地方政府与投融资平台：基于政府担保和激励视角的委托-代理模型

陈其安，陈抒妤，沈猛

（重庆大学 经济与工商管理学院，重庆 400030）

我国地方政府投融资平台（简称“投融资平台”）是由地方政府及其部门和机构通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，代表地方政府履行地方基础设施建设和主导产业发展职能，并拥有独立法人资格的经济实体。作为投融资平台唯一股东或绝对控股股东的地方政府是参与投融资平台公司治理的主导力量，其参与投融资平台公司治理的方式和力度在一定程度上决定了投融资平台的公司治理效率。相比于一般企业控股股东与公司及其高管人员之间的关系，地方政府与投融资平台及其高管人员之间的委托-代理关系具有如下特征：

（1）地方政府不仅承担着投融资平台唯一股东或绝对控股股东角色，而且还因对投融资平台银行贷款融资提供担保而承担着债务担保人角色，这种双重身份使本该承担股东有限责任的地方政府对投融资平台承担了事实上的无限责任，进而使地方政府与投融资平台之间形成了一种更加紧密且相互依赖的共生关系。当投融资平台经营良好时，地方政府不仅可以从投融资平台经营绩效中获得一般企业股东应该获得的投资收益，还可以从投融资平台项目投资产出中获得额外的超额隐形收益；当投融资平台经营失败时，地方政府除了需要承担作为控股股东的投资损失外，还需要因其银行贷款融资担保人角色而承担投融资平台的全部或部分债务偿还责任。

（2）地方政府不仅需要采用行政手段对投融资平台高管人员进行监督约束，更应该按照现代企业制度和市场经济规律要求、借助市场手段对投融资平台高管人员进行有效激励。从投融资平台的运营实践来看，投融资平台公司的董事长、总经理等高管人员大多是地方政府通过行政手段任命、来自于政府相关部门、具有一定行政级别的地方政府官员，地方政府对投融资平台高管人员的考核评价和监督约束方式大多沿用传统的行政手段进行。但是，地方政府作为主管地方公共事务、制定和执行地方市场规则、保障地方社会经济发展的行政主体，本质上不是一个市场行为人，既无足够的时间和精力、也无足够的专业知识和能力对处于信息优势地位的投融资平台高管人员进行有效监督和约束，致使地方政府对投融资平台高管人员的直接监督约束效果存在较大缺陷和不足，难以保障投融资平台正常运作和经营。要使投融资平台高管人员自觉规范自己的经营决策行为，主动采取符合地方政府和社会公众（投融资平台的终极股东）利益的行动，提高努力工作水平，增大投融资平台项目投资成功的可能性，降低代理成本，作为唯一股东或绝对控股股东的地方政府必须基于投融资平台的企业属性，在采用行政手段对投融资平台高管人员进行考核评价和监督约束的同时，根据现代企业制度和市场经济规律要求对投融资平台高管人员进行有效激励。

综合上述分析可以看到，投融资平台虽然在形式上具有一般企业的普遍特征，但在作为股东的地方政府与投融资平台及其高管人员关系方面又具有不同于一般企业的独特特性，所以作为唯一股东或绝对控股股东的地方政府参与投融资平台公司治理的机制也应该不同于一般股东控制型企业，在地方政府与投融资平台高管人员之间的激励合同中应该充分考虑政府担保和地方政府隐性收益等特有因素。因此，基于政府担保和激励视角，从理论上系统深入地研究地方政府与投融资平台之间的委托-代理关系，阐明地方政府参与投融资平台公司治理的机制，对于规范地方政府参与投融资平台公司治理行为、完善投融资平台公司治理模式、提高投融资平台公司治理水平、保障投融资平台健康持续稳定发展具有重要的理论和现实意义。

1 国内外相关研究文献评述

现有国内相关研究文献对地方政府（唯一股东或绝对控股股东）参与投融资平台公司治理问题进行了研究，得到了一些具有一定借鉴意义的研究成果。张国平等[1]提出，各级政府应建立起持续资源注入机制，不断拓宽投融资渠道和创新投融资模式，以加大政府对投融资平台完善治理机制的政策支持力度。王晓曦[2]认为，作为控股股东的地方政府应按照现代企业制度要求，使投融资平台成为独立行使民事权利和承担经营风险的市场主体，进行规范化经营和运作。翟俊尤[3]认为，地方政府可以根据现代企业制度将投融资平台转型为具有较强实力的地方国有资产经营主体，逐步成为面向市场投融资、经营和参与市场竞争的企业法人，以促进建设资金筹措的多元化。毛建林[4]基于委托-代理理论对地方政府投融资平台的体制根源、风险机理与规范发展问题进行研究后认为，应该从修正激励目标函数、完善约束监督机制等方面强化中央-地方政府委托-代理链条中的激励与约束机制。耿松涛等[5]认为，地方政府应根据财务管控、战略管控和操作管控等3种典型模式对投融资平台的适应性以及平台公司自身特点来选择其对投融资平台的管控模式。杨燕英等[6]认为，从财政体制、法律机制和银行等外部监管方面采取措施规范投融资平台公司治理，是我国地方政府投融资平台的当务之急。章瑛[7]在对浙江省投融资平台运行乱象丛生的原因进行深度剖析后提出，健全平台法人治理结构、完善激励约束机制、提高风险管理水平是确保地方政府投融资平台有序运行的有效途径。吴凡等[8]提出，投融资平台作为国有投资的主要承载者，作为唯一股东或控股股东的地方政府应清醒地认识到投融资平台的企业属性，对不同类型国有投资进行分级管控和分类管理。

国外学者还未对我国地方政府参与投融资平台公司治理问题进行专门研究，但我国地方政府投融资平台在本质上属于公共企业范畴，具有一般企业的属性。因此，国外学者在企业公司治理、特别是公共企业公司治理方面的相关研究成果对研究我国地方政府参与投融资平台公司治理问题也具有一定的借鉴意义。Grossi等[9]认为，设计地方公共事业治理系统的关键在于分清各利益相关者（包括作为终极股东的全体公民、作为直接股东的政府以及作为代理人的高管等）的利益。Bozeman[10]指出，由于缺少竞争对手，故公共利益在地方公共企业治理中尤为重要。Borisova等[11]在对欧盟公共企业进行实证研究后发现，政府所有制将使公司治理水平下降，在大陆法系国家中政府干预与公司治理水平负相关，在英美法系国家中政府干预与公司治理水平正相关。Nguyen等[12]研究认为，政府腐败对国有企业、特别是承担公益性项目建设的国有企业具有较大负面作用，加强对地方政府公共性项目的管理、完善公司治理结构有助于消除腐败的影响并带动地方经济发展。Mutiganda[13]发现，政府预算的影响力和执行力是影响公共医疗企业治理效果的主要因素。Gnan等[14]在对意大利37 个公共企业进行理论和实证研究后发现，应该引入质量标准和可持续发展等新公共管理工具来促进利益相关者参与治理实践，以提升公共企业的公司治理水平。Calabrò等[15]从股权结构、董事会组成和独立性以及公民参与等三方面探讨了意大利地方公共事业部门的所有权和控制权结构。Cheng[16]在对台湾地区7个公共事业部门的样本数据进行研究后发现，公司治理与监管显著相关，包括政府在内的利益相关者参与是唯一有效的公司治理机制。Tanaka[17]在对日本公共企业债券收益进行分析认为，公司治理结构的好坏将对该类企业的债券收益产生重要影响。

基于上述分析可见，现有国外相关研究文献虽然在公共企业公司治理方面取得了很多研究成果，但由于我国地方政府投融资平台具有不同于国外一般公共企业的特征和运营模式，故这些研究成果并不完全适用于我国地方政府投融资平台。现有国内相关研究文献虽然对地方政府参与投融资平台公司治理问题进行了研究和探索，但大多是定性分析，并未基于地方政府参与投融资平台公司治理实践，利用严密的规范研究方法从理论上对政府担保条件下的地方政府与投融资平台之间的委托-代理关系进行专门研究，也没有揭示目前地方政府参与投融资平台公司治理力度较低的内在原因。基于上述考虑，本文以现行财政分配体制和官员考核评价体制为背景，在对地方政府参与投融资平台公司治理实践进行全面考察的基础上，在假设投融资平台高管人员风险厌恶、地方政府风险中性的条件下，基于政府担保和激励视角建立数学模型，从理论上研究地方政府与投融资平台之间的委托-代理关系。

2 假设条件和过程描述

地方政府出资建立投融资平台，任命投融资平台高管人员经营管理，双方之间形成了一种不同于一般企业股东与高管的独特委托-代理关系。为了便于在建模过程中把握地方政府与投融资平台高管人员的行为特征，根据我国地方政府投融资平台运营实践，作如下合理假设：

（1）假设投融资平台在初始时刻0启动项目，预计在时刻t完成，项目所需总投资额为Q，并在完成后就能立即产生经济和社会效益。由于投融资平台自有资金不足以支撑其庞大的投资需求，凭借自身条件又难以在短期内获得上市融资资格，故银行贷款融资成为投融资平台筹集巨额基础设施建设资金和主导产业发展投资资金的主要渠道；但是由于投融资平台成立时间较短，其通过地方政府财政拨款、注入土地和股权等方式形成的自有资产在数量和变现能力等方面都难以满足其巨额银行贷款融资抵押需求。在这种情况下，投融资平台在地方政府财政或信用担保下向银行贷款融资就成为必然选择。从投融资平台的实际情况来看，也确实如此。基于投融资平台在地方政府担保下进行银行贷款融资的现实，本文假设投融资平台的项目总投资额Q中有μQ（0≤μ≤1）的资金来源于投融资平台在地方政府担保下的银行贷款（也即地方政府对该部分资金负有担保责任）。

（2）假设投融资平台高管人员的努力水平为e。由于投融资平台所投资项目的产出不仅与e正相关，而且还与投资资金数量Q正相关，同时还可能受到宏观经济环境、国家政策变化等众多不确定性因素的影响。为了便于建模和描述，本文假设投融资平台在项目完成时刻t的产出量为

式中：φ为投融资平台的资金-努力投入产出效率（φ＞0），具体表现为单位资金投入和单位努力水平创造的产出数量，可以在一定程度上度量投融资平台高管人员的能力水平；总产出Y既包括显性的经济效益，也包括隐性的社会效益；ε度量宏观经济环境、国家政策变化等众多不确定性因素对投融资平台投资项目产出的影响，不失一般性，假设ε～N（0，σ2），显然，σ2越大，表明外部环境波动性越大，投融资平台经营环境越不稳定，外部经营环境对投融资平台产生的外部经营风险就越大。

（3）由于投融资平台投资项目的经营成败很大程度上取决于投融资平台公司董事长和总经理等高管人员的能力水平和努力水平，故地方政府参与投融资平台公司治理的主要激励对象也应该是董事长和总经理等高管人员。不失一般性，假设地方政府给予投融资平台高管人员的激励性合同为

式中：a为地方政府给予投融资平台高管人员的固定报酬；k为地方政府给予投融资平台的激励性报酬比例，0＜k＜1。地方政府给予投融资平台高管人员的总报酬H既包括显性的经济性报酬，也包括隐性的非经济性报酬（如在投融资平台经营成功时给予其高管人员职务晋升等）。

（4）假设地方政府主要官员和投融资平台高管人员心目中的投融资平台投资项目未来产出量的贴现率均为r（t），该贴现率可以度量投融资平台投资项目未来产出对地方政府主要官员和投融资平台高管人员产生的现时效用水平的影响。显然，项目完成时间越短，投融资平台高管人员就越能在较短时间内展示其能力水平，并由此获得更大的显性和隐性收益；地方政府主要官员就越能在较短时间内向上级政府（或中央政府）展示其政绩，并有更大机会击败竞争对手获得升迁，地方政府和投融资平台高管人员心目中的项目未来产出贴现率也就越小。可见，贴现率r（t）满足条件：r（0）=0，r＇（t）＞0。

（5）假设作为委托人的地方政府是风险中性的，作为代理人的投融资平台高管人员是风险厌恶的。事实上，对于地方政府而言，在投融资平台运营成功时，地方政府官员有可能因地方基础设施改善、主导产业形成和社会经济发展而向上级政府（或中央政府）展示其高超的能力水平，进而获得较大的显性和隐性收益（如获得职务升迁等）；在投融资平台经营失败时，地方政府主要官员可能会在政绩上蒙受一定的损失，但只要其在经济上没有谋取个人私利，在政治上坚持正确的路线和导向，就可以将投融资平台经营失败的主要责任推卸给国内外政治、经济、市场环境变化等客观因素，以及让投融资平台高管人员承担投融资平台经营失败的直接责任，进而使自己不承担太多的投融资平台经营失败的责任，基本上都能保持住自己现有的行政职务和社会地位。可见，地方政府主要官员在投融资平台经营成功时获得的收益远远多于其在投融资平台经营失败时遭受的损失，因此，他们一般不会太关注投融资平台的项目投资风险，进而呈现出较强的风险中性心理偏好。

对于投融资平台高管人员而言，虽然他们大多来自于地方政府部门，本身也具有相应的行政级别，在本质上属于地方政府官员，并在地方政府指导下从事地方基础设施建设和主导产业发展任务。但是他们毕竟是投融资平台公司的直接经营管理者，投融资平台经营失败的直接责任将由他们承担，地方政府有时也可能将投融资平台经营失败、地方社会经济发展受到阻碍的责任推卸给投融资平台高管人员，可以说，投融资平台的经营成败在一定程度上关系到投融资平台高管人员的职务升迁和政治生命。因此，投融资平台高管人员在该委托-代理关系中应该是风险厌恶的。不失一般性，假设投融资平台高管人员的绝对风险厌恶系数为ρ（ρ＞0）。此时，投融资平台高管人员的效用水平为：

式中：H/[1+r（t）]t为投融资平台高管人员在项目建成后获得的未来收益贴现到现在的价值；risk（H）=0.5ρvar（H）为投融资平台高管人员因未来收益的不确定性而要求获得的风险补偿；C（e）=0.5ce2为投融资平台高管人员付出努力水平e时需要支付的努力成本；c为投融资平台高管人员的努力成本系数（c＞0）。

（6）从投融资平台设立至今的运营情况来看，地方政府除了能从投融资平台项目投资中获得经济收益和社会效益外，地方政府主要官员还可以在投融资平台项目投资成功时，通过向上级政府展示其所取得的政绩而从投融资平台经营收益中获得额外的隐性收益（如地方政府官员可能因政绩突出而获得职务晋升机会等）。不失一般性，假设地方政府从投融资平台投资项目未来产出中获得的额外收益为ξY，其中，ξ为地方政府主要官员从投融资平台投资项目单位产出中获得的额外收益，ξ＞0。

另外，地方政府还需要对由其担保的投融资平台银行贷款融资资金μQ承担担保责任，当投融资平台投资项目的未来产出不足以偿还其在地方政府担保下借入的银行贷款（即μQ＞Y）时，地方政府将对由其担保的投融资平台银行贷款承担部分或全部偿还责任，这显然会对地方政府产生负效用，根据地方政府风险中性假设，该负效用为δ1（μQ-Y），其中，δ1为地方政府承担投融资平台单位银行贷款偿还责任而损失的效用；当投融资平台投资项目的未来产出能够偿还其在地方政府担保下借入的银行贷款（即μQ＜Y）时，地方政府不仅不用承担投融资平台银行贷款的偿还责任，还可以从投融资平台良好的项目投资经营中获得更多的额外收益，其数量为δ2（Y-μQ），其中，δ2为地方政府从投融资平台单位剩余产出（即投融资平台投资项目总产出扣除地方政府担保下的银行贷款后的剩余部分）中获得的额外效用。根据风险收益对等原则和权利义务匹配原理，在地方政府对投融资平台银行贷款融资提供担保的条件下，地方政府在投融资平台项目投资经营不好时承担单位银行担保贷款偿还责任所产生的负效用，应该等于其在投融资平台项目投资经营良好时从单位剩余产出中获得的正效用，即δ1=δ2=δ，δ≥0。

基于上述分析，可得地方政府从投融资平台项目投资中获得的预期效用水平为

（7）地方政府和投融资平台高管人员都是理性经济人，他们的决策目标都是使自身效用最大化。地方政府为投融资平台高管人员拟定激励性合同，投融资平台高管人员根据地方政府拟定的激励性合同决定是否参与投融资平台经营管理，以及在参与投融资平台经营管理条件下应该付出多大的努力水平；地方政府根据投融资平台高管人员的决策行为对拟定的激励性合同进行调整，投融资平台高管人员根据调整后的激励性合同相应调整自己付出的努力水平；如此循环往复，直至达到均衡状态为止。

3 模型构建

根据上述假设条件和过程描述，借鉴传统委托-代理模型的建模思想，建立如下地方政府与投融资平台高管人员之间的委托-代理模型：

下面求解上述委托-代理模型。

对于参与约束（IR），理论上，只要能使高管人员参与投融资平台经营，作为所有者的地方政府是不愿意支付过多报酬的。因此，上述模型中（IR）大于等于号可以变为等号，即

对于激励相容约束（IC），由最优化的一阶条件∂E[U（H）]/∂e=0可得

对于目标函数，有

进而可得，地方政府在投融资平台项目投资中获得的预期效用水平为

式（8）、（9）分别为均衡状态下地方政府给予投融资平台高管人员的最优激励性报酬和投融资平台高管人员付出的最优努力水平，式（10）为均衡状态下地方政府获得的最大预期效用。

4 模型经济意义分析

投融资平台项目投资规模对地方政府与投融资平台委托-代理关系的影响：时，∂E[U（Wd）]/∂Q＞0；特别地，当μ=0或δ=0时，只要Q＞0，就一定有∂E[U（Wd）]/∂Q＞0。即在投融资平台项目投资资金中没有地方政府担保的银行贷款资金，或地方政府不需要对其担保的投融资平台银行贷款资金承担偿还责任的条件下，地方政府从投融资平台经营中获得的预期效用将随着项目投资规模的增大而增加；在投融资平台项目投资资金中包含地方政府担保的银行贷款资金、而且地方政府需要对其担保的投融资平台银行贷款资金承担偿还责任的条件下，只有当投融资平台项目投资规模超过某一门槛值时，地方政府从投融资平台经营中获得的预期效用才会随着项目投资规模的增大而增加。相关理论研究表明，投融资平台在地方政府担保下会产生向银行无限贷款的动机和行为，银行在地方政府担保下也愿意向投融资平台发放更多的贷款，进而使银行与投融资平台之间的均衡贷款数量呈现出不断增加的趋势，投融资平台在这种情况下也就会产生利用银行贷款资金投资于大型和特大型项目的欲望[18]；从投融资平台运营实践来看，尽管几乎所有投融资平台的项目投资资金中都包含地方政府担保的银行贷款资金（即μ＞0），而且地方政府在理论和道义上也必须对其担保的投融资平台银行贷款资金承担担保责任（即δ＞0）。但是由于投融资平台从事的大多是一些投资规模巨大的基础设施建设项目和主导产业发展项目，故现实中的投融资平台项目投资规模一般都能满足地方政府预期效用与项目投资规模正相关所要求的门槛条件。由此可得如下结论：

结论1地方政府对投融资平台的激励力度、投融资平台高管人员付出的努力水平以及地方政府获得的预期效用水平与投融资平台项目投资规模正相关。

结论1表明，投融资平台项目投资规模越大，地方政府对投融资平台高管人员的激励力度和投融资平台高管人员付出的努力水平就越高，地方政府获得的预期效用就越多；投融资平台资产规模将对地方政府参与投融资平台公司治理产生正效应。

该结论的合理性和经济意义是非常明显的。事实上，当投融资平台从事的基础设施建设项目或主导产业发展项目投资规模很大时，投融资平台项目投资成败将对地方社会经济发展产生至关重要的影响，进而对地方政府主要官员的政绩以及随之而来的职务升迁和政治生命产生决定性作用。在这种情况下，地方政府为了提高投融资平台项目投资成功的可能性和投融资平台投资项目的产出量，必然会在利用传统行政手段对投融资平台高管人员进行考核评价的同时，加大对投融资平台高管人员的激励力度；作为理性经济人的投融资平台高管人员在更大力度的激励性合同激励下，也必然会相应提高其对投融资平台付出的努力水平。在我国现行的官员考核评价机制下，上级政府（或中央政府）在对地方政府主要官员进行考核评价时，往往会更多地关注地方政府在任期内取得的地方基础设施建设、主导产业形成和社会经济发展等方面的表面政绩，而忽略地方政府取得这些表面政绩所投入的人财物力和耗费的环境成本，所以地方政府在基础设施建设、主导产业形成和社会经济发展方面的表面政绩在一定程度上决定着地方政府主要官员的职务升迁、政治生命和社会声誉，构成了地方政府效用主要成分；从我国地方政府及其投融资平台目前的实践来看，现行财政分配体制已经使投融资平台成为地方政府完善基础设施、发展主导产业和社会经济的融资主体和直接执行主体，投融资平台投资项目的绩效在一定程度上决定着地方基础设施建设的完善程度以及地方主导产业和社会经济的发展水平，对地方政府的表面政绩产生了巨大影响。因此，投融资平台所投资项目的产出量在一定程度上决定了地方政府总效用水平的高低。显然，巨大的投融资平台项目投资规模和较高的投融资平台高管人员努力水平有可能使投融资平台所投资的项目产生更大的产出量，从而提高地方政府的预期效用水平。

由结论1可得如下启示：

（1）由于地方政府能够从投融资平台巨额投资项目的产出中获得更高的预期效用水平，故地方政府大多有做大投融资平台资产规模的动机。在现行财政分配体制下，地方政府通过税收获得的财政资金非常有限，往往难以满足投融资平台的巨额投资资金需求；为了填补巨额资金需求缺口，投融资平台常常在地方政府支持下，通过政府信用担保或土地抵押等方式从银行借入大量资金，进而形成了投融资平台的巨额显性债务和地方政府的巨额隐性债务。这就在一定程度上解释了投融资平台资产规模和银行贷款债务不断增加的原因。

（2）由于投融资平台资产规模越大，地方政府就越愿意给予投融资平台高管人员更大的激励力度，投融资平台高管人员也会相应付出更高的努力水平，地方政府与投融资平台高管人员之间的委托-代理成本也就越小，地方政府通过激励性合同参与投融资平台公司治理的效率就越高。从我国地方政府投融资平台的运营实践来看，虽然市县级政府也想尽力做大其投融资平台，但是囿于其有限的资源，市县级政府投融资平台大多规模较小，“公司治理机制不完善、运作不规范”等问题也大多出现在市县级政府投融资平台，而省级政府大型投融资平台尽管也不同程度地存在着各种问题，但相比于市县级投融资平台而言，其公司治理机制至少在形式上相对完善，运作也相对比较规范。这就在一定程度上合理地解释了我国市县级政府投融资平台问题比较多、而省级政府投融资平台相对较好的原因。基于此，我国可以考虑以现有的省级政府投融资平台为基础，按照不同职能和业务范围整合相应的市县级政府投融资平台，构建若干个职能定位清晰、业务范围界定明确、治理机制相对完善、以集团公司形式存在的大型省级政府投融资平台，并将原有的市县级政府投融资平台作为省级政府投融资平台的子公司进行统一经营管理，以从总体上提高我国地方政府投融资平台的公司治理效率。

投融资平台高管人员能力水平对地方政府与投融资平台委托-代理关系的影响：

由此可得如下结论：

结论2地方政府对投融资平台高管人员的激励力度、投融资平台高管人员付出的努力水平以及地方政府获得的预期效用水平与投融资平台高管人员的能力水平正相关。

结论2表明，投融资平台高管人员能力水平越高，地方政府对投融资平台的激励力度和投融资平台高管人员付出的努力水平就越高，地方政府从投融资平台项目投资中获得的预期效用就越大；投融资平台高管人员能力水平将对地方政府参与投融资平台公司治理产生正效应。

该结论的合理性和经济意义在于：当投融资平台高管人员具有较高能力水平时，项目单位资金投入和投融资平台高管人员单位努力水平获得的产出量也较高。根据正反馈效应，作为理性经济人的投融资平台高管人员必然会利用经营投融资平台的机会充分展示自己较高的能力水平，以便于未来在政治上谋求更大的发展，在经济上谋求更多的收益，当然也就愿意对投融资平台付出更大的努力水平。投融资平台高管人员努力水平的提高将导致投融资平台投资项目未来产出量的增加，进而提高地方政府的预期效用水平；地方政府在自身效用水平得到提高的条件下，也愿意给予投融资平台高管人员更多的激励性报酬。

从我国地方政府及其投融资平台运营实践来看，由于投融资平台高管人员大多来自于以前的政府官员，他们也许在政府行政管理方面具有较高的能力水平，但大多没有按照市场经济规律经营企业的能力和经验，更不具备高超的企业家才能；他们大多只能按照地方政府的行政指令对投融资平台进行运作和管理，而不能在地方政府约束下利用自身的能力推动投融资平台实现创新性发展。投融资平台高管人员较低的企业经营能力水平使其在投融资平台经营过程中发挥的作用不大，作为唯一股东或绝对控股股东的地方政府也就不愿意按照现代企业制度要求和市场经济规律给予投融资平台高管人员较高的激励性报酬，投融资平台高管人员在地方政府行政约束、自身较低能力水平和不高的激励力度下也不愿意付出较高的努力水平，投融资平台投资项目产出量处于较低水平也就是顺理成章的事情了。这就在一定程度上从投融资平台高管人员能力水平角度合理地解释了地方政府参与投融资平台公司治理的力度不大以及投融资平台公司治理水平普遍较低的原因。基于此，可得完善投融资平台高管人员市场选择机制，提升投融资平台高管人员的企业经营能力和企业家才能，是提高投融资平台公司治理水平的重要途径。

项目投资周期对地方政府与投融资平台委托-代理关系的影响：

时，∂E[U（Wd）]/∂t＜0；特别地，当μ=0或δ=0时，只要Q＞0，就一定有∂E[U（Wd）]/∂t＜0。因此，可得如下结论：

结论3地方政府对投融资平台高管人员的激励力度、投融资平台高管人员付出的努力水平以及地方政府获得的预期效用水平与投融资平台项目投资周期负相关。

结论3表明，投融资平台项目投资周期越长，地方政府对投融资平台的激励力度和投融资平台高管人员付出的努力水平就越低，地方政府从投融资平台项目投资中获得的预期效用就越少；投融资平台项目投资周期将对地方政府参与投融资平台公司治理的意愿和力度产生负向影响。

该结论的合理性和经济意义在于：在我国现行的官员考核评价晋升体制下，地方政府主要官员和投融资平台高管人员都希望能够在任期内尽快打造出有显示度和影响力的政绩工程，以期在尽可能短的时间内获得足够的政治经济收益和晋升机会。当投融资平台项目投资周期较长时，通过项目投资建成的良好基础设施和主导产业虽然有可能促进地方社会经济长远发展，并产生较大的经济效益和社会效益；但是由于产生这些经济效益和社会效益所需等待的时间较长，其并不能使现任地方政府主要官员和投融资平台高管人员在短时间内获得职务晋升机会和足够的经济政治收益。因此，投资周期较长的项目的未来产出量对现任地方政府主要官员和投融资平台高管人员产生的效用水平有可能比较小。特别是当项目投资周期超过现任地方政府主要官员和投融资平台高管人员任期或项目需要在现任地方政府主要官员和投融资平台高管人员任期结束后才能建成投产时，投融资平台项目建成后的未来产出有可能不仅不能为现任地方政府主要官员和投融资平台高管人员产生显性和隐性利益，还有可能为后任地方政府主要官员和投融资平台高管人员打造政绩而增强竞争对手的实力，致使投融资平台投资项目的未来产出对现任地方政府主要官员和投融资平台高管人员产生的效用水平急剧下降。在这种情况下，当投融资平台项目投资周期较长时，现任地方政府主要官员有可能因项目未来产出对其产生的效用水平较低而减弱参与投融资平台公司治理的动机，进而减少其对投融资平台高管人员的激励力度；投融资平台高管人员也可能因项目未来产出对其产生的效用水平较低和地方政府较小的激励力度而降低其努力水平，最终导致地方政府参与投融资平台公司治理的力度和效率处于较低水平。

由结论3可得如下启示：

（1）由于投融资平台从事的地方基础设施建设项目和主导产业发展项目大多在客观上具有较大的投资规模和较长的投资周期，故地方政府按照现代企业制度要求和市场经济规律参与投融资平台公司治理的欲望都不是太高1）部分地方政府为了促使投融资平台尽快建成项目，可能会违反现代企业制度要求、利用其手中掌握的行政权力对投融资平台经营决策行为进行直接干预，致使以超常规进度建成的投资项目不能长期对地方社会经济发展持续发挥支撑和促进作用。地方政府对投融资平台的这种直接干预行为从表面上看，似乎是加大了地方政府参与投融资平台公司治理的力度。但是地方政府的这种行为并不符合现代企业制度要求和市场经济规律，从长期来看，不仅不能使投融资平台建立和完善符合现代企业制度要求和市场经济规律的公司治理机制，反而有可能使投融资平台政企不分，彻底沦为地方政府的附属部门，不利于投融资平台的可持续发展。因此，地方政府利用行政权力对投融资平台的这种直接干预行为在本质上并不属于地方政府参与投融资平台公司治理的范畴，大多沿用传统的政府激励机制对投融资平台高管人员进行激励，而没有按照现代企业制度要求和市场经济规律给予投融资平台高管人员合适的激励性报酬，投融资平台高管人员在较低的激励力度下不愿意付出较高的努力水平。这就在一定程度上从投融资平台项目投资周期角度合理地解释了地方政府参与投融资平台公司治理的力度不大以及投融资平台公司治理水平普遍较低的原因。

（2）从我国地方政府及其投融资平台运营实践来看，地方政府及其投融资平台大多倾向于对投资周期较短的项目进行投资，即使是那些在客观上要求较长投资周期的项目，投融资平台也有可能想尽一切办法缩短投资周期，部分投融资平台甚至违背客观规律将投资周期较长的项目在短时间内建成投产；这势必造成地方政府及其投融资平台的短视行为，导致部分项目建成后只能在短期内产生一定的社会经济效益，而不能在长期内促进地方社会经济持续稳定发展。

基于上述分析可以看到，完善地方政府官员考核评价晋升激励机制，建立针对地方政府主要官员的过程考核体系，实施地方政府官员任期内的决策责任终身负责制，规范地方政府对投融资平台的干预行为，强化投融资平台的独立法人人格和市场经济主体地位，确保投融资平台作为独立市场经济主体按照项目投资客观规律进行独立决策和经营，健全投融资平台投资项目发挥作用的长效机制，是规范地方政府参与投融资平台公司治理行为、提高投融资平台公司治理水平的有效途径。

地方政府从投融资平台产出中获得的隐性额外收益对地方政府与投融资平台委托-代理关系的影响：

由此可得如下结论：

结论4地方政府对投融资平台高管人员的激励力度、投融资平台高管人员付出的努力水平以及地方政府获得的预期效用水平与地方政府从投融资平台项目投资产出中获得的隐性额外收益正相关。

结论4表明，地方政府从投融资平台投资项目未来产出中获得的隐性收益越多，地方政府对投融资平台的激励力度和投融资平台高管人员付出的努力水平就越高，地方政府获得的预期效用就越大，地方政府参与投融资平台公司治理的效应也就越明显。

该结论的合理性和经济意义在于：当地方政府主要官员从投融资平台投资项目未来产出中获得的隐性额外收益较大时，他们就越能通过投融资平台项目投资实现自身职务快速晋升、社会地位和政治地位快速提升的目标，也就越有动机在按照惯常行政考核评价方式对投融资平台高管人员进行行政监督的同时，强化其对投融资平台高管人员的激励力度；作为理性经济人的投融资平台高管人员在地方政府更大力度的激励下，基于自身利益驱动当然也会相应提高其付出的努力水平，进而提高投融资平台项目投资的成功概率及其未来产出量；由于地方政府主要官员的预期效用在很大程度上由投融资平台投资项目在其任期内的未来产出量决定，故投融资平台投资项目在其任期内的未来产出量的提高将提升地方政府主要官员的预期效用水平。从我国地方政府及其投融资平台运营实践来看，在现行官员考核评价晋升体制下，地方政府主要官员从投融资平台投资项目未来产出中获得的隐性额外收益都是比较高的2）某些地方政府主要官员因投融资平台项目投资比较成功而在短时间内改善了所在地区的基础设施，表面上形成了较大规模的主导产业，提升了地区社会经济发展水平，打造了较好的政绩工程，向上级政府（或中央政府）展示了自身较强的执政能力，得到了较大幅度的职务晋升，实现了政治地位和社会地位提升的愿望，从投融资平台投资项目未来产出中获取了较大的隐性额外收益，地方政府在对投融资平台高管人员实施较高激励力度的同时，自身也获得了较大的预期效用，这就从实践层面印证了结论4的合理性和正确性。

需要特别说明的是，虽然地方政府主要官员从投融资平台投资项目未来产出中获得高额隐性额外收益可以在短期内刺激地方政府参与投融资平台公司治理的积极性，在一定程度上改善投融资平台公司治理的效率。但是这种隐性额外收益既不符合国家相关法律法规，也缺乏足够的透明度，其广泛存在有可能驱使地方政府主要官员在大力激励投融资平台高管人员进行大规模项目投资的同时，不择手段向上级政府（或中央政府）谋求职务晋升等高额隐性收益。这一方面可能导致地方政府直接干预投融资平台经营决策，造成投融资平台无法按照现代企业制度要求和市场经济规律进行经营决策和管理，不利于投融资平台建立完善的公司治理机制和长远发展；另一方面，也可能导致各地地方政府主要官员之间为谋求不规范的隐性额外收益而展开激烈的无序竞争，造成政府行政体系的混乱，进而使作为投融资平台唯一股东或绝对控股股东的地方政府没有精力和时间参与投融资平台公司治理，在长期内对投融资平台公司治理效率产生负面影响。可见，地方政府从投融资平台投资项目未来产出中获得的隐性额外收益对地方政府参与投融资平台公司治理的效率而言，是一把双刃剑，在短期内可能有利于强化地方政府参与投融资平台公司治理的力度和提高投融资平台的公司治理水平，但从长期来看却存在危害投融资平台治理机制形成和长远发展的弊端。基于现代企业制度要求和市场经济规律，在长期内提高投融资平台公司治理效率的关键是信息公开透明，作为委托人的地方政府和作为代理人的投融资平台高管人员双方都不应该存在所谓的隐性收益，所以规范官员考核评价晋升体制，逐步减少地方政府从投融资平台投资项目未来产出中获得的隐性收益，是完善投融资平台公司治理长效机制、提高投融资平台公司治理水平和效率的重要方式。

外部经营环境对地方政府与投融资平台委托-代理关系的影响：

由此可得如下结论：

结论5地方政府对投融资平台高管人员的激励力度、投融资平台高管人员付出的努力水平以及地方政府获得的预期效用水平与投融资平台外部经营环境风险负相关。

结论5表明，投融资平台外部经营环境风险越大，地方政府对投融资平台的激励力度和投融资平台高管人员付出的努力水平就越低，地方政府从投融资平台项目投资中获得的预期效用就越小；外部经营环境风险将对地方政府参与投融资平台公司治理产生负效应。

该结论的合理性和经济意义在于：当外部经营环境风险较大时，投融资平台投资项目的未来产出量将受到外部经营环境波动的较大干扰，致使投融资平台高管人员努力水平与投资项目未来产出之间的相关度降低。即在外部经营环境较好的条件下，投融资平台高管人员不付出较高努力水平也可能使投融资平台投资项目获得较高的未来产出；在外部经营环境严重恶化的条件下，即使投融资平台高管人员付出较高努力水平，也可能使投融资平台投资项目获得较低的未来产出。在这种情况下，作为理性经济人的投融资平台高管人员显然不愿意付出较高的努力水平，同时地方政府也不会支付较多激励性报酬去激励投融资平台高管人员提高努力水平。较低的投融资平台高管人员努力水平虽然在外部经营环境较好时也可能使投融资平台投资项目产生较高的未来产出，但是在外部经营环境严重恶化时一定会导致投融资平台投资项目极低的未来产出。根据损失和盈利所产生效用的不对称性，外部经营环境严重恶化时的项目极低产出对地方政府产生负效用在数量上可能远远大于外部经营环境较好时的项目较高产出对地方政府产生的正效用，进而使得地方政府从投融资平台项目投资中获得的预期总效用水平降低。

我国地方政府投融资平台运营实践也从实践层面证明了结论5 的正确性和合理性。事实上，在2008年美国次贷危机爆发后，地方政府投融资平台因外部经营环境风险加大而在公司治理、资金平衡、债务风险和持续经营等方面出现了比较严重的问题，国务院和相关部委从2010年开始相继出台了加强地方政府投融资平台管理、防范地方政府潜在财政风险的政策和措施。因此，按照现代企业制度要求和市场经济规律完善投融资平台公司治理机制，增强投融资平台抵御外部经营环境风险的能力，是在瞬息万变的世界经济环境中保障投融资平台可持续发展的重要手段。

5 结语

本文在对地方政府参与投融资平台公司治理实践进行全面深入考察的基础上，在现行财政分配体制和官员考核评价体制下，基于政府担保和激励视角研究地方政府与投融资平台之间的委托-代理关系，得到了如下主要研究结论：地方政府对投融资平台的激励力度、投融资平台高管人员付出的努力水平以及地方政府获得的预期效用水平与投融资平台项目投资规模、投融资平台高管人员的能力水平以及地方政府从投融资平台项目投资产出中获得的隐性额外收益正相关；与投融资平台项目投资周期和投融资平台外部经营环境风险负相关。

上述研究结果表明，可以从如下几个方面规范地方政府参与投融资平台公司治理行为，提高地方政府投融资平台公司治理水平：①以现有省级政府投融资平台为基础、按照不同职能和业务范围整合相应的市县级政府投融资平台，构建若干个职能定位清晰、业务范围界定明确、治理机制相对完善、以集团公司形式存在的大型省级政府投融资平台；②完善投融资平台高管人员市场选择机制，提升投融资平台高管人员的企业经营能力和企业家才能；③建立针对地方政府主要官员的过程考核体系，实施地方政府官员任期内的决策责任终身负责制，规范地方政府对投融资平台的干预行为，强化投融资平台的独立法人人格和市场经济主体地位，确保投融资平台作为独立市场经济主体按照项目投资客观规律进行独立决策和经营，健全投融资平台投资项目发挥作用的长效机制；④完善地方政府官员考核评价晋升激励机制，规范官员考核评价晋升体制，逐步减少地方政府从投融资平台投资项目未来产出中获得的隐性收益；⑤按照现代企业制度要求和市场经济规律完善投融资平台公司治理机制，增强投融资平台抵御外部经营环境风险的能力。