我国商业银行资产证券化动因的实证研究

郭丽用 孙静

【摘要】本文选取我国49家商业银行2006～2016年的财务数据，对我国商业银行开展资产证券化的动因进行了实证分析。本文构建了我国商业银行开展资产证券化动因的Logistic回归模型。结果显示，获取短期流动性是我国商业银行开展资产证券化的主要动因，获取长期流动性的观点并没有得到支持。信贷风险转移和提高经营绩效也是我国商业银行开展资产证券化的动因。然而，本文的实证结果并未支持监管资本套利作为我国商业银行开展资产证券化动因的观点，也没有发现资产规模对商业银行开展资产证券化的决策存在显著影响。

【关键词】资产证券化 信贷风险转移 监管资本套利 经营绩效

资产证券化作为一种金融创新，本质上是使得信用从传统的融资方自身转移向资产信用，即实现资产信用从融资方所拥有全部资产中的一种独立。并且，这种独立出来的资产通过证券化可能获得比融资方自身更高的信用评级。在获取流动性的同时，降低融资成本，并实现信贷风险管理、改善经营绩效等。获取流动性和信贷风险管理被认为是资产证券化的两个核心功能。我国在2005年开始资产证券化的实践，金融危机后在2012年重启资产证券化。商业银行是我国资产证券化最主要的参与者，并且商业银行的信贷资产证券化发展迅速。其发行管理制度从核准制改为备案制，并最终实现了注册制，目前已经是一个万亿级的资产证券化市场。在我国经济发展进入新常态的背景下，商业银行资产证券化对我国经济“盘活存量”将发挥重要作用，并且在地方政府债务解决、银行不良资产处置等问题上也越来越受到关注。

一、文献综述与研究假设

（一）文献综述

目前，国内外学者关于商业银行资产证券化动因的研究取得了较为丰富的研究成果。国外方面：Martín-Oliver & Saurina（2007）采用Probit回归对西班牙1999～2006年银行业数据的回归分析指出获取流动性是商业银行资产证券化的主要动因，与风险转移和监管资本套利无关；同时，作者认为监管资本套利的重要性与银行规模呈负相关。Bannier & H？覿nsel（2008）通过对欧洲银行1997～2004年银行业CLO交易数据进行的Logistic回归分析指出进行资产证券化时较高的固定成本并不会影响小规模金融机构开展资产证券化。Cardone-Piportella et al.（2010）对西班牙银行业2000～2007年财务数据的建模分析认为获取流动性和提高经营绩效是西班牙银行开展资产证券化的决定性因素，他的研究没有支持监管套利假说和信贷风险转移假说。国内学者关于资产证券化的实证研究，主要集中在商业银行资产证券化的流动性、融资成本和风险性方面的动因。车坦阳等（2008）对美国银行面板数据的研究认为银行控股公司开展资产证券化主要是为了增加流动性和降低融资成本。刘红霞、幸丽霞（2015）以我国商业银行数据为基础，从商业银行经营过程中的安全性、流动性和盈利性三原则初步研究了我国商业银行开展资产证券化的融资动机。

（二）研究假设

从前文对国内外学者相关研究成果的梳理可见，关于银行业进行资产证券化的动机可主要归结于获取流动性、信贷风险转移、监管资本套利和提高经营绩效四个方面。为剖析我国商业银行资产证券化包括哪些动因，本文提出如下假设：

假设一：获取短期流动性和长期流动性均为商业银行开展资产证券化的动因。

获取流动性是资产证券化的核心功能之一。商业银行通过开展资产证券化，将自身流动性较差，但具有稳定未来现金流的资产打包构成资产池，通过资产证券化转换为有价证券，最终获得高流动性的现金，从而解决银行面临的流动性问题。

假设二：监管资本套利空间的存在将促使商业开展资产证券化。

商业银行通过资产证券化将其资产负债表中风险权重较高的资产替换为风险权重最小的现金资产，从而提高资本充足率，降低自有资本对其资产规模的约束。

假设三：信贷风险转移是商业银行开展资产证券化的主要动因。

商业银行对其出售资产的质量拥有更多“私人信息”，而其交易对手则只能够通过信用评级机构的评级来识别风险。因此，商业银行可能利用其存在的信息不对称优势将其质量差、风险高的资产进行证券化。

假设四：提高经营绩效是我国商业银行资产证券化的主要动因。

提高经营绩效是我国商业银行的主要目标之一。资产证券化作为一种结构化金融工具，对我国商业银行发展、金融人才培养、自身竞争力提高，进而提高经营绩效有重要的作用。

二、研究设计

（一）样本选取与数据来源

本文选取的样本包括了2006至2016年我国所有开展过资产证券化的商业银行，经筛选后，得到306个样本。其中，大型商业银行48个，股份制商业银行105个，城市商业银行129个，农村商业银行24个。资产证券化的相关数据来源于Wind资讯，各商业银行财务数据根据官网和巨潮资讯网的披露整理得到。本文数据采用SAS 9.4进行处理。

（二）变量定义

根据前文的分析，结合我国商业银行的特点，将对商业银行资产证券化动因的四个方面，即获取短期和長期流动性、监管资本套利、信贷风险转移和提高经营绩效，分别选取指标进行体现。考虑到资产规模对商业银行进行资产证券化的决策可能存在较大的影响，将其作为控制变量进行体现。具体如表1所示。

（三）模型选择

本文在建模过程中遵从Cardone-Riportella等（2010）和刘红霞、幸丽霞（2015）所采用的混合效应模型。但是，本文并没有采用他们对自变量均滞后一期的选择。主要基于两方面考虑：首先，采用滞后一期滞后，建模后ROC曲线的c值将低于0.75，即预测概率和观测响应的关联将不符合Logistic回归模型的基本要求；其次，各指标之间不一定均通过滞后一期来影响商业银行资产证券化行为的决策，也可能需要滞后多期，自变量滞后期的选择是一个非常复杂的过程。基于前述分析，本文建议采用如下回归模型：

三、实证结果与分析

进行建模分析之前，我们需要对变量间的多重共线性，数据自身的平稳性进行检验。从多重共线性检验结果来看，各变量的方差膨胀值（VIF）均小于10，即均通过了多重共线性检验。从平稳性检验的结果来看，获取长期流动性的指标存贷比Loans/Deposits、资本充足率CAR和总资产的对数LogTotal没有通过平稳性检验，经过一阶差分之后则均通过了平稳性检验，因此可以进行下一步的Logistic回归建模。

Logistic回归分析结果如表2所示，可以看出：假设一得到了部分的支持，即商业银行开展资产证券化的动因之一是获取短期流动性，与获取长期流动性无关。与获取短期流动性相关的指标InterbankRatio和流动性比例LiquidityRatio均被纳入模型中，但反映获取长期流动性的指标存贷比Loans/Deposits并没有通过显著性检验，因此没有被纳入模型中。因此，本文认为获取短期流动性，非获取长期流动性是我国商业银行开展资产证券化的主要动因。

假设二没有得到支持，即监管资本套利不是商业银行开展资产证券化的动因。反映监管资本套利的指标资本充足率CAR没有通过Logistic回归模型中的显著性检验。长期以来较高的资本充足率水平表明我国商业银行并没有充分扩大其资产规模，资本对银行资产规模的约束没有充分体现出来。因此，我国商业银行没有动力将其风险权重较高的资产替换为风险权重较低的现金的动力。

假设三得到了实证分析结果的支持，即信贷风险转移是我国商业银行开展资产证券化的重要动因。从分析结果看，不良贷款率和商业银行资产证券化的可能性之间存在正相关的关系，即不良贷款率越高，商业银行开展资产证券化的可能性越大。商业银行作为资产证券化的发起人，拥有对基础资产质量的信息优势。这导致商业银行可以通过资产证券化将低质量的资产转移给投资人，从而完成信贷风险的转移。

实证结果支持假说四，即提高经营绩效是我国商业银行开展资产证券化的重要动因。关于经营绩效假说方面的指标资本回报率ROE被纳入了多因素分析的Logistic回归模型中。从参数估计的结果来看，资本回报率ROE越低的商业银行，进行资产证券化的可能性越高。这说明，改善经营绩效是我国商业银行开展资产证券化的重要动因之一。

同时，经一阶差分后，银行资产规模变量仍然没能够进入Logistic模型之中。因此，本文认为资产规模与商业银行资产证券化的决策之间不存在相关关系。这与Bannier等（2008）的研究结果相一致。他们认为资产证券化过程中较高的交易费用并不影响小规模银行开展资产证券化的决定。

四、结论

本文主要结论如下：第一，獲取短期流动性，而非长期流动性是我国商业银行资产证券化的主要动因。这与之前学者的理论和实证研究之间存在较大不同。在前人研究中，只是将银行进行资产证券化的流动性动因作为一个整体进行研究，并没有更进一步研究短期和长期流动性动因的差异。两个短期流动性指标均被选入本文构建的模型，这说明我国商业银行开展资产证券化正是为了获取调整其短期流动性的通道。

第二，信贷风险转移是我国商业银行进行资产证券化的重要动因之一，这与相应的理论分析相吻合。不良贷款率越高的商业银行，越倾向于开展资产证券化。因此，资产证券化的监管机构应该进一步加强发起人在资产证券化的过程中对基础资产信息披露的要求，并要求商业银行贷前严格筛选借款人的信贷资质，贷后严格监督贷款的执行情况。

第三，提高经营绩效也是我国商业银行开展资产证券化的重要动因。提高综合竞争力，改善经营绩效，实现战略转型是我国商业银行面对的重要现实问题。并且利率市场化改革的不断推进，要求我国商业银行能够改变自身过度依赖存贷款利差实现净利润的现状。因此，通过资产证券化来实现战略转型，提高经营绩效显得格外重要。

参考文献

[1]车坦阳，王晓航，胡雅娟.银行资产证券化的直接动因——来自美国银行控股公司的经验证据[J].财经问题研究，2008（08）：62-66.

[2]林强.资产证券化在我国的过去、当下及未来[J].时代金融，2015（01）：158-159.

[3]刘红霞，幸丽霞.商业银行信贷资产证券化融资动机研究——基于2005-2014年信贷资产支持证券试点的实证检验[J].南方金融，2015（04）：4-14.

[4]Hatice Uzun，Elizabeth Webb.Securitization and risk：Empirical Evidence on US banks[J].The Journal of Risk Finance，2007（08）：11-23.

[5]Clara Cardone-Riportella，Reyes Samaniego-Medina，Antonio Trujillo-Ponce.What drives bank securitization？ The Spanish experience[J].Journal of Banking & Finance，2010（11）：2630-2651.

作者简介：郭丽用（1989-），男，河南洛阳人，北京信息科技大学经济管理学院硕士研究生，研究方向：资产证券化；孙静（1975-），女，河北定州人，北京信息科技大学经济管理学院副教授，研究方向：决策分析和风险管理。