为什么是降准

崔鹏

6月24日，央行官网发布公告，从7月5日起，下调部分商业银行人民币存款准备金率0.5个百分点。其中，包括五大国有银行—工商银行、建设银行、农业银行、中国银行、交通银行以及17家大型商业银行共释放5000亿元流动性人民币，其主要将用于“债转股”项目。其他中小商业银行通过此次降准共释放2000亿元人民币，主要用于小微企业的贷款。

此次央行降准的时间选择被认为是针对此前看起来可能发生灾难性事件的股票市场。在6月18日、19日两个交易日，由于中美贸易谈判的颠簸和偏于悲观的预期，内地A股市场出现大幅度下跌。其后有关管理部门都出台了相应政策以稳定市场。

只针对这一点来说，政策调整起到了作用，但短期来看还不及想象中那么明显。这很可能和去年年底以来决策部门对降低中国经济整体杠杆水平所持的态度有关。特别是今年以来，监管部门描绘“违反规定”所用措辞都比较严厉，金融机构对市场风险的态度也因此相对谨慎。

当然，所谓定向降准就像公告中所说的那样具有明显的定向性，央行希望释放的流动性流向最应该去的经济部门。

算上刚刚发生的，这已是央行在2018年实施的第三次有针对性的降准。

第一次是在2018年1月25日实施的，规定复杂的普惠金融定向降准。那次降准理论上释放流动性8000亿元。央行通过货币工具对其调整后，释放流动性约为4500亿元人民币。4月25日，第二次降准，理论上释放流动性9000亿元人民币，通过货币工具调整后释放流动性4000亿元人民币。三次降准叠加累计释放流动性1.55万亿元人民币。

三次降准的共同特点是，倾向于把钱带给所谓的小微企业。如果真如所愿，今年通过降准所釋放的流动性会有效降低小微企业的融资成本和饥渴程度。

经济决策层对“小微企业”的重视可能主要考虑到两点，第一是小微企业的景气对基层就业的带动作用要强于其他经济部门。另外，小微企业也更能带动民间投资的活力。这两点对于中国经济的平稳复苏都是挺重要的事。

不过定向释放流动性会有它的问题。其中最主要的是，流动性会通过商业银行贷款到达企业，而商业银行从自身商业利益出发，会把企业偿还贷款的能力放在非常重要的位置。从市场的认知来看，那些资产质量更高、历史信用更好的国有企业和民营龙头企业会更受商业银行的青睐。因此商业银行的商业选择会造成决策层管理意图的偏差。

但是，也许通过商业银行来做类似的事已经是最不坏的方法了。在很长的历史中，决策层会通过财政通道来完成这些任务。那样虽然执行得要更彻底，但是很容易造成“浪费”。那种做法比现在的要更低效，对整体经济造成伤害的可能性也更大。

虽然央行用定向降准释放了不少流动性，但这可能和当今的货币政策，也就是稳健的货币中性并不相违背。因为，央行经过这些年的经验积累，已经很有把握用包括常备借贷便利和中期借贷便利在内的货币工具来精细调控总体的流动性。

在某些时候，央行选择降准而不是更偏向作用于商业银行体系内的货币工具，其目的性在于调整整个市场的预期。而央行也没有选择调控利率来改变市场预期，其中一个主要原因是，利息变动对市场释放的信号过于强烈。基准利息如果出现频率较高的不确定变动也会破坏政策预期的连续性，刺激市场机会主义倾向的滋长。

也是由于这种预期，在央行发布降准公告后，人民币兑美元汇率出现明显下跌。这一点就像我们去年年底预期过的—由于后金融危机时代各个主要经济体的经济政策态度出现分化，美元还会在一个时期内处于升值状态。

在海外投资受到抑制的前提下，人民币略微贬值对处于全球贸易链中的中国出口偏于有利。