全球资产价格：大跌之后走势如何演绎

文/徐佳明 编辑/张美思

2月初，全球金融市场资产价格的大幅波动体现出当前市场对于全球流动性紧缩的关注。在流动性紧缩的背景下，未来金融市场的波动性或有所加剧。

2018年年初，以美股为代表的多种资产价格延续此前良好的上涨势头。然而2月初的一周，由美国国债收益率大涨和美、欧股市大跌引发的资产价格大幅波动，反映了市场的担忧。2月2日（周五），美国股市突然出现大跌，道琼斯工业指数下跌达2.5%。进入新一周后，美国三大股指继续大跌，并在全球股市引发连锁反应，欧洲、日本及其他亚洲股市出现剧烈波动。

短短一周内，标普500指数近一半板块跌入调整区域，道琼斯工业指数两次出现超过一千点的暴跌，全球股市自高点以来损失超过5万亿美元，欧美日等发达经济体股市几乎将年内涨幅全部跌尽。虽然此次波动持续一周之后有所平复，美股等资产价格出现回调，但影响的余波仍在持续，市场仍几次出现小幅波动。

那么，此次市场波动的原因是什么？未来美债、美股等资产价格前景如何？笔者认为，在全球经济基本面向好的背景下，金融市场整体将受到支撑；与此同时，美联储将延续加息与缩表，全球流动性紧缩将会持续。在这种背景下，全球金融市场资产价格的波动性将有所上升。此次市场波动，很可能是充满波动性的全年的开始。

流动性紧缩引发市场动荡

可以说，此次市场波动背后一个非常重要的原因，就是美国及其他多个央行货币政策收紧引发市场对全球流动性过度紧缩的恐慌。

自金融危机之后，美国推出三轮量化宽松政策，大量的流动性被注入到全球金融市场，尤其是股票市场之中，美股也因此开启了长期的大牛市。特别是近两年，随着市场对美国经济复苏势头的预期逐渐增强，美股更是连创新高。但随着美联储宣布退出量化宽松政策，开始加息及缩表，并带动许多其他国家央行加入加息阵营，全球流动性宽裕这一重要的因素悄然发生转变，并导致市场对流动性紧缩的担忧持续升温。

2017年，美联储在3月、6月、12月进行了三次加息，联邦基金利率目标区间已上升至1.25%—1.5%的水平；10月，美联储对总额高达4.5万亿美元的资产负债表启动了缩表计划。同年，包括加拿大、澳大利亚、韩国、澳大利亚等国家也宣布加息。但由于在时任美联储主席耶伦主导下的美联储偏于鸽派，因而总体上对市场的影响较为温和，并没有引发过多的恐慌。

但进入2018年，市场开始担心，流动性的过度紧缩可能会对美国乃至全球的金融市场造成负面影响。特别是2月，随着1月多项重要经济数据的出炉，市场对美联储将更为鹰派的预期进一步升温。1月，美国非农就业数据表现良好，薪资同比大幅超出市场预期。此后发布的通胀数据中，1月名义CPI环比上涨0.5%，高于预期的0.3%；同比涨幅2.1%，高于预期的1.9%，持平于前值上涨2.1%。排除波动较大的食品和能源后，1月核心CPI环比上涨0.3%，高于预期的0.2%；同比上涨1.8%，高于预期的1.7%，持平于前值上涨1.8%。

在强劲数据的支持下，美国10年期国债收益率加速上涨。事实上，其在近5个月里已上涨40%。美债收益率的大幅上涨，一方面推升了通胀预期，可能会刺激美联储加速升息，进一步收紧流动性；另一方面则可能推升企业的举债成本，不利于股市的价格上涨。

在此背景下，2月初，在言论偏于“鹰派”的鲍威尔正式出任美联储主席后，市场对于流动性将加快紧缩的预期使得短时间内股市出现大幅调整，并在全球引发连锁反应，同时也刺激了美元、黄金等避险资产价格的上涨。此后，随着美联储表示将维持渐进加息的做法，市场情绪有所平复。但可以看到，此后的金融市场对于美联储的表态非常敏感，在2月底鲍威尔的几次发声后都出现了新的波动。这也反映了当前市场对于流动性紧缩状况的关注程度。

未来资产价格的波动性或加剧

2月28日，鲍威尔参加众议院金融服务委员会的听证会时暗示其采取更鹰派立场的可能性。该表态再一次引发市场对美联储2018年可能加速加息（可能达到4次）的预期。在此消息的推动下，美元录得三周来最大单日涨幅，而包括美债、美股、非美货币、现货金银、商品期货等则全线走低。笔者认为，这也再一次证明，2月初的市场波动并非一次偶发情况，其可能代表了2018年金融市场的一个特点，即虽整体受到支持，但波动性将有所加剧。

第一，在全球经济持续复苏的背景下，股市、大宗商品等资产仍能受到整体支撑。

先看发达经济体。美国方面，其多项经济指标呈现较好的复苏势头：失业率仍在继续下降，薪资增长有所改善，通胀出现上涨，有助于大宗商品价格的上涨。此外，尽管有所争议，减税等财政刺激政策对美国经济仍将产生一定的拉动作用，对企业利润的刺激将对股市等风险资产价格产生利好。欧洲方面，英国脱欧的最坏时刻已经过去，随着英欧谈判按步就班地展开，欧洲经济将继续在德国、法国的带领下转好，边缘国家及核心国家的增速差距有望进一步减小。日本方面，其经济表现近期持续向好。在日本内阁动荡结束之后，预计在2020年东京奥运会之前，基础建设等方面的刺激将会继续带动日本经济向前发展。

再看新兴经济体。中国经济将继续高质量发展，印度经济也开始走出“废钞令”的阴影。整体来看，2018年全球经济基本面向好，可在整体上支撑金融市场。

第二，全球流动性收紧的趋势可能持续，各国央行货币政策的阶段性变化可能会继续引发市场的波动。

全球经济持续复苏的势头，为2018年更多的央行加入加息阵营打下了基础。全球性的流动性收紧很可能成为影响全年金融市场的一大主题，汇市、债市、股市都会受到广泛的影响。从鲍威尔2月底最新的表态看，其主导下的美联储很有可能较耶伦时期更为鹰派。虽然其重申了公开市场委员会在1月份的表态，称美联储政策利率的“进一步渐进式上调”将是促进“央行实现最大化就业和稳定物价目标”的最佳方式，但他同时也表示，自去年12月以来对经济的看法转强，而最新的数据也增加了其对通胀加速的信心。鲍威尔还表示，如果联储行动落后，而经济增长出现过热，将不得不更快地升息。当前，市场预计美联储极有可能在3月份就展开2018年的第一次升息。如果接下来美联储的表态或行动超出市场预期，很有可能引发新一轮的市场波动。除了美联储，欧洲央行和日本央行的态度也同样引人注目。欧洲央行已确定，会在今年9月结束资产购买计划。按照目前的市场推测，此后其很有可能开始加息。日本央行当前虽仍维持量化宽松政策，但不排除在今年某一时刻态度发生改变。这些央行决策及表态，都有可能引发市场在特定阶段的波动。

第三，2018年全球经济风险仍不容忽视。“黑天鹅”与“灰犀牛”事件仍有可能发生，通胀过高或利率持续上涨都可能导致各国央行的货币政策调整，并可能引发资产价格的波动。

一方面，虽然2018年世界经济前景整体向好，但复杂的全球政治经济局面使得“黑天鹅”与“灰犀牛”事件仍有可能发生。一旦大的动荡事件发生，金融市场本身将会做出调整，风险资产将受到打压，避险资产受到追捧。另一方面，在当前全球债务水平已处于历史高位的情况下，如果全球通胀水平持续上涨，利率水平过高，将最终成为全球金融市场的“不可承受之重”。这两方面的风险都有可能导致各国央行调整或暂缓收紧流动性的步伐，甚至重新转为宽松。在这种情况下，金融市场可能又将经历新的动荡。

综上所述，2月初全球金融市场资产价格的大幅波动，体现出当前市场对于全球流动性紧缩的关注。虽然从目前来看，全球经济持续复苏的基本面会对金融市场起到整体的支撑作用，但市场对流动性的高敏感性决定了各央行的重要表态、阶段性决议以及依然可能存在的货币政策反向调整，都有可能引发市场的波动。在这样的背景下，2018年金融市场的波动性可能加剧。