全国社会保障基金投资模式选择

摘 要 根据目前的老龄化变化趋势分析，在2050年之前，将是我国老龄化不断提速的时期，在2050年之后更是会进入重度老龄化阶段。在这种趋势下，社会统筹养老金的缺口也将会不断的扩大，这对老年人生活水平的维持和提高将是十分不利的。全国社会保障基金作为养老金的补充基金，其保值增值对缩小社会统筹养老金的缺口，保证老龄化危机平稳“着陆”具有重要意义。全国社会保障基金的保值增值与其投资模式的选择是密切相关的，直接投资和委托投资作为全国社会保障基金投资的主要模式，各有利弊，我国必须根据全国社会保障基金的投资特点，在直接投资和委托投资之间进行适当的比例分配，以便顺利实现全国社会保障基金的保值增值，进而在养老金支付高压期减轻其支付压力。就短期来看，维持较高比例的委托投资资产比例的情况还将持续，而随着资本市场的完善程度不断提高，直接投资又将占据全国社会保障基金投资模式的主导地位。

关键词 老龄化 全国社会保障基金 基金投资 投资模式

中图分类号：C913.7 文献标识码：A

1全国社会保障基金的重要性

老龄人口不断增加，人口老龄化的带来的相关问题也逐渐被人们所察觉。根据老龄办2006年发布的《中国人口老龄化发展趋势预测研究报告》 老龄化问题在21世纪将一直伴随着中国。21世纪中国人口的老龄化主要可以分为三个阶段：第一階段从2001年到2020年，在这个阶段，人口老龄化将快速增加，我国老年人口年均增长速度达到3.28%，最终将在2020年，中国的老年人口将达到2.48亿，老年人在总人口中将达到17.17%；第二阶段从2021年到2050年是加速老龄化阶段，在此期间平均每年增加620万人，到2050年，老年人口数量将超过4亿，老年人口在总人口占比将达到30%以上；第三阶段从2051年到2100年是重度老龄化阶段，2051年中国老年人口规模将达到4.37亿，在这一阶段中，老年人口数量将稳定在3到4亿，老龄人口占比将基本稳定在31%左右。

随着人口老龄化程度加剧，养老金支付压力将不断增加，养老金缺口将不断扩大。辽宁大学人口所课题组进行的社会统筹养老金缺口预算得出：社会统筹养老金在2005-2046年之间累计债务为20.75万亿元，从2047年开始出现盈余，2047-2050年实现资金积累1.42万亿元，因此，2005-2050年净债务为19.34万亿元。养老金缺口从2005年逐渐扩大，在2035年左右达到峰值10454.94亿元，以后各年社会统筹养老金缺口将逐渐减缓，在2047年开始出现盈余。在近几十年间，养老金缺口将不断的扩大，为了保障职工退休之后的生活水平，保证养老金的顺利发放，必须要储备基金，并且增强基金保值增值的能力，应对人口老龄化下养老金的支付压力。

根据2016年《全国社会保障基金条列》中规定：全国社会保障基金由中央财政预算拨款、国有资本划转、基金投资收益和以国务院批准的其他方式筹集的资金构成，是国家社会保障储备基金，用于人口老龄化高峰时期的养老保险等社会保障支出的补充、调剂。国家会根据老龄化趋势和经济发展状况确定全国社会保障基金的规模。全国社会保障基金的特征主要有以下两点：第一，资金来源主要是财政转移支付；第二，其核心特征是“储备”，即十几年甚至几十年内都没有支付要求，通过积累实现财富增值以应对潜在的未来养老金赤字压力。可以说，我国在老龄化程度不断加深的情况下，全国社会保障基金为社会统筹养老金提供了后备基金，可以增强职工对养老金的信心，有利于我国平稳度过人口老龄化的高压期。

2全国社会保障基金投资模式及其变化

全国社会保障基金是否可以在养老金支付高峰期弥补社会统筹养老金不足，与其在“储蓄”期间的投资收益密切相关，而投资收益和正确的投资模式的选择是密切相关的，直接投资和委托投资作为两种基本的投资模式，他们各有利弊，我国的全国社会保障基金应该如何搭配使用两种投资模式需要综合考量各方面的因素，比如，政策的完善程度、资本市场的完善程度、投资安全性、收益性以及流动性等等。

2.1两种投资模式的比较

直接投资和委托投资是全国社会保障基金通常采取的两种运作模式。这两种模式各有利弊，投资者如何根据自身的目标和特点进行选择，扬长避短，也是投资运作成功与否的关键因素。所谓直接投资即是投资者运用内部管理人对资金进行投资运作的方式。而委托投资即是投资者运用外部管理人对资金进行投资运作的方式。直接投资的优点主要表现为以下几点：第一，由于没有外部托管，直接投资的管理成本较低；第二，不存在委托代理问题；第三，可以在较短的时间内完成投资，可以保证投资策略执行的及时性；此外，直接投资由于直接由内部人员进行投资，不存在信息的外流，有利于加强投资的保密性。而相对而言，委托投资的主要优点则在于：第一，专业投资机构吸纳了更多的专业人才，委托投资有利于进行专业化投资，进而促进收益的增加；第二，有利于分散化投资，降低投资风险，扩大投资收益。机构投资者与内部管理人、外部管理人之间都有着不同的风格和专长，而这些不同提供了一种分散风险的工具，投资者通过委托投资的方式在不同管理人间进行风险配置，可以有效降低组合风险，提高收益。第三，加强了竞争，提高整个投资市场中投资者的能力。通过委托投资，全国社会保障基金会的内外部管理人会形成业绩竞争的局面，通过竞争加强学习借鉴，从而帮投资者不断提高自身投资能力。

不难看出，两种投资模式各有利弊，直接投资的优势正是委托投资的劣势，反之亦然。因此，不能说哪一种投资模式好，而应该根据各个机构投资者的实际情况，具体分析更应该倾向于哪一种投资模式。

2.2全国社会保障基金投资模式的变化

2001年《全国社会保障基金投资管理暂行办法》颁布实施，该办法规定：“社保基金投资的范围限于银行存款、购买国债和其他具有良好流动性的金融工具，包括上市流通的证券投资基金、股票、信用等级在投资级以上的企业债、金融债等有价证券。理事会直接运作的社保基金的投资范围限于银行存款、在一级市场购买国债，其他投资需委托社保基金投资管理人管理和运作并委托社保基金托管人托管。”在全国社会保障基金投资前期，投资工具几乎仅限于银行存款和国债，二者均由理事会直接运作，2001年和2002年直接投资分别占97.41%和97.66%，委托投资所占比例很低。当年的收益率也比较低，分别为2.25% 和2.75%。全国社会保障基金前期投资表明：第一，直接投资的安全性较高，可以保证一定的收益率且收益的稳定性较好；第二，直接投资比例过高，收益率偏低，不利于全国社会保障基金的增值。2003年6月，全国社会保障基金会将全国社保基金委托资产分别委托南方基金管理有限公司、博时基金管理有限公司、华夏基金管理有限公司、鹏华基金管理有限公司、长盛基金管理有限公司、嘉实基金管理有限公司6家投资管理人管理，委托交通银行和中国银行2家托管行托管。这直接使委托投资资产比例显著上升，但是当年收益率并没有明显的上升，到2004年，委托投资继续大幅度增加，收益率也有所上升。在2003年以后，委托投资资产的比例在不断的上升，特别是2006年《全国社会保障基金境外投资管理暂行规定》的颁布实施，境外委托投资的发展，使委托投资资产占总资产的比例在2007年比上年上升了约10个百分点，就收益率而言，2007年也是突破新高，实现了38.93%的收益率，但是2008年收益率又大幅度跌落。从2003-2015年全国社会保障基金投资中委托投资占总资产的比例在波动上升，尤其在2015年，委托投资比例达到54.11%，首次超过了直接投资资产所占的比例，究其原因，可能与2014年《全国社会保障基金信托贷款投资管理暂行办法》的颁布有关。但是除了个别年份之外，如2007年、2015年，实现了较高的收益率，其他年份的收益率基本上3%-9%之间波动。

从全国社会保障基金投资模式的变化以及相应的投资收益率的变化，可以总结出以下几点结论：第一，在投资环境比较好的年份，高委托投资有助于实现高收益率，如2007年，《全国社会保障基金境外投资管理暂行规定》颁布，境内外的委托投资制度完善，且金融危机尚未在中国爆发，投资的大环境还比较好，因此实现了很可观的收益率。第二，增加委托投资的的比例一般情况下可以实现更高的收益率，随着委托投资比例的上升，收益率均高于2001年和2002年由直接投资占绝对主导地位的年份；第三，增加委托投资比例在一定程度上使投资收益率的稳定性变得更差，波动性更大。

3全国社会保障基金投资模式发展趋势

根据2001年颁布实施的《全国社会保障基金投资管理暂行办法》规定：“银行存款和国债投资的比例不得低于50%。其中，银行存款的比例不得低于10%。在一家银行的存款不得高于社保基金银行存款总额的50%；企业债、金融债投资的比例不得高于10%；证券投资基金、股票投资的比例不得高于40%。”加之“直接运作的社保基金的投资范围限于银行存款、在一级市场购买国债，而其他基金需要委托投资管理人进行管理”的规定。这说明《暂行办法》中规定的直接投资比例是不得低于50%的，但是从基金会的数据报告中可以看出在2015年，这一规定已经被打破，当年的委托投资的资金占资金总额的54.11%，而直接投资则只占了45.89%，从收益率来看，这种投资模式的组合在2015年取得了16.52%的收益率，收益率是比较高的，那么是否意味着委托投资的比例还应该继续上升呢？

首先，全国社会保障基金的投资理念虽然在表达上有所变化，但其强调“安全至上”的原则是没有改变的，委托投资的收益具有很大的波动性，资金的安全也存在不确定性，因此委托投资比例过高是不合适的。笔者认为，总的来说，可以适当放宽投资比例的限制，将直接投资的比例定为“不低于45%”，而委托投资的比例则“不高于55%”。放宽投资比例之后，需要投资管理人根据每一年的经济形势，投资环境，优化两种投资模式的投资比例配置，进而最大限度的规避风险，提高收益率。

其次，从短期来看，应该适当侧重于委托投资，但是不应该高于55%。短期内（近二十年）需要维持较高比例的委托投资主要是基于以下几个方面的考量：第一，我国的资本市场起步较晚，还存在比较多的系统风险；随着投资管理公司数量和质量的提高，投资管理公司凭借专业的人才队伍和专业知识分析，可以更好的应对资本市场中存在的风险；第二，随着全国社会保障基金有关法律法规的完善，其投资的外部环境进一步的改善，投资于股票、企业债券等的风险一定程度上有所下降，有效的多元化配置可以实现更高的收益率；第三，暂时基金会直接投资还仅限于银行存款和国债，由于近年来通货膨胀严重，银行利息如果不能超过通货膨胀率，不仅仅不能实现全国社会保障基金的增值，可能还会遭遇贬值的风险。总而言之，笔者认为在短期内，全国社会保障基金投资在短期内可以侧重于委托投资。

最后，从长远来看，随着资本市场的不断完善，法律法规的不断完善，资本市场完善程度不断提高，不需要进行专业化的分析，当实现直接投资也完全可以进入股票、债券等市场的时候，管理成本更低、不存在委托风险以及泄密等问题的直接投资将会成为主要的投资模式。

4总结

总之，随着全国社会保障基金资产规模的不断扩大，审慎投资，实现资金的保值增值尤为重要。而正确的的搭配组合直接投资和委托投资资产的比例是实现有效收益率的关键，目前全国社会保障基金投资模式是：委托投资比例不断上升，并且其维持在一个较高的水平是短期内不可改变的；但是从长远来看，随着资本市场的完善程度的提高，低成本的直接投资将走向主导地位。

作者简介：张洁 （硕士），四川大学，公共管理学院，社会保障专业，研究方向：社会保障理论与实务。

参考文献

[1] 刘欣燕.全國社会保障基金投资组合及管理问题研究[D].西安：西北大学，2008.

[2] 杨霞，全国社会保障基金投资运营问题研究[D].天津：天津财经大学，2011.

[3] 赵树佼.全国社会保障基金投资运营分析[J].金融与经济，2013.

[4] 陈三举.基于委托代理链的全国社会保障基金风险问题研究[J].公共管理（现代商业），2016.