实体经济指明中国金融改革方向

史晨昱

中国金融业与中国经济一样处于增长的十字路口。中国金融业需从助力实体经济崛起中重新获取动能。由于金融业的一举一动牵动着中国经济的脉搏，促进金融业业务调整也必然成为解决经济结构失衡的主要路径之一，二者亟待更深入的良性互动。只有为实体经济的长期均衡增长奠定坚实基础，才能更大程度地保证金融资源的安全和收益

五年一度的全国金融工作会议，可以说是金融领域的政策“风向标”。2012年的会议提出加快金融基础设施建设、改善金融发展环境，此后金融自由化和监管放松成为过去5年金融工作的总基调。不久前闭幕的第五次全国金融工作会议规格超过以往，鲜明提出“金融要回归本源，要服从服务于经济社会发展”，重新指明了未来较长时间金融工作的大方向。

金融业本身是个需要加杠杆运营的行业，只要不超过一定限度而且资金投向实体经济，金融杠杆就是有益的。随着中国利率市场化的深入和金融市场的不断发展，利差收窄，商业银行面临营利压力，金融机构在创新的旗帜下开始了疯狂的加杠杆之路，金融市场新产业、新业务花样迭出，金融乱象横生，部分金融机构通过资金多层嵌套实行监管套利，风险不断累积。方正证券的研究数据显示，银行表内杠杆由2013年的14.99倍，增长到2016年底的18.79倍；表外杠杆，由2.01倍增长至4.92倍。

以近年来最活跃的资管行业为例。2012年第三季度开始，中国资产管理行业分业经营壁垒被逐渐打破，由于监管的不断放开，资产管理行业进入进一步的竞争、创新、混业经营的阶段。银行、券商、信托、基金、保险等机构的资管业务不断发展、丰富、成熟，泛资管时代正式来临。然而五年之后，中国资管行业的风险与问题逐渐暴露。资管行业存在多层嵌套、杠杆不清、套利频繁、刚性兑付和交易复杂等金融乱象，对金融稳定构成挑战。

这种金融业加杠杆、自我膨胀的发展模式具有极大的风险。金融机构之间的存贷款业务使得银行间市场流动性趋紧，在一些特定时点会导致利率的大幅波动，并使得中央银行被迫提供流动性。金融资产的高度波动性会导致信用违约风险并在金融机构间传染，极易形成系统性风险。更为重要的是，资金脱实入虚，使得社会融资成本居高不下，其已成为中国经济“拦路虎”。信贷资金从储户到资金的需求方企业，中间要经过信托、券商、基金子公司等一系列中介服务机构的配合，导致大量通道业务滋生，资金传导到实体经济的链条环节过长，且层层加码。该问题必然是金融改革的重点。

本次会议将金融服务实体经济的重要性显著提升。2012年与2017年的会议提出的第一条原则都是金融要服务实体，但在重视程度上明显不同。本次会议指出，金融不仅要服务于实体经济，更要“服从”于经济社会发展。服务实体经济不仅是金融工作的基础和出发点，更是“落脚点”。因此，未来金融行业的发展大概率将与实体经济的发展速度相匹配，避免过度滞后或超前发展。

与2012年不同的是，本次会议指出“为实体经济服务是防范金融风险的根本举措”“树立质量优先的理念”。联系目前正在进行的金融去杠杆，所要挤出的正是在金融领域空转、靠加杠杆做大收益的资金，不难看出金融去杠杆将继续推进。未来可能会出台更多的政策推动金融业脱虚向实。

本次会议提出“要把更多的金融资源配置到经济社会发展的重点领域和薄弱环节”。相比2012年“确保资金投向实体经济”的表述而言，本次会议表述更加细致，明确了实体经济中金融资源的首要配置方向。

本次会议，首次提出“设立国务院金融稳定发展委员会”，对于中国金融监管体系的完善具有里程碑式的意义。随着金融机构综合化经营趋势加剧，交叉性金融风险产生的可能性加大，分业监管的模式存在沟通成本较大、效率较低的问题，金融监管协调机制亟需进一步升级。随着该高层级的监管协调机构落地，统筹协调货币政策、财政政策和产业政策等各项金融政策和宏观经济政策，更好地把握金融发展和实体经济之间的关系，提高金融业服务实体经济的水平。首先，在保障实体经济发展所需资金的前提下实现金融去杠杆，优化资本结构，是未来一段时间内金融工作的重点。其次，引导金融行业从综合混业经营向专项分业经营有序转变。不受约束的混业经营在一定程度上导致了美国20世纪30年代的大萧条，最近一次全球金融危机的爆发也难辞其咎。“聚焦主业，做精专业”应成为中国金融行业未来一段时间的发展方向。争论多年的资管混业等突出矛盾有望得到彻底解决，相关改革大幕拉开。大资管将在这个大监管下真正成为现实。未来资管行业将回归本源，不断提升资产管理服务能力，引导资金脱虚向实，为实体经济持续健康发展注入源源不断的新动力。

金融与实体经济，不是单纯的一张皮的两個面，二者都有各自的运行规律。只有经济和金融均合理发展的时候，二者的关系才会协调。过去几年金融乱象的产生，虽然有金融业自身和监管缺位的问题，但也与实体经济泡沫化发展和地方政府预算软约束有关系。因此，处理好二者关系，也要解决国企杠杆率过高的问题，该问题不解决，金融高风险的问题无法消除。据社科院统计，截至2015年底，我国债务总额为168.48万亿元，全社会债务率为249%，其中，居民部门债务率约为40%，政府部门债务率约为40%，非金融企业部门债务率为156%。从国际横向比较看，中国非金融企业杠杆率水平处于前列，而国有企业债务总额占非金融企业债务的比重大约在2/3左右。

本次会议强调要把国有企业降杠杆作为重中之重，抓好处置“僵尸企业”工作，这说明中央政府认识到目前企业部门杠杆率高企的核心问题，也说明中央政府推行国有企业混合所有制改革的决心。如果实体投资回报率不能回升，以至于实体投资回报率低于金融机构融资成本的话，即使加强金融监管，也不会有效地驱动金融资源流向实体投资。因此，金融能否更好地服务实体经济，关键要看未来实体经济的结构性改革能否加速。

中国金融业与中国经济一样处于增长的十字路口。中国金融业需从助力实体经济崛起中重新获取动能。由于金融业的一举一动牵动着中国经济的脉搏，促进金融业业务调整也必然成为解决经济结构失衡的主要路径之一，二者亟待更深入的良性互动。只有为实体经济的长期均衡增长奠定坚实基础，才能更大程度地保证金融资源的安全和收益。