中国正在成为最有投资价值的市场

陈希琳

10月19日，中共中央政治局委员、国务院副总理刘鹤就当前经济金融热点问题接受采访，表示政府高度重视股市的健康稳定发展。当前股市的心理特征是，对制度创新和改革政策有很强的期盼，市场表现与这种期盼之间有很强的正反馈效果。因此，促进股市健康发展，一定要有针对性地推出新的改革举措。那么，我们该如何正确看待当前金融和股市的热点话题？

股市泡沫大大缩小

刘鹤表示，从全球资产配置来看，中国正在成为最有投资价值的市场，泡沫已经大大缩小，上市公司质量正在改善，估值处于历史低位，所以很多机构建议对中国股市给予高度关注，认为中国股市已经具有较高投资价值。

对此，如是金融研究院院长、首席经济学家管清友向《经济》记者表示，现在与历史同期相比，确实估值水平比较低，长期来看显示出投资价值。“现在大家其实都在预判未来的形势，有的人乐观一点觉得短期来讲是个底，有的人中性一点可能觉得这个底还要维持一段时间，有些人悲观可能觉得现在还没到底呢。”

“股票市场是一个重要的市场，在整个金融体系建设中是具有系统建设性的市场，涉及投资、融资、中小企业等广泛的领域。近两年特别是近半年来中国股票市场一直跌宕下行，这是多个因素造成的，受到综合因素影响，目前来看比较萎缩低迷。”中国社会科学院金融研究所法与金融研究室副主任尹振涛向《经济》记者表示，刘鹤副总理对于当前股市的总体判断非常有价值。“从当前指数和近十年股市的历史发展规律来看，现在中国股市确实处于估值的历史低位，这一点与现实非常吻合。同时各个股票市场的市盈率等都在逐渐回归到一个相对来说比较合理的历史水平。与此同时，美国股市处于历史高位。相比较而言，我们市场风险波动的概率更低。美国股市不管是崩盘还是下行的压力都是比较大的。”

在尹振涛看来，刘鹤副总理的表态其实是在引导社会、资金和国际，去看中国的股市，希望对中国经济和股市有信心，这种信号还是比较明显的。

“看股市有没有投资价值，一方面是看企业好不好，另一方面还是要看估值是不是合理。现在中国经济的起步过程中，虽然有一定下滑，但还是在起步，估值相对其他经济体而言具有一定的优势，这也就是刘鹤副总理所说的投资价值。”东方证券首席经济學家邵宇向《经济》记者说。

这种估值的合理性还体现在蓝筹股和成长股的不同空间上。中航证券首席经济学家许维鸿向《经济》记者表示，如果把股市分为蓝筹股和成长股，蓝筹股如招商银行、茅台、云南白药、格力电器以及一些知名房地产股票等，成长股如高科技或大数据等相关公司，经过这一轮下跌，成长股的估值已经不高了，但是毕竟中国未来企业的发展空间很广阔，包括消费升级、新技术的出现等。

许维鸿作为股市的资深从业人员，认为成长股这一波还是跌出了价值，内资外资挑选几只成长股还是非常不错的。蓝筹股这次比较抗跌，很多白酒和银行股下跌并不明显，市场相对比较成熟。“未来股市是供给侧结构性改革的一个很重要的市场和支点，所以刘鹤副总理这么说显然是对股市充满期望。”

股市成供给侧改革主战场

最近以来，人民银行、银保监会、证监会以及其他相关部门都在研究出台新的改革措施，有了一些新的制度安排和政策工具。

尹振涛表示，股票市场的发展的确需要制度的配套和引导，但是政策并不能解决市场的问题，最重要的是营造公开公平的环境和市场化的机制，而不是去引导股票指数。“但是从目前的政策、环境和市场来看，我们的确希望股票市场有所启动，能够支持实体经济发展，给企业的发展带来更多的资金，下一步的政策肯定是围绕这些方面，在适当的时候，我相信我们的一些资金会逐步引导到股票市场，例如银行资金、保险资金。”

而显然，不同监管部门之间的目标有所差异。据邵宇介绍，银保监会的角度还是通过引导保险、基金资金支持股市，开放理财投向资本市场的渠道，总体来说提供更多的流动性来源和资金来源。证监会方面，一方面维持好市场的秩序，另一方面，也在跟银保监会合作，对于当前面临流动性难关的企业给予一定支持，渡过困境，在未来发展中找到空间。大家各有不同的职责，共同提振市场。“现在最重要的是提升市场的负面偏好，而市场信心的提振，有赖于经济发展决策者对于经济发展方向的定调，以及一些重大改革和税制调整的兑现。”

这一点，管清友也持相同观点。“其实过去40年来我们一直都是开放式改革，现在是改革促开放，改革的重要性越来越大。其实我们国内潜力是很大的，有很多体制机制要改，解决不充分不平衡，其中要改的东西非常多，比如社保账户、减税的问题，体制上尽量减少政府干预、减少交易摩擦。”

2018年中国经济充满挑战，股票市场进一步成为经济的晴雨表，也是很多有识之士期待的供给侧结构性改革主战场。许维鸿表示，投资者应期待A股市场的制度性建设，有效提升蓝筹股的流动性，吸引更加多元化的投资者进场。

8月15日晚间，证监会进一步放开了外国人开立A股证券账户的权限，修订了相应规则，在境内工作的外国人、在境外工作的境内上市公司外籍员工，无论是否在中国，都可以开立A股证券账户参与交易。许维鸿表示，这无疑是A股市场国际化、向国际资本市场开放的又一举措，如果能进一步吸引国际大型股权投资基金来华，将是有效改善中国投资者结构的供给侧结构性改革举措，值得市场正面解读。

中国股市交投清淡，既是股票市场不景气的结果，也是市场不景气的原因。以工商银行为代表的巨型、蓝筹股票，是中国经济状况的“晴雨表”，日均交易量和换手率如此之低，又怎能具有合理的估值呢？许维鸿表示，无论是从吸引外资角度，还是从激活蓝筹股流动性角度，都应该尽快将A股的交易制度与国际接轨，尽快将国际成熟股票市场通用的“T+0”制度恢复，并辅以相关政策安排，带动新一轮政策牛市。恢复A股市场早在1993年就推行过的“T+0”交易制度，必然有效为市场带来“增量”资金，尤其是境内外的机构投资者，其有限的资金不用商业银行“放杠杆”，就可以多次交易、反复买卖，在不增加金融整体杠杆率的情况下，有效地提高股票市场的流通性、活跃程度和交易量，可以产生明显的资金放大效应。

许维鸿认为，“T+0”制度建设是激活A股市场的有效手段。当然，为了更好发挥制度作用，从根本上改变市场熊市的根本特征，必须辅以有效的监管手段和多层次资本市场建设，最终提升上市公司业绩质量，助力整体宏观经济形势的改善。

第一，即便是在当前散户参与热情不高的情况下，“T+0”交易制度将优化交易结构，让中小投资者更关注那些市值大、有业绩基础的股票，进而减少散户的投资风险，降低其被“割韭菜”的概率。对机构投资者而言，国际市场通行的AI（人工智能）技术，也会在A股找到用武之地，通过程序化的短线交易，提高股市其盈利水平。

第二，尽快恢复股指期货市场的交易制度，配合“T+0”制度的推出，联通股票现货市场与股票衍生品市场，降低股指期货市场的投机色彩。“T+0”制度建设的本意，是提高大市值蓝筹股的活跃性，改善中国股票市场的交易结构，提高对国际资本的吸引力。但是，不可否认的是，中国的A股市场依然是一个以散户为主的市场，容易受到市场“谣言”的误导，做出非理性的“追涨杀跌”。因此，应加强两个交易所的大数据分析能力，对成交量突然放大的股票交易行为密切监视，并对上市公司相关信息披露、市场上的消息传闻和疑似的“做庄行为”严格审查，是“T+0”制度发挥正面作用的基本保障。保持“公开、公平、公正”的市场环境，需要长期不懈的监管努力。

第三，要重视多层次资本市场的建设，用“T+0”和“转板”制度激活新三板市场。如果仅仅在新三板市场的创新层推出“T+0”制度，提升交易量的作用有限；如果能辅以“转板”制度，也就是有计划地将符合条件的新三板挂牌公司转板到沪深交易所，那样将极大激发挂牌公司和社会资金的积极性。“T+0”制度活跃A股大市值、蓝筹股的交易，最终目的是形成中国多层次资本市场“有序交易、分层投资”的市场格局。

毁灭性创新的价值

刘鹤表示，过去3年来，我们在“三去一降一补”方面取得了阶段性成果，国际社会普遍认为，通过“毁灭性创新”，中国经济中一些过剩领域的价格水平回归均衡，供求关系明显改善，从而拉动了经济增长，促进了全球经济复苏。

“毁灭性的创新是一个学术名词，是经济学家熊彼特提出来的一个概念，核心就是要打破均衡和市场的垄断，颠覆性的创新可以改变一些固有的思路和模式。刘鹤副总理的意思是我们当前面临着创新的机遇和挑战，在我们供给侧结构性改革的过程中，要经历一个阵痛，这是创新的必然要求。”尹振涛表示，十九大报告多次提到创新，在经济结构转型调整和供给侧结构性改革中，又把创新作为引领经济发展的第一动力，这些实际上都对创新提出了很高的要求和希望，这件事非常明确。

有一点值得注意的是，在熊彼特的理论中也提出，创新的发展都会存在一个阵痛，不可能一帆风顺。第一，新的东西要想获得快速发展，可能会改变原有的规模经济，可能成本会很高，并不会很快地就成为主流。第二，创新出现之后，对传统有一些冲击，例如之前国有企业改革出现的下岗，这种颠覆性的创新过程中可能会带来一些负面的影响，但是从长远来看会带来更多的好处。

在毁灭性的创新中，实际上释放了一部分产业资源和金融资源出来，这是好的一方面。“另一方面，这些产业资源和金融资源能否转移到创新的企业和产业身上。这些企业和产业获得额外的资源能否做大做强，使得这些资金所占的比重越来越高。”邵宇表示，如果这些企业确实带来了经济质量的提高和增速的恢复，那么就是毁灭和创新的结合，既能推动中国经济的发展，也能促使整个资本市场进入良性循环。

打破“一时一事”局限

刘鹤表示，分析看待中国经济的表现，如果从“一时一事”看，可能会感觉有一些困难，但是一旦把它作为一个历史进程往前看，发展前景十分光明。那么接下去我们应该如何突破当前经济和金融领域存在的拦路虎？

“其實在目前这个阶段，是流动性匮乏的状态，还是要坚定对原来中国经济整体方向的判断。把精力和注意力放在创新创造上，这就需要民营企业能够释放自己的动能。”邵宇表示，经济增长的秘诀很简单，民营企业要恢复动能和创新创造能力，其中的空间非常大，包括减税等。

而对于已经出现的一些阵痛，尹振涛表示，一方面要承认阵痛的存在，不能忽视风险和问题；另一方面就是要坚持市场化主导改革的思路，发挥市场在资源配置中起决定性作用的思路，这是最重要的。“我们要坚持固有的发展理念，坚持一直倡导的发展方向，同时坚信我们具备改革的能力。”

对于当前存在一些“国进民退”的声音。刘鹤表示，如果没有民营企业的发展，就没有整个经济的稳定发展；如果没有高质量的民营企业体系，就没有现代产业体系，支持民营企业发展就是支持整个国民经济的发展。

91科技集团董事长、CEO许泽玮分析称，要激发民营经济活力，除去需要政府在货币政策和财政政策上给予大力支持外，产权界定上需要清晰、所有企业在法律上一视同仁，改变信贷机制、调整税费制度等，努力为民营经济主体创造一个更好、更加良性循环的经营环境。他表示，当前我们正在向科技驱动型经济发展转型，创新将是未来经济实现跨越式发展的主流力量，推进经济结构战略性调整，提高自主创新能力，带动产业转型和技术升级，充分发挥科学技术对经济增长的支撑作用。