工业企业商业信用融资绩效评价——基于2010—2015年上市公司动态面板数据的实证研究

王翔+叶长双

摘 要：文章基于上市工业企业2010-2015年的财报数据，建立动态面板模型，运用系统GMM估计方法，克服变量的内生性问题进行实证研究。通过选择股东关心的权益净利率指标作为被解释变量来考察企业绩效。经研究发现：工业企业的商业信用融资与企业绩效成正相关。

因此给出建议：政府要加强整个社会的信用体系建设，做好信用管理，信用评级，保护债权人权利。同时要畅通信用流轉渠道，做好票据贴现，规范票据形式。政府通过综合运用以上手段，引导工业企业商业信用顺利实现，促进社会经济发展。

关键词：商业信用融资；动态面板；绩效评价

引言

经济发展的同时伴随着产业结构的升级，在这一过程中，一、二、三产业按照经济实际所呈现的资源、技术和消费结构等相关特征呈现出不同的发展态势。现代企业作为经济活动的重要主体，企业所面临的阶段性问题，也从侧面反映着相关产业的整体发展形势。对工业企业而言，在如今第三产业迅猛发展，资源大量涌向第三产业的势头之下，融资问题已逐渐成为工业企业发展扩张的重要限制性因素。不仅如此，在工业企业之间，融资需求与融资能力也存在着巨大差异。

Marris（1963）认为，需求、供给、管理和融资是企业成长的四大约束条件，融资能力弱的企业往往面临发展缓慢甚至倒闭的风险。国内针对工业企业的融资现状和困难进行直接分析的文献较少，但存在大量基于工业企业数据所进行的研究，可以作为对工业企业融资问题研究的参考。钱震杰（2006）指出，中国工业企业的融资约束与企业的开工时间、是否国有之间存在着密切的关系，因为开工时间短的私营企业往往缺少必要的固定资产作为抵押担保。赵驰等（2012）基于长三角地区工业企业相关数据的研究认为，信用倾向与中小企业成长性之间存在着正相关关系，但是，企业属性和企业规模会弱化这种关系。邵传林（2015）基于我国工业企业数据的实证分析进一步指出，法治环境与债务融资成本之间存在负相关关系；民营企业与债务融资成本之间存在正相关关系。法制环境发展健全有助于降低企业融资成本，且国有企业普遍比私营企业具有更低的融资成本。李思飞等（2015）认为，融资约束是制造业企业，特别是私营制造业企业发展的主要障碍，并通过分析指出，内源融资约束是制约中国制造企业生产率提高的重要因素，如果企业能够通过自有资金积累降低内源融资约束则可以大幅度提高其生产率。邵宜航等（2013）在通过异质性企业的资源配置扭曲对全要素生产率的差异进行解释时，特别强调了金融市场（包括融资）等软环境的扭曲所带来的影响。

以上基于工业企业相关数据的分析，在一定程度上反映了工业企业在发展过程中所面临的融资约束以及由融资约束所引致的资金短缺、成本过高、动力不足等难题。但是，阳佳余（2012）针对工业企业展开的研究指出，虽然民营企业与国有企业相比，事实上面临着正规信贷市场的歧视，但民营企业在出口等方面却有着不逊于国有企业的表现，这是由于商业信贷等非正规融资渠道起到了巨大的替代作用。与此同时，余婧等（2012）却通过数据分析发现，资金短缺的民营企业非但没有在商业信贷中获的金融支持，反而通过商业信贷向国有企业提供资金。

实证分析

1.样本设计与数据选择

文章数据均来自CCER经济金融研究数据库，按照GICS全球标准分类，挑选2010到2015共6年的上市公司财报数据。数据做了如下处理：第一，删除在6年中出现过ST警告的工业企业数据，避免企业在摘牌压力下的异常举动影响本文结果；第二，删除企业名称在6年中出现变化的工业企业数据，避免由于借壳上市导致企业财报数据异常；第三，删除企业在6年中经营行业发生转变的企业数据，转变后的行业不属于工业企业，不在文章的讨论范围；第四，删除个别年份缺失数据的企业，避免由于数据不连续导致动态面板无法回归的现象；第五，删除存在营业收入为零的数据，营业收入为零，导致净利率无法计算，在此做简单的删除处理，没有进行差值。做完如上步骤后，共获得368个公司样本的2208条数据。

2.模型构建与变量定义

关键变量选取

20世纪20年代，美国杜邦公司通过权益净利率作为核心指标来研判公司的好坏，该指标延续至今，现仅仅是降解形式发生了变化，依然作为上市公司财务分析人员的重要依据。权益净利率指标作为考核公司绩效的综合性指标，由净利率、总资产周转率和权益乘数累积构成，从盈利能力、营运能力、风险能力多纬度反映了一个企业的整体面貌。根据委托代理理论，股东与管理层之间价值背离，用权益净利率指标考核公司绩效，更能够综合的考量企业绩效，因此，文章选择权益净利率（ROE）作为绩效指标。

本文选择应收账、应收票据、预收账款三者之和作为企业商业信用融资额，借鉴Qiu、Ge（2007）1，陆正飞（2011）2对商业信用的处理方法，通过商业信用比上资产的方式，对数据进行标准化处理，得到商业信用融资指标变量CCF。

模型构建

总资产周转率代表企业运用资金的效率，资金周转越快，在企业盈利的条件下，越能够增加企业利润，对权益净利率产生影响；净利率直接代表企业的盈利能力，净利率越高，企业盈利能力越强，对权益净利率也产生影响；商业信用融资和银行借款融资改变了企业可用资金的数量，直接影响生产规模和企业投资，同时产生的财务费用等又减少企业利润，最终均会传导至权益净利率一端。

从研究结果来看：资产=负债+所有者权益。可以推导出：由资产的增加导致企业ROE下降是由企业负债的增加所导致，且单位负债导致的ROE下降大于单位权益带来的ROE增加。即企业通过自有资金创造的利润效率大于通过借款创造的利润效率，这主要是由于存在借款利息，该类财务费用导致利润下降。

结论

（1）畅通信用流转渠道，做好票据贴现，规范票据形式。

企业综合考虑商品滞销成本、资金占用成本、票据变现成本，同时结合自身所处的不同经营环境，灵活选择商业信用方案，使利润达到最大化。前文实证结果表明，商业信用接受者能够提高企业自身的绩效评价；而规范票据，加速票据流转，提升票据的变现能力和效率，又能够有效降低变现成本。从而，在利润最大化的约束条件下，企业会更倾向于提供商业信用，从整个社会角度考虑，利于社会经济发展。

（2）加强征信体系建设，保障债权人权益。

建立信用管理体系、信用法律体系、信用评级制度等，以国家强制力，保障债权债务的实现。设立清晰透明的信用评级制度，减缓双方信息不对称，最大可能的促进交易达成；完善规范条理的信用管理体系，减少经济运行阻力和社会交易成本；构建公正严明的信用法律框架，降低债权债务纠纷，合法维护债权人利益。

参考文献：

[1] Robin Marris.A Model of the Managerial Enterprise[J].The Quarterly Journal of Economics.1963，Vol.77（No.2）：185-209.

[2] 钱震杰. 中国工业企业投资的融资约束研究[J]. 清华大学学报（哲学社会科学版），2006，（S1）：21-29.

[3] 赵驰，周勤，汪建. 信用倾向、融资约束与中小企业成长——基于长三角工业企业的实证[J]. 中国工业经济，2012，（09）：77-88.

注：

1 Ge Y， Qiu J. Financial development， bank discrimin 2007， 31（2）：513-530

2 陆正飞，杨德明.商业信用：替代性融资，还是买方市场？[J].管理世界，2011、4：6-14.endprint