央企结构调整ETF出炉 投资者享央企红利难

王骅

近日，三家公募基金公司首批获得央企结构调整ETF和联接基金资格。它们旗下的三只ETF新品将按照中证央企结构调整指数的股票权重进行复制，旨在引导市场关注优质央企、关注结构调整改革，强化价值投资理念，帮助投资者分享国企央企改革的红利。这是短期内公募推出的又一款有明显政策导向的产品，那么这类新品值不值得投资呢？

标的指数藏“玄机”

作为指数型ETF，基金对标的央企结构调整指数以国务院国资委及其下属管辖的约300家央企控股上市公司为待选样本，综合评估其在产业结构调整、科技创新投入、国际业务发展等方面的情况，结合定性和定量选样方法，选取较具代表性的100只企业股票加权计算构成指数。

目前市场上国企改革主题的ETF基金还包括央企ETF（510060）、国企ETF（510270）、上海国企ETF（510810）和上海改革ETF（510820），从标的指数编制上看，央企50和国企100分别选择具有一定规模的央企或者国企样本；上海国企的样本空间为上海市国资控制或有重大影响的上市公司；上证上海改革发展主题指数则将上海本地股票划分到国企改革、科创中心、金融业、自贸区等板块进行选样。仅从指数编制规则来看，央企结构调整指数相比其他指数覆盖的范围更广，选股策略上也更加关注央企混合所有制改革这一方向。

具体成份上，上海国企和上海改革两个指数行业侧重于房地产、交通运输和商业贸易；央企50和国企100则偏重银行、非银金融和建筑装饰，而央企结构调整指数主要重仓较为分散，主要分布在国防军工、建筑装饰、化工、机械设备、公用设备、计算机等行业，这些行业多数属于国民经济的重要领域，电力、军工、化工等行业都属于垄断领域。央企混改以鼓励引入非公有、集体、外资等多元化资本为主要途径，通过转变公司治理模式，实现在实体经济中推进结构调整改革，目前的成份也确实囊括了深化改革重点提及的主题板块。

参考上海国企ETF的例子，上海国资委通过股份换购ETF，实际将单个国有企业的股份换成了一揽子股份。将单一股票投资品种换成流动性更好的ETF，降低了国有资产的非系统性风险。ETF基金可以通过申购赎回的方式退出，也可以通过二级市场退出。良好的流动性为国有企业的保值增值提供重要的保证。因此，上海国企ETF是由机构投资者为主导的，规模一度超过160亿，而三只央企结构调整ETF预计也会吸引更多的国企上市公司大股东实施“股份换购ETF份额”，补充流动性。

新品投资机会“雾里看花”

从成份股市值分布的情况可以看出，央企结构调整指数以大市值上市公司为主，市值1000亿元以上的股票在指数中的权重超过46%。而正是中国石油、中国石化等超大市值的企业的纳入，使得指数整体估值可能存在失真，然而因为指数纳入了很多中小市值的企业，军工和公共事业板块本身估值也高于历史平均，导致目前央企结构调整指数的估值为18倍，相比其他四个指数并无明显优势。2017年央企营业收入和利润总额改善明显，同比分别增长18.3%和13.5%，但是央企巨大的体量和相对冗杂的制度都是长久以来限制其发展的掣肘，未来股价还能有多大的增长空间不得而知。

相比其他四个指数每季度调整成份股的频率，央企结构调整指数的样本股每半年调整一次。作为被动型的指数基金，ETF的投资目标不是超越指数的表现，而是希望取得与指数基本一致的收益。因此，基金收益与标的指数收益之间的偏离程度就成为评判ETF是否成功的一个指标。虽然成份股调整频率降低了交易成本，但其间成份股发生配股、增发、分红等公司行为会带来更大的跟踪偏差，指数标的主要为兼并重组方向，公司行为对指数走势影响更大，而此时半年一度的调整可能就会错失某些企业的投资机会。

近一个月，虽然基础市场持续低迷，但ETF品种却逆市获得净申购，例如诺安上证新兴产业ETF自6月以来份额增长率为68.43%。今年以来，跟踪细分主题的ETF基金发展势头强劲，新成立的行业主题ETF多达12只，另外还有数只细分主题ETF已通过证监会核准随时可能发行，这表明市场对行业指数ETF的关注和需求仍然处于持续升温中。但是相比这些近期火热的行业主题ETF，央企结构调整ETF虽然以混改为主题，但标的行业繁杂，配置股票繁多，整体风格也并不适合短期“炒热点”，而这又丧失了ETF本身流动性的优势。如果单单考虑配置国企改革主题基金，市场上也有许多同类的国企改革基金可以选择。

从股权结构的角度来看，ETF也可能是央企通过换购推动混合所有制的工具，基金最后会以机构为主导，而从基金本身特点和目前市场情况来看，央企结构调整ETF可以作为防御性品种进行配置。

短期看，根据4月21日国资委研究中心发布的《2018年中国国企国资改革发展报告》，2018年將稳步推进装备制造、煤炭、电力、通信、化工等领域中央企业战略性重组；加强对重要性前瞻性战略性产业，生态环境保护、共用技术平台等重要行业和关键领域的重组并购。市场机会仍然会集中在这部分改革方案中重点提及的主题板块中，部分受益行业有望获得市场的持续追捧。

中长期看，市场仍存在较大不确定性，中美贸易摩擦未解、流动性宽松仍需时间，央企结构调整ETF为价值蓝筹风格，可以作为底仓，并在其基础上搭配更具弹性的成长风格基金，以免市场出现波动时影响收益。