中弘股份收购A&K

张昕 / 环球律师事务所合伙人

2017年10月11日，旅游开发商与投资集团中弘股份发布公告称，其向衍昭收购全球高端旅游服务商A&K公司90.5%股权已完成资产的过户手续及相关的变更登记。此次交易是分为“两步走”来完成的：第一步，中弘集团境外子公司衍昭作为本次交易的收购主体，在先期支付5100万美元保证金的基础上，引入中国华融和投资基金RPJ作为过桥融资方，完成对A&K90.5%股权的收购。其中，中国华融通过子公司Massive Reward以1亿美元向衍昭增资；投资基金RPJ通过子公司Forest Asset向衍昭提供2.35亿美元的借款，该借款在之后通过债务重组转为对衍昭的持股。第二步，中弘股份境外子公司Neo Dynasty以支付现金的方式，购买衍昭持有的A&K公司90.5%股权，最终实现中弘股份对A&K公司90.5%股权的持有。

在许多收购交易中，收购方可能都会有过桥融资的需求。过桥融资的难点在于如何向过桥融资方提供足够的增信安排，以解决过桥融资方的资金安全问题。这是因为，收购主体通常只是一家特殊目的公司（SPV），在完成收购前并没有实质性的资产可作担保。此次，中弘股份在收购A&K的过程中设计了一个较为独特的“两步走”交易结构：第一步，中国华融的子公司Massive Reward与投资基金RPJ的子公司Forest Asset，分别通过认购中弘集团境外子公司衍昭（即收购主体）增资发行的股份和向衍昭提供可转换贷款的模式，向衍昭提供了合计3.35亿美元的过桥融资。该部分融资连同衍昭已支付的5100万美元保证金，一并用于完成对A&K90.5%股权的收购。第二步，由中弘股份通过其境外子公司Neo Dynasty以支付现金的方式向衍昭收购其持有A&K公司90.5%的股权，通过一系列境外借款、代付及抵消安排，最终中弘股份获得对A&K公司90.5%股权的持有，同时衍昭所承担的过桥融资转为由中弘股份所承担的并购融资。

在该交易结构中，第一步是整个过桥融资安排的亮点所在。一方面，Massive Reward以1亿美元对价认购衍昭发行的10000股股份，并受让衍昭原股东所持有的5100股，成为衍昭的唯一股东；与此同时，其又与中弘集团约定了一项股份出售选择权，使自身有权按照约定时间、约定的行权价款向中弘集团出售其持有的衍昭股份，从而使1亿美元的过桥融资得以享有约定期限内的固定收益。另一方面，Forest Asset先提供2.35亿美元的贷款，并以衍昭收购的A&K公司90.5%股权作为质押担保，其后为了保留Forest Asset提供的过桥融资，同时完成上市公司对A&K90.5%股权的收购，再由衍昭通过债务重组的方式，将Forest Asset的2.35亿美元借款转为持有衍昭的股份，同时解除对A&K90.5%股权的质押。

借助第一步的设计，两家过桥融资方均处于进可攻、退可守的有利境地：如果顺利退出，则实现了通过过桥融资获得高额回报的交易目的；即使出于种种原因无法按时退出，过桥融资方通过衍昭仍持有A&K90.5%的股权，有实在的资产在手，交易安全性可控。

实务中，企业在跨境并购中若面临较为紧张的交割时间安排以及资金筹措的不确定性，本项目的过桥融资及后续债务重组安排模式则提供了一个值得借鉴的解决思路。需要注意的是，企业在跨境并购中使用过桥融资必须满足一定的前提，包括收购项目必须符合中国法律规定及相关政策要求，且已完成或实质性完成了境外投资的核准或备案程序，而不能采用境外过桥融资的方式先完成收购，然后再通过“先上车、后补票”的方式来完成境外投资的核准或备案程序。