城市综合管廊产业基金设立组织形式比选研究

王亦虹　戎娜娜　任晓晨

摘要： 长期以来，我国综合管廊设施建设资金来源途径单一，不能满足巨大的投资市场需求，从而使得我国综合管廊的建设不能快速而充分的发展。综合管廊产业投资基金是一种新型的投融资体制，它可以弥补综合管廊产业投资缺口、挖掘民间资金潜力、投资基建事业。通过文章的研究以期找到对我国综合管廊基金最适用的组织形式，使得城市综合管廊在我国更快的开展，以获得良好的经济效益和社会效益。

Abstract： For a long time， the source of funds for the construction of comprehensive corridor facilities in China is single and can not meet the huge investment market demand， so that the construction of comprehensive corridor in China can not be developed rapidly and fully. The comprehensive corridor industry investment fund is a new type of investment and financing system， which can make up for the investment gap of the comprehensive corridor industry， tap the potential of private capital and invest in infrastructure. Through the research of the article， it is hoped to find the most suitable organizational form for China's comprehensive corridor fund， which will enable the unbran comprehensive corridor to be launched more quickly in China so as to obtain good economic and social benefits.

关键词： 综合管廊；产业基金；组织形式；公司型；比选指标评价

Key words： comprehensive corridor；industrial fund；organization form；company type；comparison index evaluation

中图分类号：F299.24；F832.4；TU990.3 文献标识码：A 文章编号：1006-4311（2018）05-0008-04

0 引言

随着我国城市化规模不断扩大地上空间已经不足以满足人们的需求，从而对地下空间的开发相继增加，越来越多的城镇开始建设地下综合管廊。而综合管廊属于城市基础设施服务产品，长期以来，我国基础设施投资资金来源单一，虽然PPP模式、BOT模式等为城市基础设施项目提供了行之有效的框架，但是由于缺乏非政府投资主体，导致我国一大部分城市基础设施项目仍以政府投资为主导[1]。

由于城市基础设施投融资体制方面存在了较多的问题，导致了我国城市基础设施建设不能充分发展，更阻碍了我国社会和经济的可持续快速发展[2]。组建综合管廊基金，可以广泛地吸引社会资金对综合管廊进行投资，并且活跃综合管廊资产市场，拓宽综合管廊的融资渠道，增加股权投资主体[3]。目前许多国内外学者对投资基金进行了大量的研究，例如张伟[4]详细阐述了发展基金的投资和国企改革的关系，认为国企改革离不开引入和发展产业投资基金。曹向华[5]等对我国发展产业投资基金的重要性和具体的操作方式进行了研究，认为政府应采取扶植、引导、不干涉等对策，来应对产业投资基金的发展需求。季敏波[6]比较分析了开放式基金、封闭式基金和契约型、公司型、有限合伙公司制度的优劣及其区别，他运用的是委托一一代理理论，其认为单从理论上来讲，能较好地解决委托一一代理问题的方法是开放式基金和有限合伙公司，但从中国现实看，需因地制宜。在国内外研究中，对于综合管廊的基金研究较少，本文将在基础设施基金和综合管廊发展的基础上，参考并且借鉴基础设施基金已有的发展经验，并联系应用综合管廊的相关理论，探讨综合管廊基金设立组织形式过程中所涉及的部分问题。

1 综合管廊现有组织形式

1.1 公司型组织形式

公司型组织形式是按照公司法及相关规定所组建的投资公司，投资者要想成为股东需先认缴出资或者购买公司发行的股份[7]。有限责任公司和股份有限公司构成了公司型，针对基金而言的是有限责任制[8]。公司型投资基金和股份有限公司在组织形式上是相似的，董事会是由股东通过股东大会来决定的，然后由董事会选择聘用的基金管理机构对基金公司的日常运营负责[9]。

1.2 有限合伙型组织形式

有限合伙型是创业投资的主要形式。在当前大多数研究中有限合伙基金主要针对怎样降低创业投资家的逆向选择与道德风险问题和创业投资家的报酬问题这两个方面[10-11]。有限合伙制是由两类合伙人构成的：一类是具有一定方法、对企业承担无限连带责任的专业机构或人士担任普通合伙人（享有全面管理权）；另一类是承担责任的有限合伙人（不能享受管理权）。在权利义务和约束方面两类合伙人之间都已明确，实现了专业投资管理和有效资金供给的配合[12]。

1.3 信托型組织形式

信托原理是信托制基金的理论依据，依据规定必须使基金资产的经营权、所有权、占有权和处置权都转移到受托管理机构名下，并且依据信托契约由受托管理机构再对综合管廊基金行使民事权利、承担相应义务和责任时用其自身名义[13]。在我国，信托型基金存在的政策瓶颈是信托计划股东的拟上市公司在上市前必须清理信托计划股东，否则证监会将不会进行审批[14]。endprint

2 综合管廊现有组织形式的比选指标体系构建

2.1 三种综合管廊基金组织形式的比较分析

对于基金设立组织形式选择的唯一标准是能否使投资者收益最大化，从成本的角度出发比较分析三种组织形式，如表1。

表1表示的是综合管廊基金三种组织形式在成本上的对比分析，下面继续从法律的角度分析，如表2。

2.2 综合管廊基金组织形式比选评价指标体系的建立

2.2.1 比选指标体系层次结构模型

依据比选指标体系构建的基本原则，结合了现有综合管廊组织形式，考虑了综合管廊基金组织形式的基本现状和以后的规划方向，综合管廊基金组织形式比选评价应包含成本和法律两个方面内容。从这两个方面出发找出各自影响因素，对每一层次每一项因素进行详细分析，选取出参与综合管廊基金组织形式的一系列指标，完成综合管廊基金组织形式比选指标体系的构建。

比选指标体系为“递阶层次结构模型”，包括2个准则层，11个指标层。如图1。

2.2.2 基于层次分析法的模型分析

2.2.2.1 指标权重判断及检验

第一，利用判断矩阵计算权重系数，由公式：

然后对A′中各行要素平均数得到最大特征根的归一化向量：

W=（0.4786，0.1083，0.1966，0.2166，0.1768）

第二，计算最大特征值？姿max。计算公式为：

由此：可以计算二级指标的最大特征值：？姿max=4.0206

第三，计算一致性指标CI和一致性比率CR。公式如下：

当n=2时，不用进行一致性检验。当n大于2时，用CR表示矩阵的一致性。CR=CI/RI。RI取值，如表3所示。

计算得到：CI=0.0069

当n=5时，RI=1.12；CR=0.0077<0.1，二级指标的判断矩阵与一致性检验符合要求。

同理得：A2的层次单排序，一致性检验为：

n=6，？姿max=3.0183，W2=（0.4429，0.1698，0.3873，0.2546，

0.1346，0.2500），CI2=0.0091，CR2=0.0158<0.1，可以認为上面均通过一致性检验。

2.2.2.2 层次总排序和一致性检验

CI为一致性指标，RI为平均随机一致性指标，CR为随机一致性比例。

公式中，CIi为与ai对应的B层的一致性指标。

公式中，RIi为与ai对应的B层的平均随机一致性检验的指标。

经计算：CI=0.0200；RI=0.6147；CR=0.0326<0.1，所以结果具有很好的一致性。

通过层次总排序得出本次组织形式的层次分析法分析的结果为表4。

由表4可见，A21对组织形式的影响最大，权重为0.2735，其次是A22和A15。A25对组织形式的影响最低，权重为0.0283。

2.2.2.3 结果分析

根据以上对组织形式分析得出，在不综合考虑我国国情的情况下三种组织形式各有优劣之处，在不同的环境下都有可能成为主流，而有限合伙制不仅能够有效地对投资专家进行约束，而且在最佳约束和激励机制方面具有明显优点，投资者利益受到伤害的风险明显降低。以上是从制度安排上比较了基础设施基金可采用的三种形式的区别，但还是要根据相关法律来选择基础设施基金的组织形式、运营管理、基金退出等全过程中的各个环节，以及经济法律的整体环境，以下就以中国国情为前提，从法律法规、税收政策、信用程度的各个方面来开展研究。

第一，从法律法规这一角度来看。当前公司型的法律结构比较齐全，对于公司型基金的保护更加有利，而具有比较薄弱的法律基础是有限合伙型基金和信托型基金，大量法律法规及配套措施有明显不足，所以这两种类型基金存在偶然或不确定的因素。第二，从税收政策方面来看，具有明显优势的是有限合伙型和信托型，这两者也都不是纳税主体。而对信托型基金来说我国对信托投资理财产生的收益不进行征税。第三从信用程度来看。我国的个人和企业诚信系统还处在规划和建设之中，还没有完整的规划好用来规范中介机构信用的评价制度，以用来减少投资者的委托——代理成本。

综上所述，在我国进行综合管廊基金组织形式的对比选择时，在对我国的基本国情和组织结构特点进行综合考虑的基础上，还应当依据投资者的实际情况以及法律法规的具体规定，不能直接套用某一种固定的组织形式。就当前来说，现在的主流组织形式是公司型基金，可是这并不是一成不变的，我国的组织形式正在向多种类型方向进化。有限合伙型打破了常规的束缚，在制度上得到了创新，不管从哪方面来看都表明了一种趋势，那就是在我国综合管廊基金未来的最佳组织形式是有限合伙型。但是在目前有限合伙制并不为人们所熟知，再加上新《合伙企业法》出台的时间并不长，所以用实践数据来证明其优势还很难。但可以预见的是，我国综合管廊基金的发展方向是有限合伙型的组织形式，而且这种形式将慢慢取代公司型并且成为我国的主要组织形式。

3 结语

本文从分析综合管廊基金组织形式出发，借鉴国内外对产业投资基金的理论研究成果，研究适合我国综合管廊产业投资基金的组织形式。现阶段，综合管廊基金的有限合伙型不适合我国现阶段的基本国情，待我国综合管廊基金以及与之相匹配的制度发展健全后，有限合伙型必将成为我国综合管廊基金组织形式的首选。不过，现在，根据我国国情，公司型基金更适合我国综合管廊基金的组织形式。本文的研究不可避免的有不足的地方，对基金组织形式的看法可能还不够深刻，因此还会不断的进行探索与创新。

参考文献：

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[11]Gompers， P.and J.Lerner， An analysis of compensation in the U.S. venture capital partnership， Journal of Financial Economics [J].v51n1， 1999：3-44.

[12]庞跃华.创业投资的制度研究[D].湖南大学，2011.

[13]庞跃华，曾令华.私募股权基金组织形式的比较及中国选择[J].财经理论与实践，2011，32（02）：36-40.

[14]周昌凌.私募股权基金组织形式研究[D].中国政法大学，2010.endprint