城投债信息披露存在的问题与对策——以湖南省为例

□（湖南第一师范学院商学院 湖南长沙410205）

自1994年我国分税制改革实施之后，事权不断下放、财权不断集中，而国家经济社会的不断发展，又需要持续投入资金到基础设施建设中，故地方资金缺口日益扩大，而城投债凭借其自身的优点与作用，成为地方政府筹措资金的主要手段。与此同时，由于地方投融资平台的实际融资主体为地方政府，因此其背后所隐藏的信息不透明、负债规模庞大、相应规章制度不够完善等问题需要高度重视。所以，应对城投公司所披露的信息进行分析、研究，促进城投债的健康发展。

一、我国城投债信息披露的要求

城投债，是由地方政府通过设立城投公司所发行的一种债券。地方政府为了建设基础设施或完成相关公益类项目等工程，许多时候会选择建立城投公司来进行融资，从而将风险进行分散。而城投公司进行融资的方式可以是寻求上级财政补助、土地财政收益，或是选择银行贷款以及发行城投债，而这些通常以土地担保、政府信用担保凭证予以支持。由于城投债筹集的资金基本投向于基础设施建设和市政建设，因此也可称其为准市政债券。

虽然城投债在交易所与银行间债券市场上都有发行，但在整个债券市场中，银行间债券市场的发行量远远高于交易所的发行量，同时，银行间债券市场强制披露信息的数量要高于交易所市场，发行标准和监管程度以及披露内容标准也都高于交易所市场，因此本文以银行间债券市场发行或监管要求、国家发展与改革委员会（以下简称“发改委”）发行要求等相关规定作为城投债信息披露要求的参考标准。

《国家发展改革委关于进一步改进和加强企业债券管理工作的通知》《银行间债券市场非金融企业债务融资工具信息披露规则》对企业债券的发行进行了明确的规定，强调了发行公告、募集说明书、年度财务报告、重大事项以及跟踪评级等文件的披露。除此之外《企业债券管理条例》还规定应当报送发行章程，用于固定资产的投资还需报送有关部门的相关文件；《企业债券发行信息披露指引》需要发行人披露其基本情况、发行人业务情况、发行人财务情况、筹集资金用途、偿债保证措施等内容。同时，在存续期间，《关于进一步加强企业债券存续期监管工作有关问题的通知》要求企业债券发行人及其中介机构，应严格按照《公司法》《证券法》等有关规定和债券交易场所有关要求，切实履行其在债券募集说明书及其他相关文件中承诺的信息披露义务，也强调存续期间的重大事项和对债券持有人权益有重大影响的事项应当及时公告。

在债券市场上，发行人与投资人的信用风险问题通常是由于信息发布与收集的不对称而造成的，而解决信息不对称问题的最终方案则是信息披露 （谢璐、韩文龙，2017）。银行间债券市场是在全国银行间拆借中心、中国国债登记结算公司、银行间市场清算所有限公司支持的基础下建立起来的债券买卖和回购的市场。在银行间交易市场里，大部分购买城投债的投资者是机构投资者或银行，他们拥有专业化的技能和内部信息收集系统。在整个银行间债券市场上，企业债券的发行信息披露要符合银行间债券市场的信息披露要求，以下将以《银行间债券市场非金融企业债务融资工具信息披露规则》（2017年12月18日起施行）为标准，分析湖南省城投公司的信息披露内容，发现其存在的问题。

二、湖南省城投债信息披露现状分析

本文随机抽取了湖南省10个城投公司，分析了其2016年的信息披露情况，数据来源于中国债券信息网。

本文列出了2016年湖南省10个城投公司发行城投债的各项内容得分，按照《银行间债券市场非金融企业债务融资工具信息披露规则》（以下简称 “《银行间披露规则》”）列出一系列应披露的文件及事项，随即比对城投公司是否披露了以上事项，若城投公司披露了某项发行文件则记为“1”，否则则记为“0”，随后再统计各城投公司在信息披露内容上的总分。详见表1。

在披露的文件中，可以看出“公告发行”“募集公告书”“信用评级报告”“跟踪评级报告”“法律意见书”“近三年财务报告 （审计报告）”“募集说明书摘要”“发改委批文”“无违法说明”“无重大诉讼说明”是十个城投公司都有披露的文件，而与此产生对比的是，“前三季度报表”“担保函”“担保人资信情况”“担保人审计报告”“债券名称修改说明”则并不是所有城投公司都有披露，尤其是“担保函”“担保人资信情况”“担保人审计报告”更是较少进行披露。

三、湖南省城投债信息披露存在的问题

（一）披露的信息不全面

在整个银行间交易市场需披露的15项文件中，有4家公司披露了11项文件，有3家公司披露了12项文件，有2家公司披露了13项文件，有1家公司披露了14项文件，而整个15项文件都披露的公司为0家。从已收集的文件数据可以看出，大部分企业都会披露发行公告等信息，但是面对应要披露的“前三季度报表”“担保函”等会反映城投公司内部财务状况以及信用风险的信息数据，许多公司并未按照《银行间披露规则》完整地进行披露。由于城投债对自身债券相关重大信息的披露会显著降低城投债的信誉度，披露不全面的债券信息会使投资者加大债券信息收集的难度，使投资者受不完整信息的误导，易使正处于发展中的债券市场的运转状况变得更加难以把控。

2016年湖南省城投债债券披露信息表

（二）披露内容的质量参差不齐

《银行间披露规则》中应披露的事项是企业债券进入银行间交易市场的最低要求，但是大多数企业没有进行完全的披露，而只有少部分企业会对“前三期报表”“担保函”等信息进行披露，同时也有部分企业会披露其他信息，如：“差价补偿协议”“债券分销商更名报告”“资产抵押协议”，这些信息为不强制性披露所要求，同时这些信息对于了解城投公司财务状况和经营状况的作用也较为有限。重要信息的缺失会使得投资人无法做出合理决策，进行可靠的市场投资。同时信息的混乱也表明债券发行制度仍有不足之处，债券市场的监管主体不够到位，监督管理方式仍有缺陷，债券市场的制度仍需进一步的发展和完善。值得注意的是，一旦信息披露质量对投资者的误导性跌破临界值时，投资者对债券市场的信任将会受到威胁，因投资人信任问题而产生的市场混乱将不可小觑。

（三）城投债发行主体披露的自愿性不高

城投债信息披露问题暴露了发行城投债在信息披露法律和规章制度上的不足，这是相关发行及监察管理机构的责任，也是我国债券市场发展现状的表现和缺陷。这些制度和机制的缺失使得城投公司自愿披露的水平较低，而自愿性信息披露对于改善市场无序状况和提高市场效率，吸引成熟的投资都是具有积极作用的。除了缺乏对城投债的激励手段和刺激措施，市场监管机构对城投债披露信息不到位的城投公司的惩处措施也不够有效。

城投债信息披露存在的问题不只有外部监督者的责任，城投债发行主体城投公司对自我信息披露的认识不强，缺乏市场主体对投资人进行良好投资的责任感。城投债市场信息的不对称在加大融资成本的同时，也会降低投资人对城投债的投资热情，长期来看不利于地方政府和城投公司通过融资对地方的建设。而且由于城投债本身融资用于基础设施建设和公益类事业的回报率偏低，对投资人来说，无疑存在着较大的信用风险和偿债风险。

四、完善城投债信息披露问题的对策

（一）规范城投债信息披露的规章制度

虽然银行间交易市场拥有行业自律组织（交易商协会）和中介组织 （同业拆借中心和中央国债登记结算公司），总体而言要比交易所市场的监管制度和披露体系更加完备，但是对于以上问题的分析可以分辨出，城投债信息披露不规范所带来的问题，还需进一步完善市场制度和监管机构的责任。

发改委和人民银行分别监管企业债券（如《国家发展改革委员会关于进一步改进和加强企业债券管理工作》）和银行间交易市场的中短期债券的发行（如《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》），对于提高发行时的城投债券信息披露质量，可以细化债券发行的流程和步骤，对每一个流程设立相应负责的监管机构，以便及时要求城投债发行主体披露相关事项。对于不同机构要求发行主体的信息披露内容可能有所出入或者要求重复披露的，相关机构可根据具体流程进行交流和协商，减少发行主体的信息披露负担。

（二）加快推进“政企分离”的步伐

由于城投债券信用评级与信息披露成正相关，而债务风险通常与当地政府财政实力密切相关，并且根据有关研究，当地财政实力越强，当地城投债的风险度就越低。而城投公司和当地政府具有较为紧密的关系，针对政府部门机构监管方面可能存在的监管不严、监督不到位的问题，最为可行的解决方法是将地方融资平台转变为相对独立的市场主体，接受市场的调配，同时城投债的发行要接受社会多方的监督。设立中央债券管理小组，使地方融资平台接受中央的监督，以推进债券信息披露的完整性和持续性发展。

（三）提高城投公司对信息披露的认识和自愿性

对于如何提高公司的信息披露的自愿性，许多专家学者首先认为债券市场应对企业进行自愿性指引，其次应该完善自愿性披露指引的相关法律法规，最后应对自愿性披露加大监管力度。作为强制性信息披露的补充，自愿性信息披露应有一定的体系进行约束。以外部手段来提高企业自愿性信息披露是必要的，不论是采用直接干预还是间接干预，完善的自愿性信息披露体系都需要一个完善的债券市场体系作为支撑，同时也需要各债券发行主体提高自我对信息披露的意识，提高信息披露质量对减少融资成本和因信息不对称而造成的损失的认识。市场需求影响市场供给。投资人大多无法对自愿性信息质量得到一个相对客观和准确的评价，对城投公司的投资存在着盲目性，缺乏中立的第三方对自愿性信息质量进行进一步分析和持续性监管的情况下，城投公司应接受社会相关机构的审查要求，同时国家可对投资者进行关于信息披露的投资指引，以投资者对自愿性信息披露的要求，倒逼城投公司自愿性信息披露机制的完善。