为什么韩国选择汇率低估政策？（下）

大卫·斯坦伯格　王宇

摘 要：1961—1979 年，韩国政府严格控制了劳动力市场和金融市场，并且拥有强大的制造业部门。韩国制造业企业偏好汇率低估政策，而政府对金融和劳动力市场的控制增强了制造业企业对汇率低估政策的支持。因此在这一时期，韩国成功地实施了韩元汇率低估政策。

关键词：制造业；汇率低估；劳动力市场；金融市场

中图分类号：F830 文献标识码：B 文章编号：1674-2265（2018）04-0061-03

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2018.04.004

（接上期）

三、物价水平稳定与汇率低估政策

在接下来的近半个世纪中，韩国政府一直实施汇率低估政策，制造业部门偏好是重要原因。如前所述，韩国制造业企业偏好汇率低估政策，是因为韩国政府利用其对金融市场和劳动力市场的控制，降低了制造业企业的汇率低估成本。

1966—1967年韩元对美元汇率保持稳定。在经历了出口快速增长和大规模国外资本流入之后，为了保持韩元汇率基本稳定，韩国政府以大量投放本币基础货币而购买外汇的方式对外汇市场进行干预，结果使韩国外汇储备从1965年的14000万美元大幅攀升到1967年的35000万美元（世界银行，2010）。在此情况下，韩国政府必须将保障国内物价水平稳定放在非常重要的位置上，因为通货膨胀率上升将会影响韩元汇率低估的效果。当时朴正熙政府通过紧缩性财政政策和货币政策控制了通货膨胀，但长期实行紧缩性宏观政策伤害了银行、中小企业和劳动者的利益。

20世纪60年代末，保持韩元对美元汇率低估的重任落在了韩国国有商业银行的肩上。为了应对由韩元汇率低估带来的流动性扩张，韩国政府进一步加强了对金融体系的控制。比如，大幅提高法定存款准备金率，1966年2月将法定存款准备金率提高了35%。从1966年10月到1967年3月又将超额准备金率提高了50%。极高水平的法定存款准备金率和超额准备金率降低了商业银行的利润率。政府吸收过剩流动性的另外一个办法是要求商业银行购买中央银行票据，中央银行票据利率最高为10%，在1965—1970年平均通货膨胀高达12%的背景下，对于商业银行来说缺少吸引力。

金融抑制加剧了企业困难。1965年银行贷款利率高达16%—26%。1968年政府控制了信贷总量之后，企业融资难问题进一步加剧，大量企业被排除在信贷市场以外。

韩国政府还通过对劳动力市场的控制来维持汇率低估政策。政府控制劳动力市场使制造业企业可以向工人支付较低的工资。低工资有助于维持低汇率（Park，1991）。此外，政府还对工资收入直接征税，以避免提高公司税（Woo，1991）。政府抑制性的劳动力政策使得韩国工业企业倾向于选择出口导向型发展模式（Kohli，2004；Deyo，1989；Haggard，1990）。

大型制造业企业获得了各种优惠政策。比如，出口型制造业企业的贷款利率为6.5%，远远低于通货膨胀率，也远远低于其他企业获得贷款的利率（Hwang，1967）。抑制性劳动力政策进一步降低了工业企业的生产成本。汇率低估政策+劳动力抑制+金融抑制的政策组合增强了韩国制造业部门的国际竞争力，维持了制造业企业的低成本。1965—1967年，韩国出口规模翻一番。

1967年，尝到政策甜头的制造业企业要求韩元汇率进一步贬值。1966—1967年，当韩元实际汇率略微升值时，许多制造业部门呼吁停止韩元升值。吉尔伯托·布朗（Gilbert Brown，1973）表示，许多制造业企业在1967年“督促韩元汇率进一步贬值”。K.S.金姆回应了这一观点：“大多数出口商要求韩元汇率进一步快速贬值”。

1967年12月，韩国由固定汇率制度转向了爬行钉住制度，同时韩元汇率不断贬值。在接下来的三年中，韩元对美元汇率共贬值16%。由图1可见，1968—1970年韩元实际汇率较为稳定。也就是说，韩国政府通过外汇市场干预、增加外汇储备规模、加强对金融体系和劳动力市场控制等途径来维持韩元汇率低估政策。

1966—1970年，韩国制造业企业享受到汇率低估的好处。汇率低估政策增强其国际竞争力，政府对劳动力市场和金融体系的控制使企业保持了低成本。1965—1970年，韩国制造业产值增长率平均达到了29%，出口保持年均37%的增长速度（世界银行，2010）。

四、汇率贬值与紧急法令

20世纪70年代初，韩国出口导向型增长模式面临压力。1970年信贷快速增长使通货膨胀率大幅上升到16%。由于物价上涨速度快于货币贬值速度，1970年韩元实际汇率升值幅度与1963年基本相同。国际货币基金组织建议韩国政府取消出口补贴，推动韩元贬值。

1971年7月，政府再次将韩元对美元汇率贬值了12%，稳定了数月之后，从1971年12月至1972年2月，对美元汇率再次贬值了8%。此次韩元汇率贬值，使20世纪70年代初韩国贸易加权的实际有效汇率出现了大幅下行。

韩元汇率大幅贬值使得许多制造业企业遭受损失（Clifford，1994）。韩国一些大型制造业企业此前累积了大量外债，韩元汇率贬值增加了债务负担（Frank、Kim和Westphal，1975；K.S.Kim，1991；C.Kim，2011；Woo，1991）。迫切需要短期资金的企业越来越多地求助于非正规甚至非法的国内贷款机构，即高利貸市场。高利贷利率高达50%—60%（Cole 和Park，1983）。此次韩元汇率大幅贬值的结果使韩国大型财团陷入经济困境。

代表韩国大型财阀利益的工业家联合会开始寻求新的出路。尽管汇率重估会减轻其财政问题，但他们并没有要求韩元汇率升值。相反，当工业家联合会主席金永万在1972年6月与朴正熙会谈时，主要诉求是希望政府给大型企业财阀发放定向财政救助，同时要求韩国政府宣布高利率贷款合同无效，以降低银行利率，降低企业税率（B.Kim，2001；C.Kim，2011；Kim和Park，2011；Woo，1991）。金永万表示，如果政府再不采取行动，韩国大多数公司都将破产倒闭（C.Kim，2011）。

企业家的游说活动获得成功。1972年8月，朴正熙总统签署一项紧急法令，取消了企业与高利贷机构之间的借款合同，并将贷款期限延长5年，利息和本金支付暂停3年，最高利率降至16%。同时，韩国政府将国有银行贷款利率从19%降低至15.5%。政府还设立了工业改革基金，向国家战略部门提供长期低息贷款，并且降低企业税率，降低公职人员工资（Amsden，1989；Cole和Park，1983；Haggard，1994a；Kohli，2004；C.Kim，2011；Woo，1991）。

紧急法令将韩国制造业企业从绝望中拯救出来（Ogle，1990），韩国大型财阀的盈利水平逐步恢复（Cole和Park 1983；Kim，1997；Woo，1991）。1973年出口增长了73%（Amsden，1989），国内生产总值增长了12%（世界银行，2010）。金融抑制与汇率贬值一起为韩国大型制造业企业带来了巨额收益。

并非所有人都对这一政策组合感到满意，因为这一政策组合并没有为韩国的中小企业带来好处（Kim，1997；Woo，1991），其中，受到损失最大的是韩国金融机构和小储蓄者（Cole和Park，1983；Choi，1993；Kohli，2004；Woo，1991）。他们强烈反对这一政策组合，认为这是政府向大型企业财阀转移财富（B.Kim，2011；Kim和Park，2011）。

1972年的紧急法令是一个特殊事件。因为在现代社會“很少有市场经济国家仅凭一纸总统令就能抹去储户的资产”（Clifford，1994；C.Kim，2011；Cole 和Park，1983），科利（Kohli，2004）指出：“只有政府控制了信贷，才使得这一政策获得成功”。通过紧急法令，韩国政府进一步控制了金融体系，使制造业部门支持汇率低估，进而使汇率低估政策获得了政治可行性。

五、制造业偏好与韩元汇率贬值

1973年10月，国际石油危机重创了韩国的出口导向型经济。1974年国际石油价格飙升了4倍多，此时朴正熙政府正在大力发展重型制造业，比如钢铁和造船行业，这些都是高耗能行业。

朴正熙政府认为，国际石油危机不会降低韩国经济增长速度。为保持经济繁荣，他们采取了扩张性财政政策。为支付日益上涨的进口成本，他们大量借入国外资金。国际石油价格上涨和扩张性财政政策的实施，使韩国通货膨胀率急剧上升，尽管韩元名义汇率为固定，实际汇率却在不断升值。1974年韩国出口大幅减少。

由于担心失去竞争优势，1974年下半年韩国制造业企业开始游说政府实施汇率贬值政策，并于1974年12月和1975年1月获得成功，韩元对美元汇率贬值了21%。当然，与以前一样，韩元汇率贬值伴随着政府对制造业部门和出口企业的新的政策支持，包括减税和降低利率。最重要的是，对未来3年到期的私人企业的美元贷款，政府给予专项国内贷款。当时韩国政府希望通过韩元汇率贬值，重新实现出口增长。

1975年1月，韩国政府将韩元对美元汇率固定为484：1，与此同时，继续向制造业企业，特别是重工业企业，大量发放低息贷款。由于信贷快速增长，1975—1978年韩国通货膨胀率平均高达15%。这意味着韩元对美元的实际汇率持续升值。1978年韩元汇率高估了3%左右。但由于当时美元对日元和其他非美元主要货币持续贬值，1976—1978年韩元贸易加权的实际有效汇率仍然保持着较强的国际竞争力。如图1所示，在这一时期，尽管韩元对美元实际汇率迅速升值，但经过贸易加权的实际有效汇率仍然较为稳定。1978年韩元汇率低估程度比1963年更加严重。由于韩元对日元汇率贬值，再加上世界经济恢复，1975—1978年韩国出口保持了强劲增长（Collins和Park，1989）。1978年出口增长和韩元对日元贬值降低了私人部门对汇率低估的需求（Cooper，1994）。

1979年韩国出现了关于宏观经济与汇率政策的辩论。1978年倡导宏观经济稳定的申铉碻升任韩国经济规划部长和副总理。申铉碻和他的财政部盟友认为，通货膨胀是韩国最严重的问题，他们敦促朴正熙总统采取紧缩性宏观政策。这些技术官僚反对韩元汇率贬值，他们担心韩元汇率贬值会加剧通货膨胀。相反，韩国商业部和工业部却担心韩国国内的通货膨胀和日元贬值正在降低韩国制造业企业的国际竞争力。为此，他们提出了相反的政策组合：低汇率+低利率（Haggard，1994）。

政府部门的政策分歧导致宏观政策摇摆不定。1979年4月申铉碻实行了一项经济稳定计划，涉及支出削减和信贷紧缩。1979年6月韩国政府又恢复了优惠信贷政策（Haggard，1994）。1979年10月韩国中央情报局局长暗杀了朴正熙总统。1980年1月韩国过渡政府开始实施汇率贬值政策。1981年4月全斗焕总统开展国家银行的私有化运动，缓慢地放松了政府对国内金融体系的控制。

六、简要总结

1961—1979年，韩国政府严格控制了劳动力市场和金融市场，并且拥有强大的制造业部门。正是在这一时期，韩国较为成功地实施了韩元汇率低估政策。韩国案例表明，一个国家的制度结构会影响制造业企业偏好。1965—1970年以及1974—1979年，韩国制造业企业游说政府实施汇率低估政策，当时韩国制造业部门之所以偏好汇率低估，在很大程度上是由于汇率低估所带来的大部分成本都能被政府及时转嫁。1971—1972年的历史表明，政府对金融市场和劳动力市场的控制增强了制造业部门对汇率低估政策的支持。韩国制造业企业最初是反对韩元汇率贬值的，1972年8月的紧急法令降低了企业借款成本，消除了其后顾之忧。当然，如果韩国的劳动力市场和金融市场不在政府的严格控制之下，汇率低估成本无法及时转移，制造业部门就不会支持汇率低估政策。

韩国制造业偏好影响了朴正熙政府的汇率政策。虽然1964年首次韩元汇率贬值并不是由权势制造业部门驱动的，但如果没有制造业部门的支持，韩国政府不可能在较长时间内维持汇率低估政策。制造业企业支持1965年的韩元汇率贬值政策，并且在政府降低其生产成本之后，再次支持了1972—1973年的汇率低估政策。政府控制了劳动力市场和金融市场，再加上强势的制造业部门，共同铸就了韩元汇率低估政策。