黄奇帆：覆巢之下焉有完卵，这些行业千万别碰

编者按：近日，全国人大财政经济委员会副主任委员、重庆市原市长黄奇帆在亚布力论坛理事张家港行暨第四届“港城合伙人”峰会上做主题演讲时再次谈到去杠杆的问题。黄奇帆指出，三大部分的债务杠杆之中，企业债务杠杆问题最突出。他认为企业去杠杆要靠提高股权融资比例。解决这个问题需要从两方面考虑，首先要狠抓“三去一降一补”，其次黄奇帆提醒企业家，覆巢之下，焉有完卵，产能过剩的生意千万别做。以下是演讲精编。

对我国来说，去杠杆，除了实体经济的各类企业去产能、去库存、去杠杆和各类金融机构去杠杆、防风险之外，还有一个整体上的国民经济的去杠杆。目前，我国的宏观杠杆率是比较高的，去年的统计数据表明，包括政府的债务、居民的债务和非金融企业的债务加在一起差不多是GDP的250%，在世界上处在较高的位置。

但中国经济真正成问题、需要着力去解决的是非金融企业的债务，这个债务占GDP的160%左右，这个量是非常大的。如果我们能把企业的债务率降一部分，比如能降50个百分点，那么中国的宏观杠杆率就能降到200%以内，就会好得多。所以，宏观经济去杠杆的要害，在于去企业的债务。

企业去杠杆更要靠提高股权融资比例

那么，怎么解决这件事呢？

一方面，在微观上、在结构上，我们对各类工商企业要按照党中央供给侧结构性改革的要求，狠抓“三去一降一补”，帮企业去过剩的产能、去库存、去杠杆，促使企业增加利润、降低成本，有效地降低具体企业的债务。

另一方面，在企业管理上要更多地从财务上考核和要求企业家，做好每个企业的现金流管理，不能弄得资金链断了；强化每个企业的资产负债率管理，不能总是80%、90%地负债，不能为了扩张、为了收购盲目地兼并，甚至到了8000亿元、9000亿元债务，还敢千亿、千亿地举债，在世界各地疯狂地收购兼并，最后把自己搞到资金链断掉，这类高杠杆冒险行为应该受到严格的约束和管控。不仅是金融机构要约束管控这类杠杆贷款，企业家、董事会自己也该留有余地，要有这方面充分的意识，管控好现金流、管控好资产负债率，管控好自己的亏损或者效益。

再一方面，千做万做，赔本的生意别做，产能过剩的生意别做。一个企业千万不能以为“自己聪明能干、竞争能力强，过剩的恶果都是别人承担，我的企业在过剩的领域里照样能够跑马圈地，能够拔得头筹，能够取得良好效益”，这都是过分自信的表现。在市场经济里，一个行业有10%~20%的过剩是正常的，这个百分之十几、二十几正好是优胜劣汰、动力所在，促使一些劣势企业、劣势产品被淘汰出局。但是如果这个行业有30%以上的过剩，比如有40%、50%的产能过剩，就会出现全行业亏损。覆巢之下，焉有完卵。对企业家来说，千万不要在产能过剩行业再去增资扩产。总之，要在财务指标上，在发展的前景上，控制好自己业务的方向、业务的范围，使自己处于不败之地。

从宏观上说，我国企业部门高杠杆有一个根本性的原因，就是中国的资本市场目前还处在不成熟状态，尽管从上世纪90年代开始已经跑了27年，但目前还处在不健康、不健全、不理想的状态。中国的资本市场是中国金融的一块短板，金融市场一方面在银行理财业务、非银行金融企业资管业务等方面发展过度，另一方面资本市场发展不足，目前还是短板，是瓶颈。

由于资本市场发展的短板、瓶颈，使得我们国民经济的宏观融资比例出现了问题，我国国民经济的融资结构在体制机制上缺少股权融资，抓好资本市场发展、提高直接融资特别是股权融资比例，是国民经济去杠杆、防风险的关键措施。

2013年的十八届三中全会的决定一共16章60个条款，其中第四章讲到资本市场、金融市场改革时，特别讲到了一句话，就是要解决好中国工商企业股本的市场化补充机制。这句话深刻地指出了解决国民经济高杠杆率，特别是企业高杠杆率的关键所在。这是我们的心病，是要害之处、瓶颈之处，必须着力去解决。解决这个问题既要靠工商企业自身的利润积累，滚成资本，从微观结构上去解决一些问题，更要靠资本市场、股权融资市场的发展，从国民经济融资的整个体制机制上解决问题。整体上讲，如果每年全社会新增融资中股本融资能占50%以上，形成债务融资、股本融资各50%的格局，企业融资高杠杆问题就能有一个根本性的好转趋势。

退市制度到位，注册制就能顺理成章出台

从2009年到2017年的最近八年，在每年美国全社会融资里，企业融资的70%来自股权融资、30%是债权融资，我们却正好倒过来了。解决这一问题的根本办法是发展健全的股本融资市场。这个市场的龙头是什么呢？当然是A股这个主板市场，包括私募基金、OTC在内的各类股权投资，投资的目标最终还是要上市的。所以，主板市场如果不健全，其他多层次的场外市场也不会发展顺利。总之，提高股权融资比例的关键在于资本市场必须健康地发展好。

大家看我国资本市场，不管是二十多年来，还是最近几年来，都有一个令人非常头痛的问题，就是很多的拟上市企业压在那里，曾经有六七百个企业排队要上市，形成“堰塞湖”。IPO一启动，发行了三个月或者半年，发行的量多了，资金抽水抽得多了，股票指数就往下掉，掉得受不了就停下来。停下来以后半年、一年又启动，周而复始。最近十几年，已经有过7次停发整顿、开开关关的情况。这样周而复始的现象不是谁聪明不聪明的问题，也不是管理者能力强和弱的问题，本质是一个体制机制的问题，我们的股市发行缺少两个基本制度——一个是注册制，一个是退市制度。在资本市场的制度建设中，注册制和退市制度就是根基性制度。注册制是方向，退市制度是前提。

尽管证券法有退市这个要求，但实际操作中却没有真正到位，缺少具体的规章制度法规和操作的程序。总之，市场化的退市不存在，市场化的上市也无法推进。只进不出、只吃不拉，人活不了，退市制度不建立好，企业上市也无法正常制度化。目前，注册制出台最大的障碍就是退市制度还没有到位，什么时候退市制度到位了，注册制就能顺理成章地出台。

成熟的资本市场往往有两个情况：一是每年上市的企业和退市的企业大体相当；二是每年退市企业中，主动退市和被动退市企业大体相当。纽约华尔街上市的股票，上世纪80年代就有3000多个，美国每年上市的企业有两三百个，十年就有两三千个，20年就四五千个，长此以往会不会变成一万个？没有，现在还是3000个。为什么会这样？因为进退大体相当。有些年退市企业数量还会大于上市企业数量，若干年后累计，退市和上市的企业数量大体相当。

每年的3000多个上市企业中，垃圾一点的，效益不好的，经过长期考验指标不达标的，就会退出市场。然后不断有优秀的新的企业上市，这些新企业有的哪怕现在还没盈利，但他往往是前景很好、日长夜大的“独角兽”企业。这样的股市年年进行结构调整，越调越好，股市市值也会越做越大。国民经济最有效的利润都集中在上市的企业中，股市也就成了国民经济的晴雨表。

从这个意义上讲，优胜劣汰、有进有出、有呼有吸是股市健康发展的生命之基。如果只重视上市方面怎么快速健康有效的发展措施，却不在退市方面下功夫、不啃硬骨头，市场就不会健康发展。

退市怎么退

刚才着重讲了退市制度建设的重要性和它的意义。那么大家又会问，退市怎么退？

前面谈到，成熟的市场有一个现象，就是它既有强制的退市，又有主动的退市。退市企业的总数里，主动退市和强制被迫退市的数量大体相当。经常出现的场景是主动退市的数量大于强制退市的数量，对主动申请退市的企业也是注册制管理，只要合法、没有猫腻，退市就方便有效，退得光明磊落，干净利落。

在强制退市方面，三种情况要无条件地强制退市。

第一种，上市过程中造假的企业。凡在新股IPO过程中造假的企业，上市以后一旦被发现，采取零容忍态度，无条件退市。这没有任何人会同情，一票否决。相关联的证券公司、会计师事务所、律师事务所也要“陪绑”，受到相应的惩罚。

第二种，已经上市了的企业，每年都有年报，都有信息披露，披露时如果造假、欺瞒，最后查实信息披露的造假问题，涉及刑事犯罪性质的，董事长、总经理等关键的当事人被依法处理了，只要这个案子的信息披露案件犯错性质达到了刑事案件的程度，这个企业就要强制退市。

第三种，企业本身连续若干年经济指标达到退市标准，依法强制退市。

这三种强制退市，无条件执行，任何企业碰上都得退市。长此以往，形成惯例，形成习惯，不会吵架，不会不稳定。关键是执法的力度，制度规定得明确。

那么另一方面，主动退市这一环呢？当然也很重要，它是降低退市成本、保持退市制度常态化运行的重要手段。

这方面，也有三类，一种是董事会根据企业某种特殊情况，比如考虑从这个市场退出到另一个市场上市，只要没有违法，申请之后该退就退。第二种他可能意识到自己今后几年随着经营发展，他的行业趋势、企业状况已无法达到上市要求，与其被强制退市，不如主动退市，改弦更张，另起炉灶。还有一种主动退市是，自己的企业要退，有人愿意收购、“借壳”上市也是主动退市的一种，就是说原来垃圾企业退市了、退出了，优质没上市的企业“借壳”以后上市，也属于原企业的主动退市。

总之，主动退市有各种类型，强制退市也有各种类型，只要把这些类型企业退市过程法治化、市场化、公开化、制度化，而且非常严格地推进，每年就会有两三百家企业正常退市，也会有两三百家企业正常上市。资本市场优胜劣汰的基础生成了，注册制和退市制度的法治形成了，再加上信息披露制度、对各种违法违规行为严厉打击制度、对投资人的保护制度、上市公司上市和退市的审查不再由证监会审查而是由交易所作为市场的管理机构来审核，整套配套制度匹配到位，整个资本市场法规体系中树根、树干、树枝、树叶性质的制度也就完整丰富了。做好这些，资本市场就会健康发展。

本刊综合