白马股杀跌

谢九

最近，A股市场的白马股动辄大跌，原本被投资者视为安全的避风港，现在反而成为最大的雷区。

近期出现在闪崩名单上的都是A股市场大名鼎鼎的白马公司，比如格力电器、伊利股份、东阿阿胶、海信电器、中国平安等等，这些公司一向被视为A股市场最具长期投资价值的标的，2017年以来，很多白马公司的股价都经历了较大幅度的上涨。

投资者对于这些白马股的追捧，主要原因基于对未来预期的看好，比如长期稳定的业绩增长，以及合理的分红回报等等，但是一旦预期无法兑现，白马股的估值就会出现剧烈调整，这是这一轮白马股下跌的主要原因。比如海信电器去年的净利润同比大幅下滑46.45%，公司股价立即被封死跌停板；格力电器年报宣布不分红，股价大跌9%；伊利股份出现了关于公司高层的不利传言，股价迎来跌停。

在最近这一轮集体下跌之前，白马股的业绩压力其实已经有所体现。今年2月份，老板电器和洋河股份发布业绩快报，业绩明显低于市场预期，这两家公司所在行业——家电和白酒都是最近一年多的市场明星，无论是股价还是估值都得到极大提升，一旦业绩表现不如预期，股价很快出现快速下跌，可以说，老板电器和洋河股份拉开了白马股下跌的序幕。随着后续更多的白马股暴露出各种问题，投资者对白马股开始产生恐慌情绪，很多此前并不突出的负面问题，在当前市场情绪下被迅速放大，比如东阿阿胶今年一季度的业绩几乎零增长，加之市场再度出现对阿胶保健功能的质疑，东阿阿胶的股价也迎来跌停。很多白马股在经过大幅上涨之后，估值水平已经提升到较高的水平，其实已经超越了价值投资的标准。比如贵州茅台，一直被很多人视为价值投资的标杆性企业，目前市盈率超过30倍，已经超过了很多成长性公司的估值。过去一年多白马股以价值投资的旗号大幅上涨，其实已经积累了很多泡沫，一旦预期不达标，就会遭遇业绩和估值的双杀。

2017年以来，白马股股价持续上涨，除了自身的业绩支撑之外，很大程度上在于机构投资者的抱团取暖，使得A股市场出现了一轮价值投资的热潮，但是随着越来越多的白马股开始出现或大或小的问题，投资者的恐慌情绪上升，机构投资者抱团取暖的决心开始动摇，加之白马股的股价在过去一年多时间内已经收获颇丰，落袋为安也成为很多投资者的选择。

除了白马股股价在近期急跌，一些大市值蓝筹股也开始持续回调。比如去年曾经强势领涨的银行股，今年很多银行股的股价回调幅度已经超过30%，包括建设银行这样的巨无霸。去年银行股大幅上涨，其实业绩并没有明显改善，主要原因在于不良率下降，以及息差企稳，加之很多银行股股价长期在净资产下方，因此在预期改善的刺激下，市场给予银行股的估值大幅提升。但是进入2018年以来，银行业绩并没有明显回暖的迹象，一季度很多银行股的收入和净利润都是个位数增长，加之利率市场化重新提速，存款利率上限再度放松，使得银行重新面临息差收窄的压力，因此银行股的估值再度回落。银行股股价大幅下跌，也拖累上证指数重回3000点附近。同样的情况也发生在钢铁板块，供给侧改革带来原材料价格上涨，去年很多钢铁股的业绩明显改善，长期处于破净状态的钢铁股股价出现大涨，但在整体产能过剩的背景下，供给侧改革带来的价格上涨终究难以持续，随着今年钢价重新走弱，钢铁股的股价开始持续下跌，宝钢股份年内的最大跌幅超过了20%。

白马股和大市值蓝筹股的回调，或许预示着市场的投资风格会再度向中小创股票切换。从创业板来看，2015年6月份股灾之后，创业板拉开了长达2年多的熊市，创业板指数从最高的4000点开始暴跌，今年2月份最低跌至1571点，跌幅超过60%。从业绩表现来看，创业板和主板的业绩增速开始出现明显的分水岭，主板业绩增速明显放缓，而创业板业绩大幅提升。从今年一季度业绩来看，创业板公司的业绩明显回升，整体净利润同比增长28.7%，比去年同期出现大幅增长，同期沪深300的净利润大幅回落至12.4%。创业板有两只大市值股票温氏股份和乐视网业绩出现下滑，在很大程度上拉低了创业板的业绩整体表现，如果扣除这两只股票，创业板今年一季度的业绩增速更是高达36%。

从估值水平来看，经过了长达2年多的下跌之后，创业板的市盈率已大幅回落至44倍，虽然仍然高于主板市场，但是和巅峰时期相比，创业板的市盈率曾经超过100倍，现在估值泡沫已经被挤掉了多半。另外，目前创业板44倍的市盈率是以去年创业板的整体业绩来测算，而去年创业板的整体净利润下降15.21%，主要原因在于个别权重股利润大幅下滑，比如乐视网去年亏损高达140亿元，创业板市值最大的公司温氏股份因为猪价下跌，去年业绩大幅下滑40%多，如果剔除溫氏股份和乐视网，去年创业板的净利润增长4.43%，这也就意味着创业板目前的市盈率应该还要低于44倍。加之今年一季度创业板业绩大幅上涨，如果按照今年的业绩计算，意味着创业板的动态市盈率还将回落到更低的水平。具体到个股，很多创业板股票的市盈率都已经回落到20倍左右，这在创业板的巅峰时期是很难想象的。

中美贸易大战也为创业板的重新崛起提供了良好的外部条件。在中兴通讯被美国严厉制裁之后，人们开始意识到中国经济总量虽然已经跃居世界第二，但由于核心高新技术的缺失，看似庞大的中国经济其实相当脆弱，国家领导人近日表示“大国重器必须掌握在自己手里”，预示着大力发展和扶持高科技企业将是中国经济未来的重中之重。

A股市场的高科技企业主要集中在创业板，按照深交所的统计数据，创业板的高新技术企业占比九成，其中，36.15%的公司承担国家“火炬计划”项目，11.77%的公司承担国家“863计划”，24.38%的公司获得国家创新基金支持，拥有与主营产品相关的核心专利技术项目2.6万项。在科技兴国的战略下，以创业板为代表的高科技公司将会在资金、税收等方面获得更多的扶持。和创业板的一些高科技公司相比，主板市场的房地产、金融、白酒等公司，显然承载不了中国经济对未来高新技术的追求。过去几年，A股市场对房地产、金融和白酒等行业的追捧，在中美贸易战的背景之下，投资者也开始对此重新反思，这也可能成为A股市场投资风格切换的契机。

今年2月份以来，创业板和大蓝筹之间已经开始出现风格切换的迹象。创业板指数在跌至1571点之后，出现了一波久违的反弹行情，反弹幅度超过了15%，而与此同时，去年相当强劲的沪深300指数，从今年1月底以来开始连续下跌，下跌幅度大概在15%左右，基本和创业板的涨幅相当。此消彼长之间，市场的风格切换已经悄然开始。