北辰实业市值十年减六成 是否为“地王”所累？

周月明

2008年到2018年十年之间，伴随着中国房地产业的“黄金十年”，上市房企的市值也大多呈现高歌猛进的态势。

不过，不同房企在这十年里的市值也展现出了不同的走势，在十年市值跌幅前50名的企业中，就出现了一家上市房企北辰实业，据《投资者报》初步测算，其十年市值跌幅达62%，在所有A股公司中排名第31，为何北辰实业的市值出现这样的情况？这十年来的经营情况如何？《投资者报》记者多次致函给公司公开邮箱均被退信，无法得到回复。

频频高溢价拿下地王

翻看北辰实业上市近10年的财报，2008年、2011年、2013年营收有所下滑，其余年份营收均呈现增长。净利润则是2010年、2014年、2016年有所下滑，2010年下滑幅度最大，为57%。2014年、2016年下滑幅度均不超过20%。营收下滑的年份净利润不减反增，与其营业成本的减少有很大关系。而净利润下滑的年份虽然营收增长，但是营业成本也在同比增长。

查阅北辰实业近10年购买商品、接受劳务支付的现金这一数据，起伏波动也较大。2008年、2009年分别同比减少77%、14%，到2010年又突然猛增82%，此后2011至2013年拿地保持平稳，增幅都较小。2015年、2016年又再次同比大增70%以上，2017年则回落为减少5%。

由此节奏来看，2010年、2015年、2016年房地产市场相对火热时，北辰实业拿地扩张的步伐也最大。

不过值得注意的是，北辰实业的拿地历史中有一个绕不开的词——地王，但这些地王给北辰实业带来的，却并不一定是丰厚的回报。

2007年7月，北辰实业与北京城市开发集团组成联合体，以92亿元的代价拿下了长沙三角洲项目。后者退出后，北辰实业独自掌控该项目开发。按照382万平方米的计容建筑面积计算，楼面价达到2347元/平方米，由于地价一般占到开发成本的30%左右，意味着楼价在6000元/平方米以上时，北辰實业才不会亏本。

但这块2010年开盘的长沙地王，除开盘当年之外，长期以来的销售均单价都在8000～9000元之间，而这些年长沙市的房价已经扶摇直上。根据北辰实业年报显示，2016年，长沙市的平均房价已经达到了6160元/平方米，较2010年上涨超过40%。但长沙北辰三角洲项目最高涨幅也不过33%，这块地王盘并没有跑赢长沙楼市的整体走势。

？这个项目对于北辰实业来说是重要的营收来源。从2012年进入结算开始为公司贡献收入来看，2012年-2017年，该项目分别贡献收入20.3亿元、16亿元、19.53亿元、28.31亿元和41.12亿元、61.5亿元，占全年营收44%。长沙地区也在2017年成为公司的第一大收入来源地。

但是，虽然从销售均价来看，北辰实业没有亏损，不过从开发周期以10年为单位来看，此项目还没有跑赢长沙的整体楼市，而且开发周期如此之长，对于北辰实业来说并不是一门划算的买卖。

除了长沙这块地王项目，北辰实业近年来还频频拿下地王项目。如北辰实业在海口秀英区和成都双流区拍下的两宗地块，地价合计31.08亿元，都属于溢价率比较高的项目。

成都双流区地块以8.06亿元获得，折合楼面价10100元/平方米，溢价率达到68.33%；海口秀英区的地块以23亿元获得，楼面价11164元/平方米，溢价率142%。

又比如2016年7月，公司以23.11亿元拍下宁波一建筑面积为13.74万平方米的地块，拿地溢价率接近100%，楼面价达到了16825元/平方米，这个价格刷新了宁波单价地王的纪录。

公司以34.4亿元拿下武汉地块，以13.42亿元竞得的苏州地块虽没有刷新地王价格，但源于拍卖新规则实施后有了最高价或者说政府指导价的限制。

总体来看，北辰实业从2014年下半年开始密集发布近20次竞得土地的公告。其中，2016年拿地最为密集，新增14块共计约370万平方米的土地储备，权益土地储备约334万平方米。

然而令人不解的是，自2016年后，在一系列调控政策出台后，原本火热的楼市迅速降温，土地市场也是新政频出，限价、自持等新规不断出台。在这样的背景之下逆市扩张，项目回报周期或将进一步延长，同时对资金链带来更大压力。

负债率上升 毛利率下降

激进的拿地策略通常会伴随着现金流的紧张。翻阅北辰实业近10年的现金流量表，经营活动现金流量净额有5年是下滑的，在这下滑的5年中，有4年净额为负。2017年，北辰实业经营现金流净额为-16.28亿元，同比下滑179%。

而从另一个关键指标来看，北辰实业的投资活动现金流量净额从2008年到2017年都为负数。其中，2013年、2017年下滑幅度最大，分别下滑1516%、1636%，意味着这两个年份，北辰实业在资本市场有更激进的动作。

从筹资活动现金流量净额来看，只有2010年、2012年、2016年为负，2017年筹资数额较大，净额为53亿元，同比大增1042%。

值得注意的是，北辰实业近10年存货整体趋势在增多，除2009年略下滑0.96%之外，存货一直在增长，且自2015年以来，增幅都超过25%。未来存货释放是否会增厚业绩，除了考验公司本身的去化速度，还要看市场大环境是否配合。

此外，近十年北辰实业负债率增长了近20个百分点，2008年资产负债率为65%，至2017年已达83%。与此同时，北辰实业的毛利率却呈向下趋势，2008年43%，但到2017年，销售毛利率已降为32%。

查看北辰实业的近10年市值，2008年1月1日至2018年1月1日分别为377亿元、75亿元、158亿元、93亿元、73亿元、81亿元、72亿元、127亿元、143亿元、111亿元、154亿元。可以看出，2008年北辰实业的市值处于最高位，这与其在2008年左右被当做“奥运概念股”有一定关系。此后，北辰实业的市值再也没有恢复到当年的“辉煌”，十年市值下滑幅度排名靠前，与其2008年正处于市值高位有较大关系。