基于EVA的企业跨国并购绩效评价研究

陈梨梨

【摘 要】 随着中国经济发展到一定阶段，从引进来到走出去的同步时期已经到来，海外并购成为中国企业转型的战略利器。对于公司并购绩效的衡量也成了人们日益关注的焦點，如何真实有效地反映公司的并购效果也是一个亟待解决的问题。本文基于EVA法，以美的跨国并购德国库卡为例，对跨国并购的绩效进行了分析，并针对企业跨国并购问题提出相关建议。

【关键词】 美的 库卡 跨国并购 EVA 绩效评价

1 引言

自1999年中国开启“走出去”战略，中资企业的并购步伐在不断的加快。2016年中资海外并购又创新高，交易金额同比增长近一倍。据《晨哨中资海外并购年报（2016-2017）》统计，2016全年，中资共发起了729宗海外并购交易，较2015年同比增长73.16%，其中有500宗披露了交易金额，共计约3318.74亿美元，较2015年同比增长94.28%。跨国并购已经成为一种趋势，因此，有效的分析和评价企业跨国并购的绩效对于我国企业跨国并购活动具有很好的借鉴作用。本文以美的跨国并购德国库卡为例，分析了跨国并购的过程，对跨国并购前后的绩效进行分析，具有一定的理论和现实意义。

2 文献综述

国内外学者对并购绩效的研究主要集中在三个方面，即跨国并购增加绩效，跨国并购减少绩效和跨国并购对绩效影响不大。

J Li，P Li和B Wang（2016）以2000-2011年中国发生的367起跨国并购事件为样本，考察跨国并购对股东价值的影响，结果发现跨国并购为收购方股东创造了价值[1]；卞金鑫、吴青（2016）以2010-1015年中国A股上市公司的跨国并购事件为样本，研究并购方交叉上市是否会影响跨国并购的成败和绩效，结果发现：若并购方是交叉上市的企业，那么其发起的跨国并购更容易取得成功，且并购后的短期绩效更好[2]；Rao-Nicholson R、Salaber J和 Cao T H（2012）以2001-2012年发生在东盟国家的并购案例为样本，对并购后的绩效进行测量，发现在并购后的三年内，并购绩效一直在下降[3]；倪中新、花静云、武凯文（2014）以2007-2010年我国A股上市企业发起的134起跨国并购案例为样本，运用前沿分析模型DEA数据包络模型的衍生技术建立了多投入多产出的Malmquist绩效评价体系指数，结果发现中国海外并购的效率总体上呈现弱势状态[4]；Moshfique Uddin、Agyenim Boateng（2009）以1994-2003年发生在英国的373起跨国并购为样本，运用事件研究法对企业的短期股价变化进行分析，然后用单因素分析法检验影响因素，结果发现并购方并没有取得明显的短期的超常收益[6]；蒋冠宏（2017）以2002-2008年BVD统计的我国企业并购数据为样本，研究了跨国并购对企业的影响，结果发现跨国并购并没有显著促进我国企业资产收益率的增长[6]。

3 案例简介

3.1 并购双方介绍

美的集团创立于1968年，是一家以家电业为主，涉足物流等领域的大型综合性现代化企业集团，旗下拥有三家上市公司、四大产业集团，是中国最具规模的白色家电生产基地和出口基地之一。其中四大产业包括以厨房家电、冰箱、洗衣机、及各类小家电为核心的消费电器业务；以家用空调、中央空调、供暖及通风系统为核心的暖通空调业务；以库卡集团、安川机器人合资公司等为核心的机器人及自动化系统业务；以安得智联为集成解决方案服务平台的智能供应链业务。

库卡集团是全球领先的机器人及自动化生产设备和解决方案的供应商。库卡机器人板块处于市场领先地位，在汽车工业机器人行业位列全球市场前三、欧洲第一。库卡的客户几乎遍及所有的汽车生产厂家，同时也是欧洲、北美洲、南美洲及亚洲的主要汽车配件及综合市场的主要供应商。

3.2 并购过程

2016年5月19日，美的集团发布公告，宣布拟通过要约收购的方式收购库卡集团，美的计划以每股115欧元的价格向库卡股东发起要约，这一价格较库卡前一日股价溢价约36%。收购消息公布之后，库卡当天股价暴涨23.21%，收盘于104欧元。2017年1月6日，美的集团收购库卡集团资产交割完毕；该案例以270.2亿人民币的交易规模成为2017年跨境并购交易中交易规模第二大的案例，仅次于渤海金控收购C2的案例（交易规模约715.8亿人民币）。本次并购交易从要约文件公布到资产交割完毕，历时近八个月，最终完美收官。

4 美的并购库卡的绩效分析

4.1 EVA介绍

20世纪90年代初，为了适应企业经营环境的巨大变化，美国思腾思特咨询公司于1982年提出了一套以经济增加值理念为基础的财务管理系统、决策机制及激励报酬制度、新的财务业绩评价指标。从算术角度说，EVA 等于税后经营利润减去债务和股本成本，是所有成本被扣除后的剩余收入。即：

经济增加值=税后净营业利润-加权平均资本成本×平均资本占用

如果EVA的值为正，则表明公司获得的收益高于为获得此项收益而投入的资本成本，即公司为股东创造了新价值；相反，如果EVA的值为负，则表明股东的财富在减少。

4.2 EVA指标计算

（1）加权资本成本的计算

本文采用资本资产定价模型计算股权资本成本，即：Ri=Rf+β（Rm-Rf），其中Rf指的是无风险报酬率，Rm指的是平均市场报酬率，β表示资产i的系统性风险。对于债务资本成本，企业不同的债务类型，具有不同的资本成本率，本文采用加权平均值计算债务的资本成本率。根据美的集团公布的财务报表数据，计算债务占比和股本占比，由此计算得出加权资本成本，结果如表1所示。

（2）资本投入总额

资本投入总额需要做相应的调整，EVA的计算涉及到的调整事项多达100多项，本文只对其中几项相对重要的事项进行调整，调整后的资本投入总额如下文所示：

资本投入总额=股东权益+少数股东权益+递延税项贷方余额（借方余额则为负值）+累计商誉摊销+资产减值准备+资本化费用+短期借款+长期借款+一年内到期的长期借款+应付债券-在建工程

根据报表披露的数据，最后计算得出资本投入总额，结果如表2所示。

（3）EVA计算

由上文公式可知，计算EVA需要计算税后净营业利润，从公司的营业利润出发，调整相应的事项，如资产减值准备，公司并没有实际的现金流出，资产的投入成本并没有发生变化，所以应当将资产减值准备加回税前净营业利润，其他的调整事项也做相应的调整，最后计算得出税后净营业利润，根据前面计算得出的平均资本成本和资本投入总额，计算得出EVA，结果如表3所示。

5 结论及启示

5.1 结论

从上面的计算可以看出，美的集团2017年收购了库卡以后，EVA呈现上升趋势，而且EVA上升幅度较大，说明美的收购库卡这一举措为公司股东创造了新价值。近几年来，美的的EVA报酬率呈现持续下降趋势，这是因为近几年来公司资本投入总额不断增加，特别是2017年，公司的资本投入总额大幅度增加，导致EVA报酬率不断下降。

从公司盈利能力来看，美的收购库卡以后，美的的营业收入有了大幅度提升。对于家电行业来说，传统的家电行业已经趋于饱和，美的基于战略调整选择进入机器人市场。从美的的营业收入来看，此次收购为企业带来了正的效益。

5.2 启示

随着竞争的加剧，对于很多传统行业来说，纷纷选择转型升级来稳定公司的竞争地位。近年来，家电行业也发生了多起跨国并购，如海尔对GE家电业务的并購，鸿海对夏普集团的并购等等。美的基于“智慧家居+智能制造”战略，选择了库卡作为自己的并购对象。作为四大家族唯一仅以机器人为主营业务的公司，库卡掌握机器人核心控制技术，在多个领域有丰富的集成应用经验，并在汽车领域的市场份额处于领先地位。收购库卡，一方面将有助于提高美的本身的制造水平，另一方面有助于美的寻找新的业务增长点。

对于收购方来说，跨国并购给企业带来了良好的品牌知名度和国际竞争力。但是企业在实施跨国并购时，要充分考虑到潜在的风险和成本，避免盲目追求协同效应，最终导致并购失败。在并购过程中，要充分了解被并购方的内部管理结构，产品的竞争力等等，只有充分了解，充分整合，才能为公司带来更好的效益。

【参考文献】

[1] Li J， Li P， Wang B. Do cross-border acquisitions create value？ Evidence from overseas acquisitions by Chinese firms[J]. International Business Review， 2016， 25（2）：471-483.

[2] 卞金鑫，吴青. 交叉上市、跨国并购成败与并购绩效——来自A股市场的证据[J]. 山西财经大学学报，2016，38（06）：53-63.

[3] Rao-Nicholson R， Salaber J， Cao T H. Long-term performance of mergers and acquisitions in ASEAN countries[J]. Research in International Business and Finance. 2016， 36（Supplement C）： 373-387.

[4] 倪中新，花静云，武凯文. 我国企业的“走出去”战略成功吗？——中国企业跨国并购绩效的测度及其影响因素的实证研究[J]. 国际贸易问题. 2014（08）： 156-166.

[5] Uddin M， Boateng A. An analysis of short-run performance of cross-border mergers and acquisitions[J]. Review of Accounting and Finance. 2009， 8（4）.

[6] 蒋冠宏. 我国企业跨国并购真的失败了吗？——基于企业效率的再讨论[J]. 金融研究. 2017（04）： 46-60.