美国经济的守旧与“变形”

谭保罗

即使退回农业文明，美国依然拥有傲视全球的底气。

这个国家的耕地达1.97亿公顷，占全球13.15%，世界第一。相比而言，中国可耕地总面积为1.28亿公顷，但要养活的人口却是美国的4倍多。

在工业文明时代，美国创造了人类历史上最强大的经济体，成为世界经济当之无愧的首席发动机。除开欧盟这一由20多国组成的“经济联合体”，美国是中国最大的出口对象。

换句话说，对中国这个实体经济依然以出口为导向的国家来说，美国经济的演进和变化，无疑对中国经济的未来有着异乎寻常的意义。

因为棘手的中美贸易问题，今年两会前夕，中央政治局委员、国务院副总理刘鹤专程赴美。这种特殊时点的选择，更是凸显了意义的不凡。

作为一个政治分权、权力架构成熟的经济体，美国的经济体制多年来相对稳固，是在一种经济全球化的惯性中平稳行使，驱动着全球经济不断演进。但肇始于2008年的金融危机，以及特朗普当选总统，正不断冲击这种惯性。

美股的大涨与回跌

股市是经济的晴雨表，中美都一样。

在2018年3月的倒数第二周，美股大热门、社交巨头Facebook的股价持续下跌，市值在两个交易日即蒸发了近500亿美元。因为股价下跌，Facebook创始人马克·扎克伯格的身家一度在福布斯实时富豪榜上滑落到了前七名开外。此前，他长期位居前五。

Facebook股价的持续下跌，和这家公司用户信息被泄露一事有关。

此前，有报道称，Facebook超过5000万用户的数据，被一家和Facebook有合作关系的公司用于商业用途。后者在获取用户的个人信息之后，利用算法向这些用户进行精准的广告投放，其中还可能包括特朗普的竞选广告。

除了Facebook，美股不少明星股票在2月和3月都经历了一轮幅度不小的下跌。2月初，苹果市值便跌破了8000亿美元关口，距离分析师当初预计的“万亿大关”越发遥远。

苹果的下跌，在于两点，一是美国股市整体下滑的大背景，二是公司基本面本身表现低于预期。

苹果是IT硬件全球供应链最成功的整合者，但大量来自于供应链的信息显示，其最新的打头产品iPhone X的需求正呈现疲软态势。比如，中国台湾的一些供应商首先承压：由于苹果公司手机零部件的订单不足，它们准备暂时停产，延长春节假期。

Facebook和苹果两大明星股的股价下跌，固然和突发事件、公司基本面有关，但换个角度看，下跌的本质不过是一种“修正”。显然，之前的股价的确是太高了。

在金融危机之后，美股中体量足够的明星股票变得愈发屈指可数。因此，机构投资者所持的海量资金必然不断拥挤在几家明星股票之中，让涨势长期持续，直到數年后调整到来。但是，这一次调整也并不意味着公司的基本面出现重大变故，它在很大程度上，只是一种“资金现象”。

和A股的“不温不火”不同，美股的表现在过去一年中要亮眼不少。2017年1月，特朗普宣誓就职，正式成为美国第45任总统，但这并未成为美股的“黑天鹅”。

从2017年3月到2018年3月，道琼斯指数大约从2万点上升到了2.5万点，升幅约25%。同期，纳斯达克从5800左右上升到7300点，升幅同样约25%。

但同期，即2017年3月，中国的上证指数、深证成指分别在3200点和1万点左右开始前行，其中有间歇性的大幅波动，但一年之后，两大指数最终又回到了一年前的水平，并无明显上涨。

2017年，美联储加息3次，对美股的负面影响并没有外界预期的那么大。

按照投资学的一般理论，资产价格等于未来总现金流的折现，而用以折现的利率越高，那么现值（资产价格）越低。换句话说，加息利空于股市。但2017年，美联储加息3次，对美股的负面影响并没有外界预期的那么大。

强势美元的预期

实际上，美股的长期走强更得看“行为金融学”，原因在于全球投资者的两个预期，一是强势美元，二是特朗普减税。

特朗普政府打造强势美元的决心，可以从一件事看出端倪。今年1月末，有媒体报道称，特朗普政府的财政部长姆努钦对外表示，“一个疲弱的美元汇率有利于美国贸易”。但第二天，特朗普就立即对此予以“纠正”。他明确表态称“希望看到强势美元”。此番言论引发美元大举反弹，金价迅速跳水。

其实，梳理姆努钦之前的言论，很容易发现，他的绝大多数公开表态都是在支持“强势美元”。外界所报道的“弱势美元”有利于美国贸易这一说法，不过是他对国际经济学一个基本学理的解释—本币贬值有利于出口，这一点中国人早已从媒体中谙熟。因此，努钦的“弱势美元”表态，极可能是被媒体断章取义了。

打造强势美元，事情早已启动，而且并无停止迹象。今年3月21日，美联储批准加息25个基点，将新的基准基金利率目标定在1.5%至1.75%，这是美国自2015年12月开始加息以来的第六次加息。一些投资银行分析师还预计，美国正在长期加息通道之中，2018年，美国预计将加息3次。

在多数情况下，加息对实体经济不是好事，因为它必然提高实体经济的融资成本。但是，如果在加息之外，加以减税则不然，它会真正重建和改善实体经济的利润表。

长期以来，一些中国的地方官员喜欢用“组合拳”这种看起来高明的词汇，来归纳自己的经济发展措施，而特朗普的加息和减税，可以说是一套真正的“组合拳”。

减税和加息以构建强势美元的策略，是特朗普经济改革的两翼。利息的高低，固然关系企业的融资成本，但税收却是直接拿走属于企业股东的利润。在实体经济的利润表上，利息和税收的本质都是拿走股东的钱。但特朗普减税法案将企业税率从35%下调到21%，这对企业来说，其利好已经足以对冲加息带来的利空。

更重要的是，在当前的全球经济形势之下，加息未必会带来美国国内融资成本的上升。在全球经济形势都不确定，特别是欧洲陷入“重新分裂”阴影的时候，特朗普打造强势美元，意味着全球资本回流美国，最终，将使得美国国内的资金利率下行，从而对冲加息带来的利率上升。

换句话说，特朗普要打造强势美元，但又要把美元利率压在一个让实体经济感到“舒适”的合理范围内。通过加息和减税这一套“组合拳”，要做到的可能性很大。

实际上，財政部长姆努钦也并没有解释清楚美元强弱和美国出口的关系。在国际贸易学中，尽管普遍认为本币贬值降低出口部门的成本，有利于出口。但也不要忘记另一条规律，即一旦该国出口的产品是竞争对手无可替代的，即进口方的需求弹性很小，那么出口国的本币走强，并不过多地影响出口。

而美国出口的产品和服务，刚好大多是进口方需求弹性很小的，比如那些独创、领先的高技术、一流的军火，还有风靡世界的苹果手机和软体应用服务。因此，即使单从国际贸易的角度来看，特朗普政府打造强势美元对美国实体经济的冲击，并没有想象的大。对美国而言，利大于弊是大概率事件。

经济结构大变来临？

20世纪六七十年代开始，美国经济的“双轮”一直都是金融服务业和IT产业驱动。

IT产业先是硬体产业即半导体崛起，之后，这一产业又转移到日本、韩国和中国台湾，但美国保留了硬件产业链附加值最高的芯片产业。到了1990年代，软体产业特别是硅谷的互联网开始崛起，推动了美国经济的再次腾飞。

一种观点认为，未来的美国经济可能由“双轮驱动”过渡到“三轮驱动”，即除了金融和互联网之外，另外一只轮子可能是以页岩气为代表的能源革命，进而推动传统产业特别是制造业的大复苏。

在一个经济体内部，到底哪个产业会崛起，最根本的因素是这一产业的投资回报率。比如，金融的投资回报率来自于低利率之下的杠杆运用，这得益于格林斯潘开启的美国长期的低利率环境。互联网产业的高回报，来自于用户和销售的几何级增长，并且边际成本近似零，这得益于硅谷的软体应用大创新。

再比如，美国制药业为何也有超高的投资回报率？这来自于严格的专利保护，专利授权费不但足以覆盖先期的研发成本，而且还是哺育制药商长达一二十年的“现金牛”。

特朗普要打造强势美元，但又要把美元利率压在一个让实体经济感到“舒适”的合理范围内。通过加息和减税这一套“组合拳”，要做到的可能性很大。

其他多数传统行业，由于技术革命的可能性较小，因此其投资回报率完全取决于成本。未来，页岩气的革命有望使美国成为能源净出口国。更重要的是，能源成本的大幅降低，将推动其他传统行业的复苏。

一项数据显示，天然气在尿素生产成本中的占比约为60%～80%，因而页岩气开采技术的进步，正在带动美国化肥产业的复苏。大宗商品咨询机构CRU Group的数据显示，尽管中国仍是全球第一大尿素出口国，但2016年，中国在全球尿素生产中的占比已经从上年的43%降至39%。显然，这个产业正受到美国尿素产业复苏的冲击。

能源成本对钢铁行业同样重要，这将影响到上游的汽车行业。换句话说，能源革命牵一发而动全身。美国传统制造业集中的“铁锈地带”（Rust Belt），曾长期是民主党人的票仓，但现在却被共和党人侵蚀。特朗普一直宣称，“铁锈地带”的衰落是民主党人的责任，而自己的改革正在拯救这个地方。

如何拯救？以能源革命为抓手，降低成本是唯一可行办法。长期以来，“铁锈地带”制造业成本上升的根本问题，其实是工会崛起和选票政治导致的劳动成本上升。但很明显的是，意在连任的总统不会主动去得罪工会。

特朗普已经在为下一个任期做准备。今年2月，美国能源部副部长丹·布鲁耶特放话说，美国正处在“一场历史性的能源革命之中”，而特朗普出台的税收改革措施以及相关监管措施的放松，将对这场革命起到帮助作用。

北京时间3月22日，Facebook创始人扎克伯格就用户资料泄露一事公开道歉，股价随之出现小幅反弹。扎克伯格表示，公司有责任保护用户数据，“如果我们做不到，就不配服务你们”。对比中国，最大的互联网社交公司却一直以游戏为最赚钱业务，很少表现出应有的歉意。

可以预见，未来，美国经济依然会由金融和互联网“双轮”驱动，能源革命或者说制造业复兴，只是一张用来应对政治选举的牌，能打多久，取决于很多变量。

中国经济，最好提前做好应对对手出牌的准备。