者选择价值投资，使上市企业股价回归自身价值本位，形成市场淘汰机制，加速A股市场迈向理性与成熟的进程。

（五）核准制与注册制对股市的不同影响

IPO的加速也许预示着从核准制到注册制的转变。尽管核准制能较好的控制IPO的数量，保证上市公司的质量，但企业融资机会较难获得，进而可能会影响它进一步发展壮大;同时，核准制下，股票市场供给严重受限，投资者的价值投资机会有限，股市交易投机旺盛，股价往往会偏离上市企业自身价值，也不利于激发企业创新发展。

注册制下，审核机关仅需审核企业递交材料的完整性与真实性，只要符合信息披露要求就可上市，拓宽了企业的融资渠道。但不再把关企业盈利能力，投资风险需投资者自行识别，有利于促进理性投资，推动股市稳定发展。从长期来看，可大大降低A股市场的行政化管理程度，让资本市场遵照自身规律有效运行，由市场调节市场才是长效管控机制。

四、关于IPO制度的建议

（一）慎重采取暂停IPO举措调节股市的走势

综上所述，暂停IPO不能从根本上改变股市的发展趋势，而随着人们对此举的习以为常，暂停IPO对股市所起的稳定或提升作用会越来越弱、越来越短暂。所以更多的应该引导股市遵照自身规律进行调节。

（二）适当加快实行注册制的进程

资本市场的主要功能就是通过资金流动为经济发展配置资本要素，其中融资是主要途径。IPO作为企业结构改善的重要渠道，可促使其朝着符合社会发展的产业结构方向发展。尽管加速IPO有可能引起股市动荡，但也可以拓宽择股范围，给企业提供融资与发展机会。从长远来看，注册制利大于弊，加快实行注册制的进程，有利于推动A股市场的走向成熟。

参考文献：

[1]牛晓飞.IPO暂停对上证综指的影响效应[J].河北金融，2015（10）.

[2]邓雅娴.浅谈我国现行IPO制度存在的问题及改革建议[J].当代经济，2017（01）.

[3]田新元.新股发行加速是喜是忧 [J].中国改革报，2017（01）.

（作者单位：西安交通大学附属中学）