中资企业海外发债须防范风险

张乐

近年来中资企业海外发债不断提速扩容。

5月27日，中国国储能源化工集团股份公司宣布，由国储能源全资子公司发行、国储能源担保的美元债未能按时偿还本金，已构成技术性违约。此批债券于5月11日到期，本金3.5亿美元，票息5.25%。该公司表示此次债券违约主要是因为国内“信贷环境的收紧”。

本次事件已触发交叉违约，该公司计划暂停2021年到期、票息为5.55%美元债券（4亿美元）及2022年到期、票息为6.3%港元票据（2.55亿美元）利息支付。国储能源目前正寻求出售资产和进行债券重组来缓解企业紧张的现金流。

“海外发债的主体仍然受制于国内主体信贷与债券融资的可得性影响，过去的多起案例也表明，海外主体与国内主体相互影响。比如，如果国内的一些主体目前面临着融资压力，那么涉及到海外主体也会受到影响。”中信证券固定收益首席分析师明明在接受《中国经济信息》记者采访时说。

近年来中资企业海外发债不断提速扩容，其中发行的美元债占据相当大的比例。美元债市场上违约早已是常态，国储能源子公司发行的美元债也不是首只违约的中资美元债。

海外发债

截至2017年12月末，我国全口径（含本外币）外债余额为17106亿美元，其中债务证券类外债余额为3379亿美元，比2016年末增长1079亿美元，对外债总规模增长的贡献率约为38%。

2017年国内企业共发行美元债430只，规模达到2125亿美元，分别同比增长63%和80%，发行主体上，金融行业占据半壁江山，其次是能源、工业、政府平台、房地产等。

深圳华科金控集团董事长宋杰表示，海外发债有两大优势：一是限制条件少，企业海外发债相比内地发债更为宽松，企业只需满足基本财务要求、完成信息披露即可。二是海外发债时间短、效率高。

一位从事境外债券发行的资深律师告诉《中国经济信息》记者，中资企业海外发债与国内发债的审批机制和流程有很大不同，没有可比性。“我们参与的境外债券发行，一般短的项目四到六周完成，长的项目三、四个月做完。境外发债要考虑到发改委的备案要求，这一项是不可控的。如去年一些企业希望在市场资金充裕的月份发债，但是由于发改委未能及时给予备案，而是到年底很多备案出来，导致年底多数企业密集发行债券。在密集发行时，市场上资金有限，由于在希望的利率水平募集不到需要的资金量，很多家企业的债券去年都没有发行成功。”该资深律师表示。

浦银国际跨境业务部高级副总裁尹哲表示，美元债市场上，不少低评级发行人也能顺利完成债券募集发行。而境外金融机构敢于持有此类低评级、高收益债，海外资产管理市场不断完善和发展，不少资金方愿意委托管理人去投资高收益债；其二，国际评级在B+以下的高收益债利率往往高达9%，只要投资组合中大部分债券完成兑付，投资经理就可保证债券组合投资不受损失。

2016年央行发布《关于在全国范围内实施全口径跨境融资宏观审慎管理的通知》，统一了国内企业的本外币外债管理，允许中国境内成立的非金融企业和金融机构通过“全口径”模式从境外融资，其中非金融企业不包括政府融资平台和房地产企业。

2017年1月13日，《关于全口径跨境融资宏观审慎管理有关事宜的通知》出台，进一步完善本外币一体化的全口径跨境融资宏观审慎管理框架，进一步提高了境内企业的跨境融资额度，便利了企业的跨境融资手续，为境外发债提供了更广阔的空间。

兴业研究宏观部总经理郭嘉沂在接受《中国经济信息》记者采访时表示，未来中资企业海外发债大趋势向好，政府也鼓励企业合规利用海外市场以降低融资成本。“然而，海外发债行为受到国内外利率、汇率、信用等多重影响，发行规模会随市场环境变化出现波动。在此过程中，中资企业需要合理利用各类金融市场工具做好风险管理。”

强化监管

2018年4月19日，外汇管理局发言人王春英表示，外管局强化了对重点领域、重点行业借用外债的管理，例如除有特殊规定外，房地产企业、地方政府融资平台不得借用外债；银行、证券等金融机构外汇结汇需要经过外汇局批准等。

2018年5月，发改委、财政部两部委发布《关于完善市场约束机制严格防范外债风险和地方债务风险的通知》。通知严禁企业以各种名义要求或接受地方政府及其所属部门为其市场化融资行为提供担保或承担偿债责任，切实做到“谁用谁借、谁借谁还、审慎决策、风险自担”。

“《通知》并非总量限制，而是结构优化。从债务主体、资金用途等方面规范企业举债行为，以防范市场及信用风险。”郭嘉沂表示，在资本开放大背景下，完善跨境风险管理及监测体系不可或缺。

明明表示，“总体来看，接下来国内中低等级资质发行人面临着下半年集中到期压力，仍可能会有一些流动性风险事件，不过从总体的宏观政策层面，流动性逐步改善，其他多种结构性政策也正在路上，我们认为目前信用的问题是中国债务与杠杆处置的关键，政策保障平稳过度。未来仍需关注银行间市场到对企业的信贷市场传导的时滞。”

违约处置

“中资企业海外发债出现违约，其后续处置的程序和国内发债有所差异。”上海市法学会银行法律与实务研究中心主任陈胜在接受《中国经济信息》记者采访时表示，境外债权人向境内债务人追偿债券本息的相关程序，要看債券发行文件的约定，包括适用的法律和争议解决方式。准据法是外国法还是中国法、争议解决方式是诉讼还是仲裁、诉讼是在国内的法院还是国外的法院、仲裁是在国外仲裁还是在国内仲裁机构等规定都会不同。

“如果通过诉讼解决争端，尤其是在国外针对中国的债务人提起诉讼。如果中国的债务人输了，那么判决书能否得到中国法院的认可，还要看中国和诉讼发生地法院所在国家是否有双边民商事司法协助协定。如果是仲裁解决，要看仲裁地点是在中国、第三国还是在债权人所在地的国家，以及这些国家是否为纽约公约成员国。如果是纽约公约成员国，相互是承认仲裁裁决的。”陈胜进一步表示。

“境外的债券发行文件比较齐全，涉及条款丰富，有各种情况下具体的处理规定。国内的债券文件相对欠缺，如没有交叉违约等条款，境内投资人可能不能及时提出诉求、权益不能得到及时地保护。”前述资深律师表示，境内的债券市场也在改变，如2016年交易商协会推出的《投资者保护范例》，债券条款也有相应的增加，给予投资者一定的保障。“境内债券违约是最近几年的事情，很多案例都集中在法院，从法院的实践看到，债券市场上很多体制方面的问题有待解决。”