央行和财政部“互怼”背后

贺斌

7月23日，国务院常务会议要求保持宏观政策稳定。财政金融政策协同发力，更有效服务实体经济，更有力服务大局。这为近段时间“热炒的”央行和财政部“互怼”定调。

7月13日下午，北京新知大厦学术报告厅内，一场主题为“面对不确定性的财政政策”的研讨会正在进行，邀请的嘉宾都是来自财政部、发改委、中国人民银行、社科院的官员和学者。

这样的研讨会，财政部财政科学研究院几乎每个月都要举办几次，谁也没想到几个小时后，一个嘉宾的演讲会掀起央行和财政部的“论战”，也将货币政策和财政政策这两大宏观调控工具之间的分歧和摩擦暴露人前。

在会议接近尾声的时候，中国人民银行研究局局长徐忠走上了台，他没有准备PPT，而是从裤兜里掏出讲稿，开始了这场充满“火药味”的演讲。

“为了防范和化解金融风险，金融部门正在去杠杆，货币政策实际上是稳健中性的。在这种背景下，财政政策应该是积极的。”徐忠话锋一转，在他看来，财政政策并不是真积极，为了证明这一点，他列举了预算安排的赤字率降低、财政支出效率不高、减税之后反而企业税负增加，财政增收等方面，列数据、摆事实、讲道理，直斥财政政策不但不积极，甚至是越发紧缩。

去杠杆之“痛”

就在徐忠对财政部“开火”的同一天下午，财政部和央行分别公布了2018年上半年的财政收支情况，以及金融数据和社会融资规模数据。其中，财政部的数据显示，上半年全同一般公共预算收入104331億元。同比增长10.6%，创历史新高。

而央行的数据显示，6月末，广义货币（M2）余额177.02万亿元，同比增长8%，在已连续7个月低于9%的情况下，再创历史新低，而上半年社会融资规模增量累计为9.1万亿元，比上年同期少2.03万亿元。

去年中央经济工作会议明确，实施积极的财政政策和稳健的货币政策，并将防范化解重大风险列为2018年的三大攻坚战的首位，重点是防控金融风险。

今年以来，随着“一委一行两会”的金融监管框架确立，各类金融监管新规相继出台，直指宏观层面的金融高杠杆率和流动性风险。货币政策日趋收紧，随之而来的却是股市暴跌，并出现了大量债务违约现象。面对此种情形，央行半年内3次降准，释放流动性，却依然捉襟见肘，“去杠杆”的效果遭到质疑，眼看2018年过半，央行的压力可想而知。

在这一过程中，在徐忠看来，财政政策似乎并没有表现出应有的配合，中央甚至接连暂停或收紧新能源汽车、光伏、机场、棚改等多项政府补贴，在去杠杆的道路上，央行似乎只是孤军奋战。

面对来自徐忠和他所代表的央行的指谪，财政部沉默数日后，终于发出了回应。7月16日，财新网署名为“青尺”的一位财政系统人士撰文反驳，称不能将赤字规模与积极财政政策的力度简单等同起来。财政部门在实际操作中已统筹考虑多种渠道加大积极财政政策力度。

在华夏新供给经济学研究院首席经济学家、财政部财政科学研究所原所长贾康看来，简单地指望财政部门以通过提高赤字率、增发债务的方式来“积极”配合货币部门的“去杠杆”，却忽视了最关键的结构优化问题，和如何强化地方政府和企业主体的预算约束这个“治本”问题，不仅在实际效果上可能是进一步抬升杠杆、与防风险大局背道而驰，而且视角显然失于偏狭，建设性不足。

值得关注的是，在中美贸易摩擦升级的外部不确定性压力之下，货币政策进行了适度调整，在前不久中国人民银行货币政策委员会今年第二季度例会上，释放出适度放宽货币政策的信号，将2017年例会中“实施好稳健中性的货币政策，切实管住货币供给总闸门”改成了“稳健的货币政策保持中性，要松紧适度，管好货币供给总闸门”。从“管住”到“管好”，明确提出“松紧适度”，可以预计今年下半年货币政策将会发生不小变化。

此外，删除了“有效控制宏观杠杆率”，将“维护流动性合理稳定”改成了“保持流动性合理充裕”，似有在流动性和杠杆率之间寻求平衡之意。

但找到这种平衡并非易事。4月27日，被业内俗称资管新规的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》发布，尽管在规范资产管理市场秩序、防范金融风险等方面发挥了积极作用，但也因执行上操之过急引起市场焦虑和恐慌，社会融资规模在5月、6月大幅下滑，金融市场不断暴发企业信用违约风险事件。

面对流动性紧张的压力，7月20日晚间，一行两会分别发布配套的实施细则，对资管新规的一些内容进行细化，在五大方面予以放松，并明确过渡期的宏观审慎政策安排，确保平稳过渡。

然而，当日午间消息一出，便被市场解读为去杠杆的节奏和力度有所放缓，A股大涨，金融板块集体飙升，多只银行股涨停。直到次日，监管层面明确始终坚持去杠杆的政策方向不动摇，才使市场回归理性。

高杠杆谁之过

在去杠杆的作为与不作为之外，谁应承担杠杆率过高的责任，是这次两大部门论战的又一焦点。

徐忠认为，会融机构的杠杆是被动加起来的，是地方政府和国有企业规模扩张、杠杆率攀升的结果。“单纯从数字看，非金融企业部门的杠杆较高。政府部门杠杆率不高，但实际上大量非金融企业的债务是地方政府融资平台和国有企业的债务。从这个意义上讲，地方政府的加杠杆行为是高杠杆风险的源头所在。”

分析背后的原因，徐忠认为主要是中国的地方债信息不透明，而地方政府融资平台的债务背后往往隐含着政府信用担保和兜底预期，处于一种政府与非政府之间的模糊地带，属于准政府债务。对于这种隐性债务，如果一推了之，可能会引发地方政府的道德风险，偿债意愿降低，将财政风险转嫁金融部门，势必增加金融机构出现坏账的风险，甚至引发系统性风险。

“在我同的体制条件下，地方政府举债和投融资平台，是前些年财政政策与货币政策的主要交汇点之一。”贾康表示，在地方层面，多上项目多投资，地方政府有政绩、有税收、有就业，而金融机构则吃定地方政府背后无限的国家信用，设计、包装各类金融产品，赚钱赚得手软。“从中长期考虑，财政、央行和相关各方，必须共同努力治疗地方、企业的‘软预算约束顽症。”

然而，徐忠认为，“与地方政府相比，金融机构相对弱势。”由于财税改革落实不到位，在条件不具备的情况下，金融机构管不住地方政府的违规融资行为。因此，未来要从根本上防范化解地方债风险，关键是加快落实财税改革，为金融市场的发挥约束作用创造条件。

对此，署名“青尺”的财政系统官员毫不客气地表示，金融机构在地方债乱象中，很大程度上扮演着“共谋”或“从犯”的角色，绝不是只会产生幻觉和弱势的“傻白甜”。

财政部直属研究机构中国财政科学研究院院长刘尚希则在7月18日借微博平台回应，认为作为治理工具的预算，法律权威性不足，既难以约束国企，更不能约束政府。这导致了国企的高杠杆、金融机构的道德风险和地方债风险问题。自然，具有法律性质的预算也无法约束作为政府机构的央行。“财央都应纳入治理结构和法治框架之中。”

出资人之争

财政部和央行之争并非首次，在过去数十年的协调配合中，两大部门虽时有摩擦，但如此高调互掐实属罕见。

从双方针锋相对的几大焦点不难看出，之所以在经济下行的情势下，两大宏观调控部门相互指责，除了上杠杆压力下的相互推诿，更凸显了新一轮金融改革框架下，财政部和央行彼此职能的变化和m此带来的协调难题。

就在数日前，中共中央、国务院印发《关于完善国有金融资本管理的指导意见》（简称《指导意见》），首次明确南财政部和地方财政部门分别履行中央和地方国有金融资本出资人职责。

此前，对国有金融资本管理一直没有明晰的分工和界定，在中央层面，财政部、央行、银保临会、证监会、汇金公司等多龙治水，而在地方层面，管理体制因地而异，财政、同资委、金融办、投资运营公司等部门和单位不同程度地参与本级金融资本管理。

在财政部金融司司长王毅看来，这种多龙治水的格局，造成中国的国有金融资本“谁都行使管理权利，谁都不完全承担管理责任”的局面，规则不一，影响了管理效能和决策效率，不利于统一市场环境的形成。

财政部财政科学研究院宏观经济研究中心主任石英华更是撰文直言，称经济运行中金融领域乱象丛生在一定程度上与出资人代表不明确、权责不明晰有很大关系。

此前，被广泛认为承担出资人职责的，是2003年成立的中央汇金投资有限责任公司。成立近15年以来，中央汇金先后对国有商业银行、证券公司、保险公司、开发性政策性金融机构等共计19家机构进行注资，增强了这些机构的资本实力、抗风险能力和可持续发展能力。也正因为如此，在很长一段时间里，中央汇金都被视作是国有金融机构的实际出资人。

截至本刊发稿，中央汇金的主页上，对公司的介绍仍是“根据国务院授权，代表旧家依法对国有重点金融企业行使出资人权利和履行出资人义务的国有独资公司”。

“履行出资人职责，最关键的一项工作就是要充实国有金融机构的资本金。”徐忠在演讲提出，当前经济存在下行压力，金融去杠杆导致金融机构资产从表外回归表内，资本短缺的问题显得尤为突出，为了增强防范和应对金融风险的能力，必须以财政资金真实地向国有金融机构注入资本。

“从金融业的角度看，现有国有金融企业的国有资本在很大程度上是不真实的。”徐忠毫不客气地指出，之前的历次注资，财政并没有真正掏钱，“特别国债”实际是在央行的帮助下财政发债银行买、银行自己为自己注资，没有真正增强银行吸收损失的能力。一些金融机构股份制改革过程中设立的共管账户，也属于类似的性质。

徐忠所指，是2007年9月財政部发行特别国债，从中国人民银行购买中央汇金公司的全部股权，并将上述股权作为对中国投资有限责任公司（简称“中投公司”）出资的一部分，注入中投公司，中央汇金成为中投公司的全资子公司。

对此，贾康不以为然，他向《中国新闻周刊》表示，原来所谓真金白银的投入也并非央行白有资金，而是通过财政发特别国债筹集的资金和一些外汇储备，“只有财政才能发特别同债，他（央行）怎么能发债？”

而对于徐忠提出的财政注资问题，刘尚希也在微博中予以驳斥，认为履行国有金融资本的出资人职责，不等于注资人职责，主要是维护国家所有者权益，优化国有金融资本宏观布局，促进国家金融稳定，维护金融安全。金融机构现在都是混合所有制。有多个股东，也就是有多个出资人。国家对金融机构是增资，还是减资，要从金融稳定，防范公共风险以及宏观金融效率来考虑。

在徐忠看来，履行出资人职责，另一项需要做的工作是通过银行董事会结构多元化，提高董事会专业性，提升国有金融机构的公司治理水平。

派出董事制度，是出资人职责的重要一环，据中投公司《2017年年度报告》显示，中央汇金按照出资比例，向持股机构派出专职股权董事，自成立至今，累计共有260多名派出董监事，目前在任的专职派出董事60余人。

而财政部也按照《公司法》规定行使股东权利，向部分国有金融机构派出董事，审议股东大会和董事会议事规则，指导股份制会融机构改善内部经营机制，督促建立激励约束机制，加强内部管理。据财政部人事教育司消息，在去年12月5日在北京国家会计学院召开的财政部派往金融机构董事及高管人员培训班，就有54人参加。

“如果光是派人、给国有金融机构当‘婆婆，不能改善公司治理，我估计将来中央可能需要出另一个文件，授权人民银行或其他部门来履行出资人职责。”徐忠说。

“这涉及金融国有资产管理体系具体架构设计的问题，他的想法当然好像不太认同财政部直接就做了金融国资委这个事情，但既然中央已经明确由财政部来行使这个功能的话，我觉得也没有必要再去讨论徐忠博士的个人意见了。”贾康说。

扩权？确权？

贾康所提的“金融国资委”说法，曾在业界引起巨大讨论。“那时候探讨比较多的，就是既然有一个实体经济国资委，是不是有必要搞一个金融国资委。”

2006年，南财政部牵头，开展了一场“国有金融资本管理体制改革”的调研课题，在前期调研中，学界对“国有金融资本管理体制”提出了几种可能方案，比如设立“金融同资委”、由财政部行使所有权，或由中央汇金行使所有权等。

调研的目的，是为2007年初召开的全同金融工作会议准备提案，当时多个媒体均报道了此事，财政部的提案是在财政部金融司的基础上成立独立的金融国资委，“管人管事管资产”，代表国家行使金融资产出资人权利。在金融国资委下，设几大金融控股公司，中央汇金为其中之一，或是保持中央汇金由国家外汇管理局管理的现实，金融同资委只管理中央汇金之外的其余金融资产。

然而，设立金融国资委的提议并没有得到广泛的支持，在书面征求各部门意见时，遭到了诸多争议，特别是“管人管事管资产”的提法带有行政监督的含义，即集监管部门与投资人于一身，这样的行政权力最容易导致设租寻租行为。

就在各界对同有资本管理体制展开热烈讨论之时，财政部密集发布了《金融类企业国有资产产权登记管理暂行办法》《金融企业财务规则》《金融企业国有资本保值增值结果确认暂行办法》等一系列针对同有金融企业的规章制度，进一步强化了财政部对金融企业的影响力。

然而，当年的全国金融工作会议并没有如外界预想那样，对同有金融资本的出资人予以明确，有关“金融国资委”之争也暂告一段落。

但这并不意味着财政部对国有金融资本管理的“放权”。据《中同新闻周刊》不完全统计，从2007年1月至今，以财政部名义出台的关于国有金融资本的各项规章制度就有18条，内容涉及产权登记、评估、转让等基础管理，以及保值增值、经营预算、产权登记、股权转让、薪酬管理、资产评估、绩效评价等方方面面。

从这些方面来看，财政部在实际上已经履行了金融企业国有资产出资人职责。但用王毅的话说，“一直存在‘师出无名的困境”。

“中国的财政部喜欢与美国财政部对比，强调自己的权利太小。”徐忠如是说。有观点认为，授权财政部履行出资人职责，实际扮演金融国资委的角色，是扩大了财政的权力。刘尚希对此予以否认，他向《中同新闻周刊》表示，财政部代表国务院履行出资人职责，不存在权力的扩大或缩小，但他并没有就此做进一步解释。

贾康认为，过去财政部就履行了国有金融资本出资人职责，现在看来，实质的运行系统没有变化，只是在具体的金融国资管理体系的构架上，做了明朗化的表述。

“时过境迁这么长时间了，如果说中央认为没有必要另立一个机构，南财政部来履行出资人职责，我觉得也未尝不可，这不是实质性的问题。”贾康表示，如果出于降低行政成本的考虑，可以南财政部的金融司牵头，或者说下设一个机构来行使金融国资委的工作，“毕竟是比过去明朗化了。”

社科院国家金融与发展研究室副主任曾刚也对出资人职责的明确表示欢迎，他以原中国华融资产管理股份有限公司董事长赖小民的落马为例，认为在这一案例中，充分暴露出国有金融资本内部人控制问题，以及给金融机构带来的巨大损害和风险。

“在缺乏国有资本统一管理的规则的情况下，对财务运行和预算管理没有相应的规范和限制，加上出资人长期虚置，导致股东缺位，就会出现内部人控制，这也是公司治理上的一个重大问题。”曾刚对《中国新闻周刊》表示，在这种情况下，国有金融机构的资本运营效率会比较低，有时候又可能会过度地扩张，甚至偏离国家战略的方向。因为出于内部人控制的目的，为了追求收益的最大化，就会将重心放在短期的经济利益上，很可能和一些长期的国家战略不相一敛。

曾刚认为，尽管此前财政部也有管理国有金融资本的职能，但管理的体系以及财政部门本身负有的职责边界不清晰，所以无法在此基础之上去建市一系列基础性的制度。“有了明确的授权之后，以此授权作为基础，由财政部门不断地完善管理的体制和规则，对整个同有金融资本，甚至对国有金融机构的管理都进入了一个全新的阶段。”

更重要的是，《指导意见》将出资人职责和监管职能进行划分，这也赋予了财政和一行两会为代表的金融监管机构各自不同的职能。贾康认为，从原理上说，财政作为金融国资委的功能，要更多的考虑资本运营的战略去向，在战略层面参与决策。而金融监管则更多的要将风险防范落实到整个体系，从事前事中事后对风险点进行监控，及时地对风险进行隔离，两者一定要有分工。

“从某种意义上讲，就是要在符合金融行业监管的前提下，履行国有金融资本出资人职责，实际上两者之间是有个边界条件的，不可能存在政策冲突。而在金融稳定发展委员会框架下面，也不存在这种政策冲突的可能性。”曾刚说。

还需要进一步细化

在贾康的设想中，出资人应该是一系列授权，比如最高层面的有一个金融国资委，不论是设在哪里，明确这个功能以后，下面不排除有中间层次，做资本运营。此外，在权责利结合方面，还要有一定的约束和激励。“做好这套设计以后，中带有相互竞争性质的中间层次，为数不多的一些投资运营公司，来对应更多的金融企业，这样一个出资人对下的委托代理的体系是可以积极探讨的。”

在《指导意见》中，特别提到要优化国有金融资本配置格局。合理调整国有金融资本在银行、保险、证券等行业的比重，推动国有金融资本向重要行业和关键领域、重要基础设施和重点金融机构集中，提高资本配置效率，实现战略性、安全性、效益性目标的统一。

“实际上中田之所以杠杆率比较高，债务风险比较大，很大原因就是资本金不足，而资本金不足则是因为中国的融资结构中直接融资偏弱，间接融资过于强大，国有资本更多的资金投到银行领域。”曾刚表示，通过对国有金融资本配置格局的调整，适度减少在银行的占比，或者适度增加非银行金融机构的资本投入，从而带动中国的金融结构从间接融资为主，转向适度的提升直接融资的占比，改变当下中国杠杆率较高的问题。

而在此次央行与财政的论战中一个核心问题，即金融机构对于地方政府而言，究竟是“弱势”还是“合谋”？

根据《指导意见》，由地方政府授权地方财政履行出资人职责，地方同有金融機构是否更难以对地方政府形成约束性？特别是在地方政府债务压力较大地区，如何避免出资人对金融机构的行政干预，对出资人职责如何进行监管和约束，也需要等待更进一步的配套措施出台。