熔断机制在我国的适用

◎杨悦

熔断机制在我国的适用

◎杨悦

2016年1月，我国股市开始实施熔断机制，以稳定股票市场，但是在熔断机制实施的4天里，A股便有两天因熔断而暂停交易，最短的一天仅仅开市29分钟，证监会不得不在1月8日叫停熔断机制。但是仍然给我国股市造成了不小的伤害。笔者就熔断机制在我国实施的背景、效用、失败的原因入手，对我国熔断机制的实施提出一定的建议。

熔断机制”是指对某一合约在达到涨跌停板之前，设置一个熔断价格，使合约买卖报价在一段时间内只能在这一价格范围内交易的机制。熔断机制主要包括两种形式：“熔而断”和“熔而不断”。熔而断是指在当前价格触及所规定的熔断点后，在接下来的一段时间内停止交易；熔而不断则是在当前价格触及熔断点后，并不停止交易，只是将价格限制在熔断点之内。我国股市于2016年1月1日起正式引进熔断机制，主要是为了调整和控制股市风险。

我国实行“熔断机制”的背景

虽然我国已经实施个股10%涨跌幅限制，在一定程度上可以防止市场的暴涨暴跌，但是在2015年，我国股市仍然经历了千股涨停、千股跌停、千股停牌等情形，在6月份，上证综合指数升至5000多的高点，但是在短短4个月之后，其指数暴跌至3000点以下，使得股民损失惨重。而美国等国家在经历过股灾之后，实施熔断机制发挥了积极的效果，所以我国希望通过类似的制度，避免股票大面积跌停的现象。

我国即于2006年3月1日推行强制注册制，推行质量好的公司上市，这会导致股市上上市公司规模变大，会有7000多家公司同时上市，给股市带来了很大的影响。

2015年股灾期间，我国证监会明确规定“上市公司大股东和高管不能减持公司股份”。但是到2016年1月8日，股东大面积减持的市值约为1万亿元人民币，这对股市来讲是很严重的抽血行为。

熔断机制的效应分析

熔断机制在我国实行之后，其正面效应大于其负面效应，具体而言：

熔断机制的正面效应

暂停时间的效果。在市场价格剧烈波动时，交易者观察到的交易价格是滞后的，而且也不能按照提交的价格成交，会导致信用风险的产生。实行熔断机制后，当市场的波动触及熔断点时，市场的价格变动会暂停，让交易者有思考的时间，考虑风险管理的办法，顺利调整价格，不会做出过度的反应。

具有稳定市场，控制股票价格涨跌幅度的作用。无论是“熔而断”还是“熔而不断”的模式，均给股票价格设置了一定的波动空间，控制了股民的“追涨杀跌”的行为，使得市场更加稳定。

有助于消除陈旧价格导致的市场流动性下降。当股票价格下跌时，会出现大量的抛售、买进等交易行为，会延迟正常信息的显示，产生陈旧价格。在我国实行“熔而断”模式下，在触发熔断机制后的一段期间，股票市场暂停交易，可以及时消除陈旧价格，保证交易的通常和信息的及时。

熔断机制的负面效应

容易产生“磁吸效应”。我国熔断机制设置的阈值分别是5%和7%，即如果沪深指数跌破5%，就要暂停交易15分钟，如果在中午时分触发5%或者在全天任何时间触发7%就要暂停当天的交易，直到收盘为止。我国两档阈值之间的间隔仅为2%，所以当触发第一个5%的阈值后，投资者由于内心的孔光，会提前交易，导致股市加速触碰到7%的阈值，加速了股市的熔断或者涨跌停板，也带来了股市成交量以及价格的剧烈变动。

会产生“羊群效应”、“从众效应”，在股市中没有得到充足信息而无法做出自己理性判断的投资者，会有从众心理，会根据其他投资者的行为来决定或改变自己的行为，而这种判断是非理性的，不利于股市健康的发展。

实行“熔断机制”违背了市场规律，虽然熔断机制的设置是为了避免股市发生大的波动，但股市本应靠市场的自发调节，而设置人为因素的介入，会影响市场规律的发挥。

◎“熔断机制”在我国失败的原因

我国法律规定的股票定价发行的方式存在一定的不合理性。我国《证券法》规定我国股票发行时可采用溢价发行的方式，以高于票面金额的价格发行股票，使得股票价格虚高，价格波动具有更强的不稳定性。

我国投资者结构与其他国家不同，熔断制度最早起源于美国，美国的投资者结构由最早期的散户为主，转向以机构投资占据主导地位，达到70%的比例，而我国依然是以散户为主，占有超过80%的比例。机构投资者的投资行为更加理性，也有更专业的抗风险能力，而散户则缺乏理性，容易跟风行动，使得股市频繁的出现大涨大跌的情况。

阈值设置不合理。除我国外，美国、新加坡、韩国等国家也均实行了熔断制度，但是从阈值设置上来看，美国设置了7%、13%和20%三个指标，新加坡设置了10%的指标，并且采用“熔而不断”的模式，阈值设置的最低值较高，并且间隔较大。

熔断制度在稳定市场、提高市场流动性等方面具有重要的作用，只是由于其本身或者我国股票市场运行方面的不合理，导致其无法在我国股票市场很好的适用，对此，可以从以下几个方面改进：

改变熔断制度本身的设置。可以借鉴其他国家的经验，提高熔断阈值的设置，因为股票市场的价格本身具有一定的波动性，所以应当设置较高的熔断阈值，例如以10%为最低熔断阈值。同时可以设置多层次触发点，当价格上涨或下跌到另一个触发点时，交易会暂停相同或更长的时间，这样可以保证股票市场的流动性。

与我国目前已经实施的个股涨停板制度相结合。目前我国已经实施了个股涨停板制度，其是针对单支股票而言的，而熔断机制是针对整个股市指标而言，若只是为了稳定市场而引入熔断机制，在一定程度上会有所重合，不利于股市的发展，所以应当根据我国股票市场的实际，科学的设计熔断制度的适用范围与条件，与现有制度相结合。

应当采用“疏堵并举”的方式来整治股市。要放开股市，加大衍生品方面的创新，真正发挥衍生工具规避风险、价格发行和资产配置功能；设置合理的制度，完善相关的配套政策。治理股市是一个多方面协调的过程，单独实行 “熔断机制”并不能达到控制股市风险的目的。

在熔断机制实施过程中，由于我国股市固有的缺陷以及熔断机制设置的问题，使得其并没有发挥应有的作用，所以应当从各个方面协调并举，优化我国的股票市场。

（作者单位：北方工业大学）