PPP项目投资经济评价模式的应用探讨★

黄 晓

(成都师范学院，四川 成都 611130)

1 概述

目前基础设施的完善和升级推动了中国经济的大力发展，让更多地区的居民可以摆脱贫困，在国家花大力气兴建大型基础设施的时候，巨大的资本投入是任何政府财政自身都无法承受的，因此引入私营资本参与政府公共事务建设已是国内外政府的不二选择。由政府力推、社会参与的政府与社会资本合作(PPP)模式，因其可以降低政府的投资风险并能化解政府的融资局限性，则成为落实国家经济战略的重要手段。

作为投资主体，最为关心的是PPP项目在整个生命周期内，投资是否有效、项目是否拥有预期的盈利能力。项目综合投资经济评价可以为项目可持续发展财务能力评估提供部分依据，也便于投资各参与方监控项目实施情况及提出相应解决方案，因此对PPP项目进行合理的经济评价则成为项目运营过程中投资者极为重视的领域。

2 PPP项目经济评价的特殊性

PPP项目因其广泛运用于基础设施建设领域，其建设经营周期较长、社会关注度高、投入资金巨大[1]，出资人往往来自不止一方的私营部门，资本组成较为复杂。PPP项目投资领域大都是社会公共服务领域，追求长期稳定合理的利益诉求，政府政策变化的不可抗力和私营部门效益优先的价值导向之间可能出现的矛盾，导致了PPP项目的建设和运营与一般投资项目有着很大不同，PPP项目对于投资能力财务评价也有着其自身的特殊性。

2.1 PPP项目参与方众多，项目盈利需要平衡多方利益

PPP项目是政府和社会私营资本的深入融合，因其一次投资巨大，几十亿甚至几百亿，往往出资人会来自多方，投资者资金来源也必然采用财务杠杆模式，通过金融机构来达到大量融资的目的。项目实施的关联利益者除了政府和投资者，还有金融机构、建设方、运营方、咨询方甚至保险机构等(见图1)，期间各方的收益和风险均要得到充分保障，PPP项目既是多方合作也是多方博弈的过程，合同条件更倾向于占据谈判优势的参与者，而处于谈判劣势的参与方将承担更多的风险。在PPP项目投资评价过程中，评价体系的设计和指标的选取在充分考虑博弈优势参与者利益的基础上，还要体现出保护参与各方的主要利益，在确保经济性的前提下，形成风险的公平分担和调整机制[2]。

2.2 PPP项目建设经营生命周期长，按计划实施风险高

PPP项目的建设经营生命周期一般较长，建设期加运营期大都在10年～30年之间[3]，在项目立项实施以前，规划就已经审批定型并决定了整个项目全生命周期的投资是否有效，或者说是否物有所值。如果项目合同内容不够清晰、回报机制不太明确、风险分配权责等规定不详，在这期间来自政府、各方投资者、金融机构、建设方、运营方甚至咨询方等发生各种变化的可能性大大增加，从而导致原有规划变更的不确定性大大增加，进而影响到项目实施的经济收益，因此风险管理的地位尤为重要[4]。

2.3 需要结合PPP项目经济评价特点灵活选择不同收益指标

为指导市政公用设施项目经济评价、提高投资决策的科学化水平，国家制定了《建设项目经济评价工作的若干规定》和《市政公用设施建设项目经济评价方法与参数》等文件用以衡量基础设施的投资绩效[5]，而对于PPP项目应用的领域来讲，其评价方法和参数选择却不能简单套用。PPP项目分布领域广泛，除了基础设施、市政工程之外还参与了养老、医疗、环境保护、教育科技等诸多领域，而且有相当多PPP模式项目存在着跨领域的组合。不同项目收益模式不同，经济评价特点也不同，不能简单参照国家文件所列方法按照统一模式进行，需要结合不同项目经济评价自身的特点灵活选择不同收益指标和评价方式。需要依据各参与方的利益点、目的及项目类型、标的等多重因素确定，不能刻板地一概而论。

2.4 政府主导项目享受的各种优惠政策，也会对项目评价产生影响

大多数涉及到公共事务领域的PPP项目，在多方博弈时由政府占主导地位，为了保证项目能够具有长期盈利能力，政府会监控并尽可能保证项目按照项目建议书和可研报告中预测的情形顺利执行，因此政府在能够协调的政策等层面会选择倾向于该PPP项目顺利执行。例如在土地转让的价格方面给予一定的优惠、在项目执行时需要向有关地方政府缴纳的各种税费予以减免或延期支付政策、在政府层面办理各项手续时特事督办以加快工程进度减少项目交易成本或按照双方协议直接注入部分资本等等，这些举措都将直接影响到项目各方的收益和风险，会对项目评价结果产生影响。

3 PPP项目财务评价方法的分类和选定原则

PPP项目财务评价是通过对项目提炼出的经济指标进行科学计算，从而得到相应经济结论，投资项目中财务评价方法的选择是一项系统工程，受多方面因素的影响[6]，分析投资主体的经济效益，首先要找到影响其运营经济效果的若干决定因素。PPP项目投资经济绩效有很多影响因素，有的影响因素来自于项目内在，也有的来自于国民经济大环境等外在因素。项目内在影响因素主要可以从能够量化的财务经济指标中得到体现，侧重于对一种经济效果的微观评价，而外在经济影响因素则要从所在社会经济大环境等方面来分析国民经济效益对项目建设运营收入的影响程度，更倾向于对项目经济效果的宏观评价。若要得到相对全面的评价，应该将二者结合起来进行分析和论证。

项目外在经济影响因素是由社会大环境决定的，从投资人这个角度大都只能被动接受，可以控制和变更余地不大，而项目内在经济要素则是决定PPP项目是否具有财务可持续性的重要影响因子，因其可以从量化的财务指标中进行提取和凝练，通过科学计算得到相对精确的结果，管理层可据此进行决策的调整和变动以提高项目的经济效益，具有现实可操作性和可控制性，越来越得到政府和投资人的重视。本文的研究根据调研企业实际情况，仅从项目微观经济评价的角度出发，期望从可提取和量化的财务指标中找到影响项目投资效果的评价方法体系，为提高PPP公私合作项目实施的成功率，保障政府和投资人的权益提供部分参考。

因为PPP建设项目的种种特殊性，项目的经济评价也应当基于这些特点进行，并能够根据评价结果确定采用何种经济手段才能确保可持续盈利目标的实现。相对一般建设项目而言，PPP项目投资金额巨大，对于任何投资者而言考虑采用多种融资模式都是不二选择，项目的经济评价也可以为确定是否贷款及其融资规模提供决策参考依据。项目的建设和运行都是一个庞杂的系统工程，内在因素及外在环境中对于盈利与否的影响因素很多，因此指标的确定需要考虑到不同项目的具体特征进行谨慎选择，找到影响该项目盈利最全面最重要的经济因素，并加以甄别，摒弃掉一些影响力较小或内涵重复的指标，尽可能避免过多选择主观性为主的理论评价指标，倾向于以客观性实践可量化指标为主。

4 PPP项目财务评价模式的设计

本文在收集业内专家若干意见的基础上，结合对企业的调研结果，考虑到实际操作中指标的有效代表性、全面性和实际可操作性几方面特征，采用了定量分析为主的方法，考虑了协议条款中某些影响项目盈利的敏感因素对模型运算结果的影响。参考该PPP模式项目相关合同条款和自身特点，设计出了该项目财务经济评价方法。具体步骤如下。

4.1 分析不同类型项目合同特征并识别评估指标

不同项目其合同内容均有差别，所处的社会经济环境也不尽相同，因此首先需要对研究对象内部和外部经济影响要素进行详细分析，需要对项目特征进行谨慎识别并分类，以便提取适合的评价指标。同时评价还需要先对各种财务指标所代表的内涵进行梳理，既要考虑指标体系要体现全面评价但各指标代表的意义又不能交叉和重合，同时不能只考虑项目运营期间财务经济状况还要将建设期间状况一并纳入，才能避免评价结果的片面和短视。

4.2 评价指标处理和模型设计

收集专家组的意见，选定各层次不同种类评估指标集群，并计算出不同指标影响能力大小的权重值，同时为了解决内涵不一致的各部分指标之间无法比较的问题，计算者还要事先对指标做一定处理，使之可以采用统一的评价角度，放到同一个模型中进行计算。接下来将指标细分成各层次和各类别进行赋值计算和量化分析，这个步骤是决定评价结果成功与否的关键。

4.3 模型设计在案例项目中的应用

基于对某市PPP地铁项目的调研内容，按照上述研究思路和方法，详细研究了该项目合同条款，通过访谈和问卷调查收集了业内专家组意见，找到影响该PPP项目投资效益的四个一级财务评价指标(见图2)。并将每一个一级指标细分以对项目盈利能力、投资绩效、资金平衡能力和偿债能力等进行全方位评价[7]，专家组建议盈利能力选取由投资利润率和成本费用利润率2个二级指标来体现，投资绩效选取由静态投资回收期、动态投资回收期、内部收益率和获利指数4个二级指标来预测和评价，资金平衡能力建议通过累计净现金流量这一指标来衡量，项目偿债能力则由利息备付率、偿债备付率和资产负债率3个二级指标来考察，并构建评价模型(见式(1))。不同类型的项目可以根据其合同约定和自身特点对各级指标体系进行增减和组合以满足不同侧重性PPP投资项目考评需求。

计算模型如下：

(1)

其中，G为评价结果；Ad为一级指标包含的相应第d个二级指标分值；kB2d为第d个二级指标权重；B1k为第k个一级指标权重；d为1，2，…，nk；k为1，2，…，m；m为一级指标个数；nk为对应二级指标个数。

各指标权重的选取没有固定的标准，应当根据不同PPP项目的特点来确定，着重应该体现出项目主要利益方的意愿。本文调研的项目是收集了投资方专家和管理层意见后，采用层次分析法计算得到的，将之代入模型运算，即可得到评价结果。

5 结论和进一步研究方向

本文首先从四个方面分析了区别于一般项目的PPP项目投资评价的特殊之处，研究了PPP项目财务评价方法的一般分类和选定原则，并基于调研项目的实际情况，从该PPP项目内在经济因素微观研究的角度探讨了该类型PPP项目财务评价的方法，在此基础上，建立了该PPP项目财务评价的指标体系和评价模型。本文提供的方法可以为项目参与者监控项目运营盈利状况提供部分理论参考，也可以为类似PPP投资项目的财务评价提供一种思路和方法。

国家对重大工程建设项目评价要求非常严格，不但要对财务方面进行评价，对项目运行绩效产生影响的国民经济宏观外在环境因素也要求必须进行评价。若要得到相对全面的评价，则需要将二者结合起来综合分析和论证，将国民经济评价等宏观指标列入评价体系的具体方法和模式还有待进一步研究和探讨。