日元上涨势头能否延续

文/唐维军 编辑/张美思

进入2018年下半年，在本国经济温和复苏和国内政治局势稳定，以及本身避险属性的支持下，日元堪称表现较为优良的非美货币之一。临近年底，全球经济及贸易形势存在的高度不确定性，导致市场避险情绪阶段性升温，日元等避险资产继续受到一定支撑。那么，日元当前的上涨势头能否得以延续呢？就此，笔者将从日本经济基本面、货币政策对比及市场避险情绪等角度进行分析。

日本经济前景存在隐忧

2018上半年，日本经济实现温和复苏。虽然不及美国经济的强劲复苏，但相较于深受政治风险扰动、基本面数据不及预期的欧洲，以及受到美元走强和美联储加息拖累的新兴市场国家，日本经济基本面则相对更为平稳，对日元的助力也更大。不过，近期公布的2018年第三季度的数据则显示，日本经济较之前出现了萎缩。这也使得日元的基本面前景受到影响。

根据日本内阁府最新公布的三季度日本GDP初值数据，三季度日本实际GDP的季环比和年化季环比初值均出现下降，相比二季度创9个季度新高的GDP增长数据，降幅较大。具体看，日本三季度实际GDP季环比初值为-0.3%，前值则为0.7%；三季度实际GDP年化季环比初值为-1.2%，低于预期-1%，前值则为3%；三季度名义GDP季环比初值为-0.3%，预期值-0.3%，前值0.7%。与之形成对照的是，日本二季度的实际GDP年化季环比终值为3%，不但高于预期值2.6%，也较初值1.9%有较大幅度调升，并创下此前9个季度的新高。

三季度经济增长数据的大幅放缓，主要与日本第三季度遭受严重自然灾害有关。9月份，日本西海岸遭遇近25年来的最强台风杰比，基础设施的损坏以及工厂停产等，对当地的生产活动造成了重大影响；此后几天，日本北海道岛屿附近又发生地震，进一步影响了日本的经济活动。而三季度日本国内需求的大幅下降也体现了这一负面影响。三季度日本的国内需求较前一季度有较明显的放缓，季环比下滑0.2%。其中，民间需求和公共需求降幅均为0.2%。

虽然当前市场普遍认为自然灾害是造成日本第三季度经济数据萎缩的最主要原因，因而随着这一影响因素的减弱，日本第四季度的经济数据有望恢复，但笔者对日本经济的前景并不太过乐观。

一是在三季度的经济数据中，日本物品和服务贸易的出口季环比大幅下降1.8%，为三年多来最大降幅。笔者认为，这反映了国际贸易的紧张局势对日本出口的影响开始逐步显现，并正对其海外需求造成影响，值得注意。

二是整体来看，日本经济的复苏进展依然缓慢。日本央行10月31日下调了日本经济增长和通胀预估，将2018财年GDP增速从此前的1.5%下调至1.4%，2019财年和2020财年的GDP增速与此前预期一致，均为0.8%；将2018财年核心CPI从此前预期的1.1%下调至0.9%；2019财年从此前预期的1.5%下调至1.4%，2020财年从此前预期的1.6%下调至1.5%。日本央行表示，日本经济正面临风险，2018财年经济偏于下行；虽然经济仍保持实现物价目标的动能，但动力不足；目前没有迹象表明资产市场和金融机构活动存在过度乐观的情况，金融机构盈利能力面临的下行压力，或导致金融体系的不稳定。

三是日本政府的财政状况仍存隐患。IMF在10月曾发布数据警告全球债务风险。其中，日本政府债务规模高企一直令市场较为担忧。在经济偏于下行的情况下，政府的财政状况及债务问题更可能受到冲击，仍需要警惕。

因此，笔者认为，即便自然灾害对日本经济的影响会逐渐消除，日本经济的短期前景也仍不容客观。从基本面来看，日元受到的支撑力量在减弱。

日本央行货币政策仍相对宽松

从货币政策对比的情况来看，当前日本央行或将在一段时间内维持宽松的货币政策，而美联储则很有可能继续此前的渐进加息路线，二者货币政策的差异仍将使得日元汇率承压。

日本央行在10月31日结束的货币政策会议上宣布，维持货币政策不变。外界认为，这主要是受到三季度日本经济数据萎缩的影响。而从日本央行下调日本经济预期以及会议结束后的声明来看，日本央行很可能考虑到日本经济的未来风险，将在接下来的一段时间内继续维持宽松态势。

日本央行审议委员布野幸利表示，虽然长时间实施宽松政策会对金融部门产生影响，但该央行近期内不会削减其超宽松政策，因全球风险使实现通胀目标的前景蒙阴。他还表示，日本央行的优先要务是持续刺激经济，让政府和企业有时间通过结构改革来提高日本经济成长潜力以及增加资本支出。

与之形成对照，美联储方面则可能延续此前的加息态势。

其一，从目前情况看，美联储的加息举措并未受到特朗普批评的干扰。特朗普上台以来，一直支持弱势美元政策，几次公开批评美联储加息过快；但美联储则声明，将根据经济增长状况制定政策，暗示将保持目前的加息节奏。在美国中期选举尘埃落定之后，相信特朗普政府的激进政策会受到掣肘，美联储受到来自特朗普方面的压力或有所减弱。虽然美联储在11月的议息会议上按兵不动，重申与经济走势相匹配的渐进式加息路径，与9月议息会议基本一致，但近期包括美国旧金山联储主席戴利在内的美联储官员的发声则偏于鹰派，显示美联储维持自身加息步伐的决心较大。

其二，出于对未来美国通胀上升、经济增长放缓风险的考量，美联储仍不能放慢加息的步伐。当前市场对于全球经济前景的预期并不乐观，美国经济也被普遍认为或在2019年出现放缓。与此同时，美国国内通胀上涨的风险也引发担忧。在此背景下，美联储可能不得不维持加息的步伐，以便为后续美国经济爆发风险时重新转为宽松预留下足够的空间。

短期而言，美联储很有可能在12月宣布加息。这将使得美元与日元的利差进一步扩大，使得日元汇率进一步承压。

避险情绪仍有可能为日元带来助力

虽然从经济基本面态势和货币政策对比的角度看，日元当前承受着向下的压力，但日元自身具备的避险属性，则很可能继续为其提供助力。当前及未来一段时间，全球复杂多变的经济政治局势不会发生根本改变，仍会存在诸多风险，市场避险情绪也因此不会消散，日元仍有继续上涨的可能。

一是全球贸易摩擦态势延续、世界经济下行的风险。当前，特朗普政府在全球范围内挑起贸易争端，其对全球贸易和经济的负面影响正在逐渐显现。IMF和多国机构都对全球或本国经济的前景做出下调。在这种情况下，一些本国经济基本面较为脆弱的国家，如部分新兴市场国家和一些欧洲主权债务较高的国家，极易受到外界因素的扰动而爆发危机；与此同时，美国、欧洲、日本等发达国家的复苏也可能受到全球经济和贸易下滑的影响而出现放缓。在这种背景下，市场的风险偏好情绪会遭受打压，日元等避险资产则可能受到追捧。

二是美股下跌的风险。继10月初美股暴跌之后，11月上旬美股再次出现大幅下挫。虽然两次大跌之后美股都出现了反弹，但美股的频繁波动引发的市场情绪变化不容忽视。当前，市场对全球贸易局势和美联储利率上升的担忧，以及全球经济放缓的预期，已使得投资者前期对于美国股市的乐观看法出现方向性的改变。未来并不能排除极端情况下美股大幅下跌引发全球市场大幅动荡的可能性。而一旦如此，日元等避险资产将会是投资者最佳的选择。除上述两大因素以外，全球地缘政治风险高发也是助推日元阶段性行情的一大因素。

综上所述，笔者认为，在日本经济前景存在隐忧、货币政策仍相对宽松的背景下，当前日元的基本面支撑可能要弱于之前，或有可能转为承压态势。在这种情况下，日元能否延续涨势，主要取决于市场避险情绪是否继续高涨。对于年内而言，如果全球贸易摩擦再度升级，或者美国股市再次大跌引发市场剧烈动荡，则日元的避险属性将有可能带动其进一步上涨；但如果没有爆发较为严重的风险事件，特别是在当前美国中期选举告一段落、英欧就脱欧文件达成一致等阶段性风险缓和的背景下，日元避险属性的助推作用会相对减弱，或仅仅对日元起到短期的支撑。如果不出意外，年内接下来的时间，日元或有可能呈现小幅震荡下行的态势。