2019年防御或为最佳策略

玄铁

深沪股市能治各种不服，最常被打脸的，莫过于研究机构唱多的年底报告。在过去20年里，牛市情结占主导地位，年复一年的乐观预测多数被证伪。如果“二年大牛市必伴随四年熊市”的规律再现，2019年沪综指将难有大戏，制度熊市下的杀估值行情仍是主基调，防御至上或为最佳策略。

制度熊市催生“快牛慢熊”

在中小板指以35.85%的年度跌幅熊霸全球之时，继续看淡2019年行情。沪市单日成交千亿元以下，上证50再创年内新低，才是主流机构“嘴上唱多腿在撤离”的证据。始于10月19日的本轮救市行情或已终结，明年行情难言否极泰来。

从年度报告的历史表现来看，主流观点多数是错的，且乐观派最易出糗。在2007年年末，多数机构预测2008年的沪综指波动区间是8000点至1万点;2015年年末则多数看高至2016年在4000点甚至4500点以上。在长熊期间，主流机构更是宁愿看错也要唱多。

梦想很丰满，熊市很骨感。只因沪综指有个明显的特征被主流机构忽略：在2001年以前，沪综指熊短牛长，1991至2000年期间仅为1994、1995和1998年年线收阴。在2001年以后则是熊长牛短，18年里有十年年度收益为负。

熊长牛短密码是什么？答案是全流通催生制度熊市。以存量股套现利空为主的制度熊市，晋升为A股头号利空。类似套现意愿哪怕被政策干预所减速，也会堵成堰塞湖，从而变成更大的恐慌源。

存量套现是庄股文化的天敌。随着监管不断升级和散户市溢价（高换手、高估值和高坐庄）不断缩水，昔日的长庄和明庄模式，慢慢转化为短庄和暗庄模式，但是，“养套杀”三部曲未变，只是拉高易套现难，只能用时间换时间来出货。这是两年快牛之后，必有四年大熊市的根源，因为庄股筹码出清、政策救市效应重整旗鼓，以及新的炒作概念到来都需要漫长时间。

杀估值行情是去散户化

数据显示，1999至2000年牛市之后，是2001、2002、2004和2005年的下跌;2006至2007年牛市之后，是2008、2010、2011和2013年的下跌。

用简单粗暴的推论来看，2014和2015年的牛市之后，仅在2016和2018年年度收阴。最坏的情景预测是2019和2020年仍是熊市，但更可能是以时间换空间的弱版熊市。因为熊市末期通常是磨底期，指数跌幅有限，部分个股则是深度杀估值。

杀估值行情，本质上是流动性折价和市场情绪折价。这与其说是多杀多踩踏效应发酵，不如说是“全面从严+去散户化+国际化”的监管意图的兑现。展望2019年，外资持有A股自由流通股市值的占比，可望由今年9月底的6.73%，向本土市场常见占比的10%至40%水平这一长期目标演化。

长期停牌股遭遇强制复牌，减少了庄股模式的可操纵性。曾经的医药第一牛股上海莱士复牌后出现十个跌停，证明了强庄亦是泡沫。更大的利空则是对长期亏损股和问题股的强制退市。过去29年盛行的庄股模式因此崩塌。

WRDS数据显示，1980年至2017年期间，美股仍上市和已退市的公司数合计达26505家。其中，6898家存续状态不明，14183家已退市，仅有5424家仍处于上市状态。假如计入高退市率所掩盖的亏损额，美股收益率将缩水，这是样本股调整带来幸存者偏差效应，股指财富效应因此被高估。国际投资者因此难以长期战胜指数，类似困境或在A股再现。

2019年防御策略至上

可预期的是，科创板试点注册制，必伴随退市率的大升，A股的庄股模式将难以维系。这或许是大股东坐观股权质押爆仓的现实背景。

两个多月以来，多数领涨股为绩差小市值股，炒作模式是短线平价快进快出，往往走出“逼空式上涨+跳崖式下跌“形态，形成的尖锥形放量出货模式，更像是注册制到来前庄股的佯攻式自救。

本周，上证50再创年内新低，蓝筹估值底已被证伪。而中小板指再创年内新低，则意味着民企扶持政策并未让中小市值股不再杀估值。2018年单边熊市的惨淡行情，预示着熊市情结才是市场真正的偏执狂式共识。

和2001至2005年大熊市倒逼出股改大利好相似，本轮大熊市也在为改革创出契机。只不过股市改革已进入攻坚区，更多是财富再分配。

谨慎来看，2019年，全球宏觀经济和股市大几率出现共振式下行。全球贸易战阴云令新兴产业受压挤，中国难以出台类似2008至2009年的地方和产业振兴计划。明年财政扩张新政也难超预期。可以说，2019年A股弱市格局渐定，防御至上或为最佳策略。