独立董事兼任是好是坏

葛峻宏

摘要：本文从独立董事经营管理职能的角度检验了独立董事兼任在新上市公司中的作用。研究发现独立董事兼任在新上市公司中较为常见，同时独立董事兼任在新上市公司中对企业业绩有正面影响，且这种正面效应随着企业的成长会逐渐减弱。研究结果较以往研究限制独立董事多席位的结论有所不同。本文研究在丰富了独立董事文献的同时，对于正确理解独立董事在上市公司中的职能以及其对企业业绩的影响也提供了新的观点，并对我国独立董事制度的进一步完善也提供了重要的经验证据。

关键词：独立董事兼任;新上市公司;企业业绩

制度背景

独立董事制度起源于美国，盛行于欧美。我国的独立董事制度经历了从无到有，从有到精的发展变化。我国现行《公司法》创制之初，并没有考虑到独立董事制度。1993年“青岛啤酒”发行H 股开启了我国公司聘请独立董事的先河。中国证监会于1997年12月16日发布的《上市公司章程指引》规定上市公司可以根据自身需要，选择是否设立独立董事。1999年3月29日，国家经贸委、中国证监会联合发布了《关于进一步促进境外上市公司规范化运作和深化改革的意见》中，仅对境外上市公司的独立董事制度做出了规定，对境内上市公司聘请独立董事仅持认可态度。2001年8月21日，中国证监会发布了《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》（下文简称《指导意见》）则标志着我国上市公司独立董事制度的正式执行。《指导意见》规定“独立董事原则上最多在五家上市公司兼任独立董事，并确保有足够的时间和精力有效地履行独立董事的职责。”中国证监会在2004年12月7日发布的《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》中，再次强调了《指导意見》中的有关规定，要求上市公司建立健全独立董事制度。

伴随着独立董事制度的发展，我国上市公司对独立董事的要求也从无到有，从有到“专”。这个“专”不仅是对独立董事背景的要求（包括至少一名会计专业人士），而且是对独立董事兼任的要求（原则上最多在五家上市公司兼任独立董事）。

研究分析

独立董事兼任对企业的影响一直以来都被认为是负面的。Rosenstein and Wyatt首次研究了独立董事兼任对企业价值的影响。当非财务公司的独立董事在其他公司进行兼任时，由于兼任造成的时间和精力分散，以及兼任传递的独立董事可能离任的信号，会造成原任公司价值显著下降，但是新任公司的价值并没有增加。Fich和Shivdasani指出独立董事每增加一个职位，提供该新职位的公司将会承担负的超额回报，并且当公司的独立董事兼任三个及三个以上时，通常伴随着治理差、业绩表现低等现象。魏刚等通过独立董事与公司业绩的研究发现，我国我国上市公司的独立董事都是由知名人士兼职担任的，其中不少人更是兼任四家甚至五家上市公司的独立董事，使得独立董事无法保证正常的工作时间，对企业业绩产生了负面影响。王兵也证明了独立董事兼任会对企业的盈余质量产生负面影响。

相应地，在制度方面，《指导意见》规定“独立董事原则上最多在五家上市公司兼任独立董事，并确保有足够的时间和精力有效地履行独立董事的职责。”美国全国证券交易商协会（National Association of Corporate Directors）等组织也建议限制独立董事兼任。但是，尽管以上研究结果和制度建议，上市公司独立董事兼任的现象仍是屡见不鲜。Field等发现在有风投背景的新上市公司中，45%的独立董事都身兼至少三个独立董事职位。如何理解这种矛盾呢？

首先，Schwartz-Ziv和Weisbach通过对董事会会议记录的研究发现，独立董事的作用主要体现在监管职能以及经营管理职能这两个方面，其中监管职能占去了独立董事大约三分之二的时间和精力，这也给目前关于独立董事的研究主要集中在公司治理这一视角的现象提供了一个有力的解释。但是这并不代表独立董事的经营管理职能不重要。

其次，现有研究主要集中在大公司以及经验丰富的公司，Fich和Shivdasani的研究样本主要集中在福布斯500强企业，对于小型公司以及新上市公司的研究明显不足（Hermalin和Weisbach）。

Field等指出在新上市公司中，管理层由于缺少与媒体、机构投资者、分析师的沟通经验，在财务报告等方面也缺少实际经验，容易带来不必要的诉讼事件，此时独立董事的经营管理意见就显得尤为重要。身兼数职的独立董事对这种问题的经验就更有价值。“资源支持假说”认为由于独立董事在行业内的影响（魏刚等），以及其关系网络和关键的外部联络渠道能够为公司的成功经营提供重要的资源支持（Zahra和Pearce），增进与其他公司的协调，减少交易成本，避免不必要的纠纷（Bazerman和Schoorman ），同时独立董事可以利用其在整个上市公司中的董事网络来提高企业的投资效率和治理水平（陈运森和谢德仁）。综合以上分析，在新上市公司中，独立董事兼任的现象较为明显。

进一步地，“声誉假说”认为独立董事兼任传递出独立董事水平高、能力强的信号（Fama和Jensen），并且高水平的独立董事通常会有更多的机会获得更多的独立董事职位（Fich和Shivdasani）。通过对并购事件的研究，Bugeja等发现能力强的多席位独立董事离职率较低，并且获取更多独立董事席位的机会也更高。

Keys和Li也发现在公司被收购之后，具有兼任的独立董事获得新职位的概率比没有兼任的独立董事整整高出了三倍。也就是说独立董事的兼任可以看做是高水平的象征，而且市场对这种高水平的独立董事需求较大，并且认为多席位独立董事所带来的智力资本远远超过了兼任所带来的损失（Linn和Park）。

更重要的是，Hunton和Rose从独立董事席位的边际收益递减规律得出，未能履职将给独立董事带来的声誉损失，影响其现有及潜在职位，因此，多席位独立董事也有强烈的动机去提升自己在独立董事市场上的价值（Srinivasan）。

与此同时，越来越多的研究也表明独立董事的兼任对企业业绩有正面影响。Miwa和Ramseyer（2000）通过对经济转型时期日本棉纺业研究发现，聘请多席位独立董事可以获取各种专家意见、技术等，有助于提升企业业绩。Brown和Maloney通过对并购事件的研究发现，存在独立董事兼任的公司在并购中通常会获取超额收益。

Perry和Peyer研究表明发现，对于代理成本较低的公司来说，独立董事的兼任会提升企业价值。Field等指出，身兼数职的独立董事虽然在监管职能方面会有所下降，但是其经营管理职能却大大提升。另一方面，新上市公司管理层相比成熟企业来说，仍然控制着公司大部分的股权（Boone等），这样代理问题在新上市公司中就没有成熟企业那么严重，独立董事在监管职能上的压力就会相对较小，能够更大程度地发挥其经营管理职能。因此，在新上市公司中，独立董事的兼任会对企业绩业产生正面影响;且这种正面效果随着上市公司的成长会逐渐减弱。

结语

本文跳出以往对独立董事研究的框架，从其经营管理职能的角度为出发点，重新检验了独立董事的兼任对上市公司业绩的影响。通过对2004-2012年间A股上市公司的实证研究，发现在新上市公司中，独立董事兼任的现象较为明显，且独立董事的职能主要体现在经营管理职能上，独立董事的兼任有助于提升新上市公司的经营绩效，并且该正面效应随着上市公司的成长而逐渐减弱。

（作者单位：湖北恩施职业技术学院）

【参考文献】

[1]Fich， M. and A. Shivdasani. Are Busy Boards Effective Monitors？ Journal of Finance， 2006（61）.

[2]魏刚、肖泽忠、Travlos N.、邹宏. 独立董事背景与公司经营绩效.经济研究， 2007（03）.

[3]Field， L.， M. Lowry， and A. Mkrtchyan. Are busy boards detrimental？ Journal of Financial Economics， 2013，（109）.